行业窗口期战略性增加费投，聚焦长期升级潜力和品牌价值

敬请参阅最后一页特别声明 1 行业发展窗口期战略性增加费投，聚焦长期升级潜力和品牌价值 业绩简评 4 月 22 日公司披露 25 年&26Q1 业绩，25 年收入 67.69 亿元(同比增长 29.1%)；归母净利 6.73 亿元(同比+7.8%)，净利率 9.96%（同比-2.0pct）；扣除股份支付影响后的净利 6.95 亿元（同比+9.4%）。25Q4 收入 20.32 亿元（同比+29.1%），归母净利 1.60 亿元（同比+3.8%），26Q1 收入 16.44 亿元（同比+11.1%），归母净利 1.24 亿元（同比-39.5%）。25 年每股派发股利 0.5 元，股利支付率 29.73%。 经营分析 自主品牌直营渠道占比下降抵消产品结构高端化升级影响，25 年综合毛利率同比+0.22pct。1）分业务：25 年自主品牌/OEM 业务收入 49.65/17.76 亿元 ，同比+40.1%/+6.0%。弗列加特品牌 2.0升级并推出四大系列新品，麦富迪推出 BARF 2.0 产品升级驱动销售额延续增长，根据久谦 25 年麦富迪/弗列加特猫抖东合计 GMV同比+16%/+93%；2）分渠道：25 年直营/经销收入 27.38/22.27 亿元，同比+39.0/+41.3%；直营占自有品牌收入比-0.41pct 至55.15%，高毛利直营渠道收入占比下降抵消高端品牌结构性增长带动平均毛利率提升，自有品牌毛利率同比-0.06pct 至 46.59%；3）分品类：25 年主粮/零食/保健品收入 41.38/25.36/0.67 亿元，同比增长 53.8%/2.1%/45.8%；其中主粮/零食毛利率同比分别+0.82/-2.23pct 至 45.52%/37.24%。 境内行业竞争边际加剧+境外关税+汇率扰动，毛销差收窄净利承压。25 年境内/境外毛利率 46.13%/32.21%（同比+0.51/-3.03pct），预计分别因产品结构高端化和关税影响；毛利率/销售费用率分别+0.22/+2.45pct，销售费率增幅大于毛利率导致毛销差-2.23pct至 19.9%。26Q1 毛销差 19.5%，同/环比-4.28/+2.05pct。 新一轮升级聚焦基于大数据的“精准营养”，新品有望带动 GMV 增速回升。行业层面，高鲜肉驱动的产品升级红利边际放缓，新一轮产品升级将聚焦需求更细分化的功能粮赛道。麦富迪/弗列加特 3月分别举办品牌战略升级和《鲜肉精准营养红皮书》发布会，基于公司长期研发构建的 WarmData 天性大数据，聚焦“更懂犬猫”、“精准营养”等喂养理念，分别推出升级版新品。基于公司消费者需求洞察力优势，看好上新节奏恢复带动自主品牌 GMV 增速回升。 盈利预测、估值与评级 公司以高质量市占率为核心目标，短期业绩波动不改长期价值。预计公司 26-28 年归母净利 7.1/9.1/11.3 亿元，同比增长 6%/27% /25%,当前股价对应 PE 分别为 33/26/21X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；市场竞争激烈导致毛销差下滑的风险；人民币汇率及关税风险；股东减持风险。 国金证券研究所 分析师：赵中平（执业 S1130524050003） zhaozhongping＠gjzq.com.cn 分析师：唐执敬（执业 S1130525020002） tangzhijing＠gjzq.com.cn 市价（人民币）：58.13 元 相关报告： 1.《乖宝宠物公司点评：产品结构持续高端化升级，费用率阶段性上行》，2025.10.22 2.《乖宝宠物公司中报点评》，2025.8.25 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 5,245 6,769 7,957 9,973 12,160 营业收入增长率 21.22% 29.06% 17.56% 25.33% 21.93% 归母净利润(百万元) 625 673 711 907 1,134 归母净利润增长率 45.68% 7.75% 5.66% 27.46% 25.07% 摊薄每股收益(元) 1.562 1.681 1.776 2.264 2.831 每股经营性现金流净额 1.80 2.10 2.08 2.33 3.03 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.08% 14.50% 13.80% 15.47% 16.69% P/E 50.15 38.76 32.73 25.68 20.53 P/B 7.56 5.62 4.52 3.97 3.43 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,00049.0063.0077.0091.00105.00119.00133.00147.00250423250723251023260123人民币(元)成交金额(百万元)成交金额乖宝宠物沪深300 乖宝宠物（301498.SZ ） 2026 年 04 月 23 日 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 4,327 5,245 6,769 7,957 9,973 12,160 货币资金 1,009 695 819 853 1,151 1,505 增长率 21.2% 29.1% 17.6% 25.3% 21.9% 应收款项 302 439 435 519 650 793 主营业务成本 -2,733 -3,028 -3,893 -4,555 -5,630 -6,781 存货 657 780 933 992 1,227 1,477 %销售收入 63.2% 57.7% 57.5% 57.2% 56.5% 55.8% 其他流动资产 126 102 1,031 1,073 1,086 1,100 毛利 1,594 2,217 2,876 3,403 4,343 5,379 流动资产 2,095 2,016 3,218 3,438 4,114 4,876 %销售收入 36.8% 42.3% 42.5% 42.8% 43.5% 44.2% %总资产 50.6% 40.3% 55.1% 51.5% 54.6% 58.5% 营业税金及附加 -20 -21 -30 -36 -45 -55 长期投资 832 1,137 195 195 195 195 %销售收入 0.5% 0.4% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 950 1,391 1,686 2,449 2,629 2,668 销售费用 -721 -1,055 -1,527 -1,894 -2,404 -2,979 %总资产 22.9% 27.8% 28.9% 36.7% 34