2025年报点评：新客户如期放量，期待盈利改善

证券研究报告·公司点评报告·纺织制造 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 华利集团（300979） 2025 年报点评：新客户如期放量，期待盈利改善 2026 年 04 月 13 日 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 43.39 一年最低/最高价 42.83/64.36 市净率(倍) 3.12 流通A股市值(百万元) 50,635.80 总市值(百万元) 50,636.13 基础数据 每股净资产(元,LF) 13.92 资产负债率(%,LF) 27.57 总股本(百万股) 1,167.00 流通 A 股(百万股) 1,166.99 相关研究 《华利集团(300979)：2025 年业绩快报点评：Q4 订单及盈利承压，全年分红率提升 》 2026-03-15 《华利集团(300979)：2025 年三季报点评：Q3 营收波动，降本增效及新厂运营改善带来盈利拐点》 2025-11-01 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 24,006 24,980 26,859 29,381 32,277 同比（%） 19.35 4.06 7.52 9.39 9.86 归母净利润（百万元） 3,840 3,207 3,543 4,056 4,644 同比（%） 20.00 (16.50) 10.49 14.49 14.50 EPS-最新摊薄（元/股） 3.29 2.75 3.04 3.48 3.98 P/E（现价&最新摊薄） 13.19 15.79 14.29 12.48 10.90 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布 2025 年报：营收 249.80 亿元/yoy+4.06%，归母净利润 32.07亿元/yoy-16.50%，符合业绩快报。分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4 营收分别同比+12.34%/+8.96%/-0.34%/-3.00%，归母净利润分别同比-3.25%/-16.70%/-20.73%/-22.66%，下半年营收下滑、净利下滑幅度加大，我们判断来自美国关税、人民币汇率升值及部分客户下单趋紧的共同影响。 ◼ 新客户订单弥补部分老客户订单下滑缺口，全年看量价齐升。分量价看，2025 年公司销售运动鞋 2.27 亿双/yoy+1.59%，据此测算销售单价约为110 元/双、yoy+2.5%，全年来看订单呈量价齐升态势，我们判断量的增长主要来自新客户（如 Adidas、On、New Balance、Asics）订单量增长，有效对冲了部分老客户（如 Nike、Converse、Vans）订单的下滑，价格提升则主要来自产品结构的变化。 ◼ 客户结构更多元化。1）分区域看（按客户总部所在地），2025 年美国/欧洲/其他区域营收分别同比-4.87%/+56.71%/+52.8%，营收占比分别为77.7%/19.2%/3.0%。欧洲营收增长显著，我们判断主要来自新客户阿迪达斯订单贡献。2）分产品看，2025 年运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉鞋&拖 鞋 收 入 分 别 同 比 +5.35%/-40.51%/+11.70% ， 收 入 占 比 分 别 为88.5%/2.1%/9.3%。3）分客户看，2025 年前五大客户销售金额合计占比72.55%，集中度较去年有所下降（2024 年为 79.1%）；其中，New Balance跻身前五大客户行列，Adidas 订单量大幅增长，并在越南、印尼及中国工厂均实现量产出货，预计未来将持续贡献订单增量。 ◼ 毛利率及净利率同比下降。1）毛利率：2025 年同比-4.92pct 至 21.89%，下滑主因较多新工厂处于产能爬坡阶段以及老工厂产能调配（部分老客户订单下滑）的短期影响。2）费用率：2025 年管理费用率同比-1.66pct，主因业绩回落导致绩效薪酬计提减少。3）归母净利润率：25 年同比-3.16pct 至 12.84%。 ◼ 盈利预测与投资建议：随老工厂产能调配完成以及新工厂产能爬坡逐渐转入盈利期，公司利润率有望逐步改善，建议持续关注后续订单改善节奏，维持 2026-2027 年归母净利润 35.43/40.56 亿元的预测值，增加 2028年预测值 46.44 亿元，对应 2026-2028 年 PE 分别为 14/12/11X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济及海外需求复苏不及预期；新工厂投产及产能爬坡进度不及预期；原材料价格及汇率大幅波动影响业绩。 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2025/4/142025/8/122025/12/102026/4/9华利集团沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 华利集团三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 13,871 17,024 19,338 22,128 营业总收入 24,980 26,859 29,381 32,277 货币资金及交易性金融资产 6,212 8,594 10,184 12,139 营业成本(含金融类) 19,513 20,887 22,730 24,868 经营性应收款项 4,104 4,567 4,995 5,487 税金及附加 6 6 6 6 存货 2,878 3,191 3,473 3,799 销售费用 66 81 88 97 合同资产 0 0 0 0 管理费用 704 806 881 968 其他流动资产 677 672 686 702 研发费用 414 430 470 468 非流动资产 8,565 9,316 9,999 10,636 财务费用 (58) (51) (93) (121) 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 3 0 0 3 固定资产及使用权资产 5,951 6,109 6,199 6,220 投资净收益 33 27 29 32 在建工程 814 1,277 1,740 2,206 公允价值变动 (83) 0 0 0 无形资产 765 895 1,025 1,175 减值损失 (122) (140) (140) (140) 商誉 127 127 127 127 资产处置收益 7 0 0 0 长期待摊费用 247 247 247 247 营业利润 4,173 4,587 5,189 5,885 其他非流动资产 661 661 661 661 营业外净收支 (16) (16) (16) (6) 资产总计 22,437 26,340 29,337 32,764 利润总额 4,157 4,571 5,173 5,8