魔芋品类引领增长，扣非净利表现亮眼

证券研究报告：食品饮料 | 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入|维持个股表现2025-042025-062025-092025-112026-012026-04-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%盐津铺子食品饮料资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）57.67总股本/流通股本（亿股）2.73 / 2.44总市值/流通市值（亿元）157 / 14152 周内最高/最低价97.71 / 56.67资产负债率(%)47.1%市盈率20.74第一大股东湖南盐津铺子控股有限公司研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:杨逸文SAC 登记编号:S1340522120002Email:yangyiwen@cnpsec.com盐津铺子(002847)魔芋品类引领增长，扣非净利表现亮眼l事件公 司 2025 年 度 实 现 营 业 收 入 / 归 母 净 利 润 / 扣 非 净 利 润57.62/7.48/7.15 亿元，同比 8.64%/16.95%/25.86%。公司单 Q4 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 13.35/1.44/1.61 亿元，同比-7.49%/-2.12%/12.08%。l投资要点魔芋品类延续高增，电商主动收缩，线下多渠道高增，核心大单品驱动结构优化。分产品，2025 年魔芋/海味/健康蛋制品/休闲豆制品 / 果 干 果 冻 / 烘 焙 薯 类 / 其 他 分 别 实 现 收 入17.37/7.6/6.28/3.6/7.49/8.98/6.29亿元，同比+107.23%/+12.53%/+8.35%/-0.39%/+4.32%/-22.43%/-35.32%。"大魔王"麻酱味素毛肚单月销售额屡创新高，品类品牌势能持续攀升。鹌鹑蛋产品实现稳健增长，且毛利率同比显著提升，海味零食、蛋制品等品类也表现良好。烘焙薯类等品类则经历主动收缩，为后续调整奠定了基础。分渠道，2025 年线下/线上分别实现收入 48.41/9.22 亿元，同比+16.79%/-20.5%。2025 年海外市场收入 1.71 亿元，同比+172.47%。线上业务方面，公司自五月起对电商进行重新定位，放弃低毛利、内卷严重的促销品项，回归品牌制造企业的本质，将电商作为支撑品牌发展与新品消费者研究的渠道之一。这一主动调整导致电商营收增速放缓甚至出现较大幅度下滑，但利润结构显著优化，符合公司长期战略方向。线下渠道则表现强劲，整体增速良好。其中，海外事业部增速最为突出，高势能会员店、定量流通、零食量贩渠道增速同样亮眼，其中零食量贩已成为公司占比第一的渠道。毛利率逐季提升，精益费用投放效果显著。2025 年，公司毛利率/归母净利率为 30.8%/12.99%，分别同比 0.11/0.92pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.5%/3.31%/1.31%/0.42%，分别同比-2/-0.82/-0.19/0.18pct 。 25Q4 ， 公 司 毛 利 率 / 归 母 净 利 率 为32.37%/10.77%，分别同比 4.75/0.59pct；销售/管理/研发/财务费用率 分 别 为 12.48%/2.85%/1.84%/0.37% ， 分 别 同 比 0.94/-1.63/0.31/0.12pct。尽管全年面临魔芋精粉等原料价格上涨的压力，公司通过组合策略有效平抑了负面影响，毛利率呈现持续上升态势。扣非净利润表现亮眼，25Q4 扣非净利率 12.07%、较 24 年同期提升2.11pcts，延续了全年经营性盈利能力提升趋势。展望 2026 年，线下高增、线上企稳，核心大单品持续扩容。渠道端，线下整体增速有望保持在较高水平，其中高势能会员店增速有望超越去年，定量流通渠道目标保持较快增长，零食量贩渠道将重点拓展头部及腰部系统合作，海外市场聚焦魔芋等核心品类继续拓展。线上渠道预计仍有调整，但影响将逐步减弱。品类端，魔芋产品预期发布时间：2026-04-10请务必阅读正文之后的免责条款部分2维持较快增长，海味零食、蛋制品等品类也有积极展望，烘焙薯类在经过收缩后有望恢复增长。盈利端，随着魔芋成本环比逐步下降，油脂、白糖、包材等原料成本可控，伴随着效率精进有望在利润端实现高质量增长。l盈利预测与投资评级结合 2025 年业绩情况及对 2026 年一季度趋势判断，我们调整2026-2027 年 营 业 收 入 预 测 至 66.95/77.07 亿 元 （ 原 预 测 为72.54/83.73 亿元），同比+16.19%/15.12%，调整 2026-2027 年归母净利润预测至 8.92/10.88 亿元（原预测为 9.88/11.83 亿元），同比+19.24%/+21.88%，引入 2028 年收入/净利润预测 87.96/13.0 亿元，同比+14.13%/+19.56%，对应 EPS 分别为 3.27/3.99/4.77 元，对应当前股价 PE 分别为 18/14/12 倍，维持“买入”评级。l风险提示：食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）5762669577078796增长率(%)8.6416.1915.1214.13EBITDA（百万元）1176.461270.931511.951770.47归属母公司净利润（百万元）748.41892.401087.631300.33增长率(%)16.9519.2421.8819.56EPS(元/股)2.743.273.994.77市盈率（P/E）21.0117.6214.4612.09市净率（P/B）7.376.695.454.47EV/EBITDA16.5212.8310.438.54资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入5762669577078796营业收入8.6%16.2%15.1%14.1%营业成本3988459852495938营业利润29.0%16.0%21.3%19.6%税金及附加49546272归属于母公司净利润16.9%19.2%21.9%19.6%销售费用605723825932获利能力管理费用191268308334毛利率30.8%31.3%31.9%32.5%研发费用768799111净利率13.0%13.3%14.1%14.8%财务费用24000ROE35.1%38.0%37.7%36.9%资产减值损失0000ROIC25.9%26.0%27.8%28.2%营业利润927107513051560偿债能力营业外收入8456资产负债率47.1%47.