全面深化AI发展战略，盈利能力显著改善

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 深信服(300454.SZ) 投资评级：买入 上次评级：买入 [Table_Author] 傅晓烺 计算机行业分析师 执业编号：S1500524070005 邮 箱：fuxiaolang@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 全面深化 AI 发展战略，盈利能力显著改善 [Table_ReportDate] 2026 年 4 月 9 日 [Table_Summary] 事件：深信服发布 2025 年年度报告，公司 2025 年实现营收 80.43 亿元，同比增长 6.96%；实现归母净利润 3.93 亿元，同比增长 99.52%；实现扣非净利润 3.04 亿元，同比增长 296.38%。2025 年单 Q4，公司实现营业收入29.18 亿元，同比增长 1.09%；归母净利润 4.73 亿元，同比下降 39.04%；扣非净利润 4.40 亿元，同比下降 39.49%。 ➢ 云计算业务带动收入增长，利润端实现高速增长。分产品来看： 2025年公司信息安全业务实现收入 35.4 亿元，同比下降 2.46%；云计算业务实现收入 40.1 亿元，同比增长 18.50%，占比上升至 49.86%，成为驱动公司整体收入增长的核心业务板块；基础网络和物联网实现收入4.93 亿元，同比下降 2.69%。利润端，公司整体毛利率为 59.31%，较上年减少 2.16 个百分点。费用端，公司 2025 年持续实施降本增效措施，三费整体同比减少 1.15%，销售/管理/研发费用率分别为31.74%/4.23%/25.55%。公司经营活动现金流入为 104.21 亿元，同比增长 4.90%，经营性净现 金流同比增长 65.29%，达到 13.42 亿元，为公司历史最好水平。 ➢ 全面深化 AI 战略，云计算产品市场水平领先。公司以“AI First”为研发创新战略，将 AI 融入安全业务、云业务，积极开拓 AI 原生业务。在 AI+安全方面，公司已相继推出了安全 GPT、融合 AI 能力的下一代防火墙AF、SASE 一体化办公产品、XDR、AI 安全平台等产品或服务；公司发布大模型安全护栏解决方案+安全使用 GenAI 解决方案，实现 AI 保护 AI。AI+云业务方面，AI 算力网关（AICP 算力平台）经历多次迭代，满足各参数模型在更低硬件上部署、承载各类最新的大模型和小模型、实现异构 GPU 统一管理等功能，新一代 AI 算力网关可发挥 2-5 倍的智能算力效能。超融合产品市场表现亮眼，在 2025 年第三季度以 16.5%、31.2%的市场占有率位居中国超融合整体市场以及全栈超融合市场“双第一”。 ➢ 海外市场和国内 KA 市场持续深耕，拓展成效显著。2025 年公司海外实现收入 5.99 亿元，同比增长 24.49%，国内 KA 市场收入实现较快增长，带动整体收入增长。公司海外市场已覆盖全球 30 多个国家和地区，拥有 18 个海外分支机构和办事处，海外品牌影响力持续提升。国内公司坚持渠道代理销售为主，直销为辅的渠道化战略，在国内 70 余个主要城市和海外 15 个国家和地区建立了本地技术服务团队，并在全球范围内设立了 40 余个备机备件中心。 ➢ 盈利预测及投资评级：公司将 AI 与云化能力融入安全产品，有望打开新一轮成长周期；云计算业务驱动公司收入增长，超融合产品常年保持国内市占率第一，云业务有望保持较快增长速度。我们预计 2026-2028年 EPS 分 别 为 1.23/1.62/2.15 元 ， 2026-2028 年 对 应 P/E 为87.08/65.73/49.74 倍，维持“买入”评级。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 ➢ 风险因素：下游需求恢复不及预期风险；市场竞争加剧风险；AI 技术研发不及预期风险。 主要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 7,520 8,043 8,966 10,116 11,544 增长率 YoY % -1.9% 7.0% 11.5% 12.8% 14.1% 归属母公司净利润(百万元) 197 393 529 701 926 增长率 YoY% -0.5% 99.5% 34.6% 32.5% 32.2% 毛利率(%) 61.5% 59.3% 58.4% 57.7% 57.1% ROE(%) 2.1% 4.1% 5.2% 6.5% 8.1% EPS(摊薄)(元) 0.46 0.91 1.23 1.62 2.15 市盈率 P/E（倍） 233.90 117.23 87.08 65.73 49.74 市净率 P/B（倍） 5.02 4.75 4.55 4.30 4.01 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测；股价为 2026 年 4 月 8 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位: 百万元 利润表 单位: 百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 6,904 9,350 10,145 11,352 12,789 营业总收入 7,520 8,043 8,966 10,116 11,544 货币资金 525 535 1,557 2,795 4,156 营业成本 2,898 3,273 3,732 4,278 4,956 应收票据 99 202 96 83 77 营业税金及附加 66 70 79 89 102 应收账款 727 581 572 620 734 销售费用 2,507 2,553 2,600 2,787 3,032 预付账款 28 34 39 46 55 管理费用 382 340 359 395 439 存货 340 861 712 661 586 研发费用 2,118 2,055 2,107 2,286 2,540 其他 5,184 7,137 7,169 7,146 7,181 财务费用 -198 -206 27 7 -18 非流动资产 8,318 7,298 7,405 7,368 7