创新业务高速增长，中药工业注入新动能

证券研究报告：医药生物| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2025-032025-062025-082025-112026-012026-03-10%-6%-2%2%6%10%14%18%22%26%上海医药医药生物资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）16.80总股本/流通股本（亿股）37.08 / 27.89总市值/流通市值（亿元）623 / 46952 周内最高/最低价19.48 / 16.30资产负债率(%)62.1%市盈率13.66第一大股东HKSCCNOMINEESLIMITED研究所分析师:盛丽华SAC 登记编号:S1340525060001Email:shenglihua@cnpsec.com分析师:龙永茂SAC 登记编号:S1340523110002Email:longyongmao@cnpsec.com上海医药(601607)创新业务高速增长，中药工业注入新动能l营收稳健增长，现金流保持高质量发展公司发布 2025 年报：2025 年公司实现营业收入 2835.8 亿元（+3.03%），归母净利润 57.25 亿元（+25.74%），扣非净利润 29.8 亿元（-26.68%），经营现金流净额 61.54 亿元（+5.61%）。公司归母净利润增长较快主要是由于对和黄药业会计核算由合营企业权益法核算变更为子公司核算所产生的一次性特殊收益所致，扣除上述事项等一次性特殊损益后的归母净利润为 47.21 亿元（-5.56%）。利润端拆分来看，工业板块贡献利润 20.39 亿元，商业板块贡献利润 34.57亿元，主要参股企业贡献利润 3.25 亿元。分季度来看，2025Q1、Q2、Q3、Q4 营业收入分别为 707.63 亿元（+0.87%）、708.3 亿元（+2.27%）、734.79 亿元（+4.65%）、685.07亿元（+4.40%）；归母净利润分别为 13.33 亿元（-13.56%）、31.26 亿元（+123.33%）、6.88 亿元（-38.13%）、5.77 亿元（+15.88%）；扣非净利润分别为 12.63 亿元（-8.10%）、8.37 亿元（-37.13%）、5.99 亿元（-38.94%）、2.82 亿元（-25.65%）。从盈利能力来看，2025 年毛利率为 10.73%（-0.40pct），归母净利率为 2.02%（+0.36pct），扣非净利率为 1.05%（-0.43pct）。费率方面，2025 年销售费用率为 4.66%（+0.04pct），管理费用率为 1.87%（-0.19pct），研发费用率为 0.83%（-0.04pct），财务费用率为 0.50%（-0.04pct）。营运能力方面，2025 年应收账款周转天数为 102.47 天（+3.03天），存货周转天数为 59.94 天（+4.33 天）。现金流方面，公司全年经营性现金流净流入 61.54 亿元，同比增长 5.61%，继续保持高质量发展。l商业板块创新业务高速增长，工业板块中药业务注入新动能医 药 商 业 板 块 ： 2025 年 分 销 板 块 实 现 收 入 2588.28 亿 元（+3.05%），毛利率为 5.79%（-0.15pct）；零售板块实现收入 86.66亿元（+1.77%），毛利率为 11.38%（-1.45pct）。创新业务高速增长，优化收入结构。2025 年，​CSO 业务​整体规模实现​百亿​突破；​创新药​实现销售​537 亿元​，取得较大增长；​器械大健康业务​销售规模突破​447 亿元​。这些高附加值业务的快速发展，不仅是商业板块增长的主要动力，也提升了整体盈利能力和抗风险能力。医药工业板块：2025年工业板块实现收入​245.22亿元（+​3.33%）​，毛利率为​57.13%（​-2.08pct）；其中中药板块实现营收 111 亿元（+15.97%）。公司顺利实现控股上海和黄药业，不仅将麝香保心丸和胆宁片两大中药品种纳入，更借助优势资源，推动双向赋能，放大协同效应。此外，公司积极布局 OTC 与大健康业务，通过打造多元化线发布时间：2026-04-01请务必阅读正文之后的免责条款部分2上平台，培育“第二增长曲线”。报告期内，微生态及清凉系列等相关产品实现销售收入超​6 亿元​，显示出公司在院外市场的拓展潜力。l新药管线梯次化布局不断优化，数字化转型赋能全产业链在新药研发方面，1 类创新药苹果酸司妥吉仑片成功获批上市，为国内超 3 亿原发性高血压患者带来全新治疗方案，成为公司近年来创新发展的标志性成果之一；用于治疗视神经脊髓炎谱系疾病的高度人源化全球创新型抗 CD20 抗体药物——B001 注射液——已完成关键性研究的主要终点分析，用于脊髓型颈椎病的中药 1.1 类新药参芪麝蓉丸已完成 III 期临床全部病例出组，用于治疗急性缺血性脑卒中的化药 1 类新药 SHPL-49 注射液和用于治疗肌萎缩侧索硬化症的 SRD4610（藿苓生肌颗粒）正稳步推进 III 期临床，管线梯次化布局不断优化；细胞与基因治疗新赛道取得积极进展，有望在未来为创新发展注入新动能。数字化转型赋能全产业链。​公司积极拥抱 AI 和数字化浪潮，在研发、生产、商业等领域均有落地应用。商业板块组建了数据与人工智能创新中心，并将两大核心数据产品在深圳数据交易所挂牌交易，展示了公司在数据资产化和智能化服务方面的探索与潜力。l盈利预测及投资建议我们预计公司2026-2028年营收分别为2980.87/3136.25/3300.09亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为55.53/60.05/66.05 亿元，当前股价对应 PE 分别为 11/10/9 倍，维持“买入”评级。l风险提示：新药研发进度不及预期；商业合作进展不及预期。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）283580298087313625330009增长率(%)3.035.125.215.22EBITDA（百万元）14287.6414006.7914262.0915595.73归属母公司净利润（百万元）5724.565553.196005.146604.95增长率(%)25.74-2.998.149.99EPS(元/股)1.541.501.621.78市盈率（P/E）10.8811.2210.379.43市净率（P/B）0.820.770.720.67EV/EBITDA6.004.944.443.64资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入283580298087313625330009营业收入3.0%5.1%5.2%5.2%营业成本253163264561277683