金铜收益充分释放，持续看好公司配置价值

证券研究报告：有色金属| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2025-032025-062025-082025-112026-012026-03-15%1%17%33%49%65%81%97%113%129%145%紫金矿业有色金属资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）32.78总股本/流通股本（亿股）265.91 / 206.02总市值/流通市值（亿元）8,716 / 6,75352 周内最高/最低价43.45 / 15.41资产负债率(%)51.6%市盈率16.81第一大股东闽西兴杭国有资产投资经营有限公司研究所分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com分析师:杨丰源SAC 登记编号:S1340525070002Email:yangfengyuan@cnpsec.com紫金矿业(601899)金铜收益充分释放，持续看好公司配置价值l公司发布 25 年年报，实现归母净利润 518 亿元2025 年，公司年度实现总营业收入 3,491 亿元，同比增长 15%；利润总额达到 808 亿元，同比增长 68%；实现归母净利润 518 亿元，同比增长62%；实现经营性净现金流754 亿元，同比增长54%；分红 160亿元，积极回馈投资者。l产量：矿产铜、矿产金产量提升金铜价格持续高位的情况下，公司产量继续释放，支撑利润历史新高。2025 年公司矿产铜产量突破百万吨大关后再增长、矿产金产量快速提升，全年实现矿产铜 109 万吨、矿产金 90 吨、矿产锌（铅）40万吨、矿产银 439 吨，其中矿产金同比增速为 23%。2026 年，公司产量指引：铜 120 万吨，金 105 吨，白银 520 吨，继续保持增长势头。l成本：主要矿产成本略有提升公司矿产品单位销售成本有所上升，25 年金精矿和铜精矿的单位销售成本为 190.83 元/g 和 22362 元/吨，环比 24 年的 158.15 元/g和 19139 元/吨有所提升，主要原因：（1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）员工薪酬福利水平提升；（3）因黄金价格大幅上涨，以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；（4）新并购企业过渡期成本高。虽然公司主要产品成本略有提升，但我们认为在产量改善，新企业并购过渡期结束后，成本上涨有望得到有效控制。l拟收购赤峰黄金，黄金板块布局再下一城2026 年 3 月 22 日，赤峰黄金控股股东李金阳女士及其一致行动人浙江瀚丰与紫金黄金签署《转让协议》，向紫金黄金转让其持有的公司股份合计 241,925,746 股，约占当前公司总股本的 12.73%。同时，赤峰黄金与紫金黄金签订《战略投资协议》，公司拟以 30.19 港元/股的价格向紫金黄金发行 310,902,731 股 H 股普通股。交易完成后，紫金矿业方将合计将持有公司 571,661,877 股股份，约占本公司增发后总股份数的 25.85%，紫金黄金将成为公司控股股东。公司在黄金板块的布局再下一城。l盈利预测我们预计 2026-2028 年，随着铜金价格中枢稳健上移，公司铜金产销量稳中有升，预计归母净利润为 778/884/913 亿元，YOY 为50%/14%/3%，对应 PE 为 11.21/9.86/9.55。综上，维持“买入”评发布时间：2026-03-31请务必阅读正文之后的免责条款部分2级。l风险提示：金铜价格超预期下跌，部分项目进度不及预期等。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）349079549724569369572029增长率(%)14.9657.483.570.47EBITDA（百万元）92196.33140322.28156923.54160665.59归属母公司净利润（百万元）51777.3377787.5188382.7791270.95增长率(%)61.5550.2313.623.27EPS(元/股)1.952.933.323.43市盈率（P/E）16.8311.219.869.55市净率（P/B）4.703.682.932.41EV/EBITDA11.016.675.534.89资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入349079549724569369572029营业收入15.0%57.5%3.6%0.5%营业成本252289404568407406408569营业利润68.2%49.8%13.9%3.1%税金及附加7915131931366513729归属于母公司净利润61.5%50.2%13.6%3.3%销售费用850142914801487获利能力管理费用11159153921594216017毛利率27.7%26.4%28.4%28.6%研发费用1715164917081716净利率14.8%14.2%15.5%16.0%财务费用2083464040942889ROE27.9%32.9%29.7%25.3%资产减值损失-297-130-130-130ROIC14.5%20.6%19.6%17.3%营业利润82110122960140030144371偿债能力营业外收入207120120120资产负债率51.6%46.0%40.2%36.4%营业外支出1565800800800流动比率1.141.592.312.97利润总额80753122280139350143691营运能力所得税16930244562787028738应收账款周转率43.3146.2438.7238.24净利润6382297824111480114953存货周转率6.929.579.059.04归母净利润51777777888838391271总资产周转率0.771.000.900.79每股收益（元）1.952.933.323.43每股指标（元）资产负债表每股收益1.952.933.323.43货币资金65577108432184225274842每股净资产6.988.9011.2013.58交易性金融资产9985100851018510285估值比率应收票据及应收账款9437154591597316008PE16.8311.219.869.55预付款项3669404640744086PB4.703.682.932.41存货39613449024516745247流动资产合计148204209034286834378431现金流量表固定资产117042130720132029132470净利润6382297824111480114953在建工程42049401393852037163折旧和摊销166781340