环保行业研究：从垃圾焚烧行业发展趋势看投资思路，关注出海+绝对收益+估值修复三重逻辑

行业研究丨深度报告丨环保 [Table_Title] 从垃圾焚烧行业发展趋势看投资思路，关注出海+绝对收益+估值修复三重逻辑 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 23 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]当前阶段国内垃圾焚烧增量产能需求持续下降，但海外市场需求已开始爆发，2025 年垃圾焚烧企业经营稳健。从龙头垃圾焚烧企业发展趋势来看，东南亚、中亚市场爆发背景下，部分龙头已开始积极投标、率先卡位；行业经营性现金流向好，资本开支下行后行业龙头分红比例已有提升趋势，部分龙头绝对收益投资属性凸显；迈入稳健运营期后，垃圾焚烧企业报表端加速向好，部分前期低估值龙头已有修复趋势，关注出海+绝对收益+估值修复三重逻辑。 分析师及联系人 [Table_Author] 徐科 贾少波 李博文 SAC：S0490517090001 SAC：S0490520070003 SAC：S0490524080004 SFC：BUV415 盛意 SAC：S0490525070006 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 更多研报请访问 长江研究小程序 丨证券研究报告丨 环保 cjzqdt11111 [Table_Title2] 从垃圾焚烧行业发展趋势看投资思路，关注出海+绝对收益+估值修复三重逻辑 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 行业现状：国内增量继续下降，海外市场亟待开发 国内垃圾焚烧产能已基本饱和，2025 年新增垃圾焚烧中标规模 0.59 万吨/日，同比继续下降35%。东南亚、中亚国家垃圾围城的环境问题逐渐突出，垃圾焚烧需求迫切，具备推广的经济条件。印尼市场于 2025 年底正式开启，看好高热值+电价下的新兴市场空间。 龙头现状：经营数据稳中有升，现金流持续向好 截至目前，垃圾焚烧企业中已经披露 2025 年经营数据的企业有伟明环保、绿色动力、永兴股份、光大环境、海螺创业，2025 年上述企业垃圾处理量、累计发电量、上网电量均有稳健增长，且同步拓展供热业务，经营表现良好。从现金流角度来看，行业资本开支处于下行周期，2025 年下半年国补有加速发放迹象，叠加地方政府化债，行业龙头现金流整体向好。 趋势 1：东南亚、中亚市场爆发，龙头公司率先卡位 2023 年以来，不完全统计中国企业新签约海外垃圾焚烧发电项目达二十余个，合计产能接近3.6 万吨/日，主要集中在越南、泰国、印尼、乌兹别克斯坦等核心区域，上市公司中军信股份、旺能环境、光大环境、伟明环保新签/推进中的海外运行项目产能分别为 9000、3600、3600、3000 吨/日，后续随新项目逐步释放，中国企业预计有望凭借优秀综合实力中标更多优质项目，从而获得增量 EPS 空间。 趋势 2：龙头陆续提升分红，行业绝对收益属性凸显 行业资本开支下行，企业经营现金流稳中向好，2022 年以来军信股份、永兴股份、绿色动力分红比例均提升至 60%以上，瀚蓝环境、伟明环保、城发环境、光大环境、旺能环境 2024 年分红比例较 2022 年提升 23.5pct、14.7pct、10.0pct、9.8pct、8.6pct。预计后续随垃圾焚烧公司进一步深化提质增效、回款改善，分红比例有望持续上行。垃圾焚烧企业业绩具备确定性高且稳步增长，终极形态可以满足 70%-80%分红比例，若保守以 5%的股息率作为市场接受的锚定值，则至少可以支撑 14x-16xPE 估值水平，看好优质的运营类垃圾焚烧资产长期绝对收益逻辑。 趋势 3：报表端加速向好，估值修复进行时 回顾光大环境过去 10 年 PB-Band 及现金流、净利润表现，可见，对公司估值压制程度较高的现金流指标触底回升后整体 PB 估值持续修复，海螺创业也有类似趋势。行业角度来看，垃圾焚烧公司基本均已迈入建造收入占比大幅下降后的稳定运营期，整体现金流向好，利润端受建造业务影响的高峰期已过，资产负债率下降趋势。报表端加速向好，看好后续行业现金流向好叠加盈利稳步提升预期下的估值改善。 投资思路：关注出海+绝对收益+估值修复三重逻辑 建议关注出海（伟明环保、旺能环境、军信股份、三峰环境等）+绝对收益（瀚蓝环境、永兴股份、绿色动力、城发环境、中科环保等）+估值修复（光大环境、海螺创业、绿色动力环保等）三重逻辑。 风险提示 1、国内项目盈利性不达预期风险；2、项目进度低于预期风险；3、国补退坡风险；4、海外项目盈利性不达预期风险。 [Table_StockData] 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 603568 伟明环保 买入 600323 瀚蓝环境 买入 00257 光大环境 买入 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《梳理印尼垃圾焚烧市场，为行业带来 EPS 增长续航》2025-11-24 •《东南亚、中亚垃圾焚烧出海正当时》2025-10-20 •《2025 垃圾焚烧中报总结：供热快速增长，自由现金流大幅改善》2025-09-08 -10%3%17%30%2025/32025/72025/112026/3公用事业上证综指沪深3002026-03-30%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 23 行业研究 | 深度报告 目录 现状：行业步入存量时代，企业迈入稳健运营期 .......................................................................... 6 行业——国内增量继续下降，海外市场亟待开发 ........................................................................................... 6 龙头——经营数据稳中有升，现金流持续向好............................................................................................. 11 趋势：出海、提分红、估值修复 ................................................................................................. 15 趋势 1：东南亚、中亚市场爆发，龙头公司率先卡位 .................................................................................. 15 趋势 2：龙头陆续提升分红，行业绝对收益属性凸显 .................................................................................. 17 趋