昇兴股份：出海高增、盈利修复，利润中枢改善可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 昇兴股份(002752) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 李晨 新消费行业分析师 执业编号：S1500525060001 邮箱：lichen@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 昇兴股份：出海高增、盈利修复，利润中枢改善可期 [Table_ReportDate] 2026 年 03 月 19 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年报。25 全年实现收入 71.74 亿元（+0.6%），归母净利润 3.07 亿元（-27.4%），扣非归母净利润 2.79 亿元（-31.5%）；25Q4实现收入 21.04 亿元（-1.5%），归母净利润 0.91 亿元（+13.8%），扣非归母净利润 0.83 亿元（+3.2%）。 点评：25Q4 春节错配影响下（去年春节为 1 月），受益于两片格局优化、份额提升，公司整体收入仍保持平稳；我们预计盈利稳步修复主要受产品结构优化。展望未来，由于春节影响，我们预计部分三片客户出货旺季延后至26M1，且两片价格同比提升，我们判断 Q1 收入端有望实现稳健增长、盈利端受制于短期原材料压力或保持平稳。 加速出海、格局优化，盈利中枢有望改善。25H2 国内/海外收入分别为33.36/6.13 亿元（同比分别-1.3%/+16.1%），公司柬埔寨产能持续爬坡，且越南基地未来有望落地贡献新增量。分产品来看，1）两片罐受益于行业反内卷，我们预计基准价格提升已落地，待至 Q2 进一步提价、两片罐盈利拐点有望显现；2）三片全年有望实现平稳增长。 盈利能力稳步修复。25Q4 公司毛利率为 13.43%（同比-1.43pct、环比+3.96pct），净利率为 4.31%（同比+0.58pct、环比+0.56pct），我们预计盈利环比改善主要系产品结构优化；费用表现来看，25Q4 期间费用率为6.27%（ 同 比+1.20pct ）， 其 中 销 售 / 研 发 / 管 理/ 财 务 费 用 率分 别 为0.61%/0.38%/4.59%/0.69%（（同比分别+0.19/+0.48/-0.14/+0.67pct），整体表现平稳。 现金流&营运能力保持稳定。25Q4 经营性现金流净额为 0.15 亿元（同比+0.53 亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为 52.7/94.4/36.8 天（同比+3.3/+0.4/-3.9 天）。 盈利预测：我们预计 2026-2028 年公司归母净利润为 4.5、5.5、6.4 亿元，对应 PE 估值分别为 14.1X、11.4X、9.8X。 风险提示：竞争加剧、需求修复不及预期、原材料价格波动超预期 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 7,130 7,174 8,146 8,952 9,707 增长率 YoY % 0.5% 0.6% 13.6% 9.9% 8.4% 归属母公司净利润(百万元) 423 307 445 551 642 增长率 YoY% 27.1% -27.4% 44.9% 23.8% 16.5% 毛利率% 14.5% 11.0% 12.6% 13.2% 13.5% 净资产收益率ROE% 12.4% 8.7% 11.6% 13.0% 13.8% EPS(摊薄)(元) 0.43 0.31 0.46 0.56 0.66 市盈率 P/E(倍) 14.79 20.39 14.07 11.36 9.75 市净率 P/B(倍) 1.83 1.76 1.63 1.48 1.34 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 3 月 18 日收盘价 [Table_Finance] 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 4,121 3,987 4,982 6,063 7,213 营业总收入 7,130 7,174 8,146 8,952 9,707 货币资金 1,029 750 1,300 2,057 2,870 营业成本 6,096 6,383 7,119 7,773 8,397 应收票据 16 3 11 8 11 营业税金及附加 45 43 51 56 60 应收账款 1,916 1,845 2,142 2,328 2,538 销售费用 36 33 38 41 43 预付账款 173 239 234 273 286 管理费用 284 289 326 358 388 存货 842 1,028 1,147 1,252 1,353 研发费用 46 43 57 60 66 其他 145 123 147 144 156 财务费用 32 35 43 29 9 非流动资产 3,817 3,779 3,461 3,075 2,682 减值损失合计 -78 -25 -5 -5 -5 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 6 6 7 8 8 固定资产（合计） 2,910 2,834 2,516 2,173 1,811 其他 18 45 33 36 39 无形资产 364 352 338 323 308 营业利润 537 372 547 674 786 其他 543 593 608 580 563 营业外收支 -3 -5 -7 -5 -5 资产总计 7,938 7,767 8,443 9,138 9,895 利润总额 534 367 540 669 781 流动负债 3,981 3,620 3,940 4,205 4,468 所得税 109 63 92 114 133 短期借款 1,201 834 834 834 834 净利润 425 305 449 555 648 应付票据 1,635 1,675 1,889 2,051 2,222 少数股东损益 2 -2 3 4 6 应付账款 627 677 744 818 881 归属母公司净利润 423 307 445 551 642 其他 517 435 474 502 532 EBITDA 983 768 1,016 1,139 1,2