新能源汽车行业专题报告：宁德时代配套特斯拉“无钴电池”猜想

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 宁德时代配套特斯拉“无钴电池”猜想 新能源汽车行业专题报告｜2020.2.20 中信证券研究部 核心观点 宋韶灵 首席新能源汽车 分析师 S1010518090002 陈俊斌 首席制造产业 分析师 S1010512070001 敖翀 首席周期产业 分析师 S1010515020001 王喆 化工首席分析师 S1010513110001 刘海博 机械首席分析师 S1010512080011 路透社报道特斯拉与宁德时代对“无钴电池”谈判，我们预计是磷酸铁锂 CTP电池，并从装载可行性、成本下降两个维度作了详细测算，论证了该方案的潜在合理性。我们判断，特斯拉未来有望通过降本实现放量，并推动电动车普及。投资方面，一方面利好拥有技术积累的低成本路线的磷酸铁锂电池企业及其供应链，另一方面特斯拉“降本放量”的示范效应，有望推动全球电动车加速普及，特斯拉供应链最为受益。 ▍我们预计媒体报道宁德时代与特斯拉讨论配套的“无钴电池”是磷酸铁锂 CTP电池。路透社 2020 年 2 月 18 日报道特斯拉正在就在中国产电动车采用“无钴电池”与宁德时代进行谈判，并进入最后阶段。考虑到此前宁德时代在 CTP 领域投入布局及其降本优势，以及特斯拉自身对 Model 3 降本需求，我们预计报道中所提到的“batteries that contain no cobalt”大概率是磷酸铁锂 CTP 电池。 ▍为什么容量密度较小的 LFP 正极材料可用在乘用车？（1）电芯层面：通过高振实密度 LFP 材料、大电芯设计（单电芯容量超过 150Ah），可提升电芯体积和质量能量密度；（2）电池结构层面：宁德时代通过 Cell to Pack、比亚迪通过“刀片电池”技术，极大提升 LFP 电池包能量密度（预计+15%以上）。上述方法大大提升了 LFP 电池的能量密度，达到应用在乘用车的要求。 ▍我们详细测算，特斯拉 Model 3 采用磷酸铁锂 CTP 电池有内在合理性：（1）Model 3 的 188L 电池包体积恰好为磷酸铁锂 CTP 提供空间装载足够电量：假设特斯拉改用宁德时代磷酸铁锂 CTP 电池，并填充整个 188L 电池包体积，正好可把原来用于长续航版 77kWh 的电池包改成用于标准续航升级版约 53kWh的电池包。（2）续航乐观可以保持不变：相应在 53kWh 基准情景下，搭载宁德时代磷酸铁锂 CTP 电池的 Model 3 可以基本保持目前 450km 续航。（3）从圆柱三元改用磷酸铁锂 CTP 带来成本下降：预计原先采用三元圆柱的长续航（590-660km, 77kWh）和标准续航（450km，53kWh）电池成本分别为 6.16万元和 4.24 万元，改用铁锂后，预计电池包单位成本从 0.80 元/Wh 降至 0.70元/Wh，作相应的弹性测算，450km（53kWh），405km（48kWh）、360km（43kWh）的电池成本为 3.71 万元、3.36 万元，3.01 万元，电池包将降本 0.53万元、0.88 万元、1.23 万元。考虑电芯数量从 3000 个下降到 100-200 个，结构件、连接件、电/热传统器、线束等大量减少能带来人工、材料成本下降，潜在降本有望更高。 ▍磷酸铁锂“回潮”，未来在低成本领域有空间，高镍三元仍是长期趋势。短期成本比较看，磷酸铁锂相对三元电池有优势，未来在低成本领域有空间。长期看，三元电池能量密度有大幅提升空间，目前单体理想能量密度约 260-270Wh/kg，未来有望超过 350Wh/kg，且成本降低空间较大，仍是长期趋势。 ▍风险因素：动力电池技术路线变化；中国国产特斯拉 Model 3 销量低于预期；特斯拉重大安全事故风险。 新能源汽车行业 评级 强于大市（维持） 新能源汽车行业专题报告｜2020.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ▍投资策略。特斯拉与宁德时代对无钴电池的谈判，实际底层是特斯拉对动力电池以及电动车降本的需求，希望进一步推动电动车普及，加速汽车产业乃至能源行业的变革。建议关注两条主线：1）特斯拉效应带动低成本的磷酸铁锂边际需求有望提升，利好磷酸铁锂电池及材料相关企业，如宁德时代、比亚迪(A+H)、鹏辉能源、国轩高科、亿纬锂能、德方纳米（LFP 材料的龙头）。2）电动车有望加速普及，中国锂电行业各环节龙头具备全球竞争力，有望受益全球电动车放量，尤其是特斯拉供应链的相关投资机会更加明确：宁德时代（电池），恩捷股份（隔膜）、璞泰来（负极）、新宙邦（电解液），天赐材料（电解液），三花智控（热管理）、银轮股份（热管理），建议关注科达利（壳体）等；零部件方面，推荐六个标的组合：（拓普集团、宁波华翔、均胜电子、银轮股份、华域汽车、爱柯迪）。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 宁德时代 153.20 1.53 2.04 2.67 100 75 58 买入 比亚迪（A） 61.91 1.02 0.61 0.71 61 101 87 买入 比亚迪（H） 48.10 1.02 0.61 0.71 47 79 67 买入 鹏辉能源 31.85 0.94 0.75 1.60 34 43 20 买入 国轩高科 25.96 0.51 0.64 0.75 51 41 35 买入 亿纬锂能 78.84 0.59 1.81 2.30 134 44 34 买入 德方纳米 196.47 2.57 3.93 5.84 76 50 34 — 三花智控 21.51 0.47 0.51 0.59 46 42 36 买入 璞泰来 99.81 1.37 1.76 2.37 73 57 42 买入 恩捷股份 62.13 0.64 1.06 1.41 97 59 44 — 星源材质 39.23 0.96 1.10 1.42 41 36 28 — 新宙邦 37.61 0.84 1.00 1.18 45 38 32 买入 先导智能 47.70 0.84 1.16 1.43 57 41 33 买入 当升科技 31.90 0.72 0.98 1.36 44 33 23 买入 杉杉股份 14.55 0.99 0.28 0.39 15 52 37 买入 科达利 57.51 0.39 1.07 1.49 147 54 39 — 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 2 月 18 日收盘价 比亚迪（H）收盘价为港股；德方纳米、恩捷股份、星源材质、科达利是 wind 一致预期 qRoNqOuNpOrRoRtQqPnRoPbRbPaQmOrRmOmMfQmMnPjMsQpP7NmOoNxNtOoONZnQtO 新能源汽车行业专题报告｜2020.2.20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 路透社报道特斯拉与宁德电池谈判进展 ..............................................................