基础化工行业深度研究：PVC，国内扩产周期进入尾声，供需格局有望迎来改善

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 供给侧：国内产能投放期进入尾声，高成本压力下海外产能陆续退出  产能方面，根据百川盈孚数据，2018-2025 年国内 PVC 产能由 2490 万吨增长至 3038 万吨，年均复合增长率约为2.9%，累计增幅约为 22%；产量由 1936 万吨增长至 2394 万吨，年均复合增长率约为 3.1%，2026 年国内暂无 PVC新增产能，规划新增产能主要集中于 2027H1 与 2028H1，且均为乙烯法产能。  价格利润方面，根据化工在线数据，2022 年以来国内乙炔法 PVC 市场均价进入下行周期，并在 2025 年 12 月中旬降至 4290 元/吨，达到 2005 年以来最低市场价格。尽管从 25 年 12 月底以来价格有所回暖，截至 1 月上旬 PVC价格分位数仍处于 1%的历史大周期底部。根据卓创资讯数据，22 年下半年开始电石法 PVC 环节开始陷入亏损，同时由于 PVC 价格持续走低氯碱行业进入“以碱补氯”周期，PVC-烧碱综合利润在大多数时期依旧能够维持企业正常经营并处于微利状态。但随着 25 年四季度开始 PVC 和烧碱价格双双下行，氯碱装置整体（烧碱-PVC）陷入亏损，因此生产企业在目前的底部价格之下存在较大的经营压力，一定程度上表明 PVC 价格继续下行的空间有限。假设烧碱-PVC 综合利润呈现持续亏损状态，或将迫使不具备产业链一体化布局或能源电力成本较高的高成本 PVC企业逐步退出，从而优化行业格局。  从全球角度， 2025 年海外 PVC 产能，尤其是欧洲地区 PVC 产能呈现集中退出态势，主要原因包括能源成本飙升、市场竞争加剧等。伴随海外产能的持续退出，我国 PVC 出口量以及在全球范围内的市场份额有望持续提升。 需求侧：下游地产竣工端需求承压，出口需求有望形成一定支撑  内需方面，地产领域 PVC 产品主要用于房屋建设中后期，竣工端需求承压。根据卓创资讯，PVC 粉下游制品中 60%左右用于房地产相关，根据 Wind 和国家统计局数据，2023/2024/2025(前 11 个月)国内房屋竣工面积分别为9.98/7.37/3.95 亿平方米，同比分别+17%/-28%/-18%，近两年与地产紧密相关的 PVC 硬制品需求持续承压，但以 PVC 薄膜为代表的软制品开工率维持在相对较高水平，一定程度说明 PVC软制品依然存在相对较强的需求支撑。  出口方面，2019-2024 年 CAGR 为 39%，2025 年前 11 个月国内 PVC 出口量约为 351 万吨，同比增长 47%。从出口地区结构来看，我国对印度 PVC 出口量与占比持续快速提升，根据海关总署与卓创资讯数据，2020 年对印度 PVC出口量仅为 4.6 万吨，占总出口量的 7%；2025 年前 11 个月出口量约为 142.1 万吨，占总出口量的 41%，印度国内 PVC 供应不足问题凸显，进口依赖度较高，同时伴随 BIS 认证的取消有望带动 PVC 出口量继续增长。  基于相关假设与测算，预计 2026-2028 年依然存在累库情况但库存增加速度相较于 2023-2025 年有望明显放缓，同时考虑到当前国内 PVC 行业整体面临较大亏损压力，同时出口退税取消，部分地区的高成本中小产能或将加速出清。 投资建议与估值： 考虑到当前国内 PVC 行业整体面临较大亏损压力，同时出口退税取消，部分地区的高成本中小产能或将加速出清，供需格局有望获得边际改善，未来 PVC 价格与行业盈利水平有望逐步修复，建议关注 PVC 产能规模较大且具备产业链一体化布局的相关企业。 风险提示： 下游需求不及预期、新增产能释放进度超预期、出口增长不及预期、数据统计口径存在差异、现有产能开工率提升导致供给增加、供需测算存在偏差。 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、供给：国内产能投放期进入尾声，高成本压力下海外产能陆续退出 ................................. 4 1.1、PVC：氯碱行业主流耗氯配套产品，供给与烧碱存在较强相关性 ............................... 4 1.2、扩产周期进入尾声，“利润承压+政策承压”背景下落后产能有望加速退出 ........................ 6 1.3、海外产能逐步退出，或将利好 PVC 出口 .................................................... 9 二、需求：下游地产竣工端需求承压，出口需求有望形成一定支撑 .................................... 10 2.1、内需：地产相关需求承压，软制品需求相对较好 ........................................... 10 2.2、出口：印度 BIS 认证取消利好出口，PVC 出口退税取消有望加速行业整合...................... 12 三、供需测算与相关标的：PVC 累库速度有望放缓，建议关注行业龙头企业 ............................ 16 3.1、核心假设 ............................................................................. 16 3.2、供需测算 ............................................................................. 16 3.3、相关标的与产能梳理 ................................................................... 17 四、风险提示 .................................................................................. 17 图表目录 图表 1： PVC 是氯碱产业链中重要的耗氯下游产品 ................................................... 4 图表 2： 2025 年 PVC 约占液氯下游需求的 46% ...................................................... 4 图表 3： 我国规模以上企业耗氯产品配套情况（不完全统计） ........................................ 5 图表 4： 长期来看国内烧碱和液氯的价格呈现负相关关系 ............................................ 5 图表 5： 烧碱与 PVC 行业开工率基本呈现同趋势变化 ................................................ 5 图表 6： 电石法与乙烯法 PVC 生产