海外TMT行业一文读懂Minimax招股说明书：领先的通用多模态大模型平台，AI原生应用矩阵+开放式生态驱动商业化落地

证券研究报告 领先的通用多模态大模型平台，AI原生应用矩阵+开放式生态驱动商业化落地 2026年1月6日 【光大海外TMT】 —— 一文读懂Minimax招股说明书 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002，CFA，FRM 王贇 执业证书编号： S0930522120001 请务必参阅正文之后的重要声明 2 公司定位与市场位势：通用多模态大模型核心厂商之一，2025年已迈入规模化商业化阶段。公司定位为通用多模态大模型及AI原生应用提供商，围绕文本、语音、图像等能力构建统一模型底座，并向B端客户与C端用户提供模型服务与应用产品。公司为国内较早布局通用大模型的厂商之一，在语音生成、多轮对话及多模态交互领域具备较深技术积累。 根据招股书披露及行业发展趋势，2024年生成式AI在国内企业端与应用端渗透率明显提升，模型调用量快速增长；2025 年随着下游应用落地加速，通用大模型有望从“能力验证”进入“规模化应用”阶段。在此背景下，公司凭借较为完整的模型能力与产品矩阵，在国内通用大模型厂商中处于第一梯队竞争位势。 商业模式与核心优势：模型调用放量持续驱动收入增长，2025年收入延续高增长趋势。 公司商业模式以自研通用大模型为核心，通过API调用、模型定制、解决方案输出及自有AI应用等方式实现商业化。一方面，公司持续加大研发投入，强化模型训练、推理效率及多模态能力，构筑技术与数据壁垒；另一方面，通过开放式平台模式，降低下游客户接入门槛，提升模型调用规模与生态粘性。 综合来看，公司具备： 1）通用多模态模型能力持续迭代，技术积累较深；2）B端与C端并行的产品与商业化路径，应用场景丰富；3）平台化、可扩展的商业模式，有利于规模化放量；4）管理及研发团队具备 AI 领域长期经验，执行与迭代能力较强，共同构成公司核心竞争优势。 风险提示：技术风险 ；政策及监管风险 ；市场竞争加剧风险 ；商业化及盈利能力不确定性风险；算力成本及云资源依赖风险。 核心观点 请务必参阅正文之后的重要声明 3 发行主体与上市基本信息  公司名称：MiniMax Group Inc.  上市地点：香港联合交易所（全球发售）  股份面值：每股0.0001美元  股份代号：0100 MiniMax Group Inc. 本次进行全球发售，拟发行合计25,389,220股发售股份，最终发行规模视乎发售量调整权及超额配股权行使情况而定。其中，香港公开发售股份数目为1,269,480股发售股份，可予重新分配；国际发售股份数目为24,119,740股发售股份，同样可予重新分配，并视乎发售量调整权及超额配股权行使与否而定。 本次全球发售的最高发售价为每股发售股份165.00港元。 全球发售细节 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 1、公司概况：通用多模态大模型核心厂商，迈入规模化商业化阶段 3、核心竞争力：全模态能力构筑壁垒，平台化模式高度可扩展 4 4、历史财务情况：商业化快速起量，毛利率与费用率持续改善 5、风险提示 2、行业概况：大模型进入应用放量期，MaaS+AI原生应用驱动高增长 请务必参阅正文之后的重要声明 5 1、公司概况 1.1 成长复盘 1.3 财务分析 1.2 主营业务 请务必参阅正文之后的重要声明 6 国内较早布局通用大模型的AI公司之一，围绕多模态能力持续演进：公司成立于2021年，聚焦通用人工智能方向，核心研发自研大语言模型及多模态模型，覆盖文本、语音、图像等核心能力。自成立以来，公司持续推进模型能力升级与产品化落地，逐步构建起较为完整的通用多模态模型体系与应用矩阵。 图1：MiniMax发展历程 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 1.1 成长复盘：MiniMax发展历史——通用多模态大模型能力持续迭代 2021年 公司成立，聚焦通用人工智能与大语言模型方向 核心团队组建，启动自研大模型底座研发 明确“基础模型+AI原生应用”的发展路径 推出首代自研通用大语言模型，完成基础模型能力验证 发布多项 NLP 与对话生成能力，模型效果持续迭代 启动 C 端 AI 应用 内测，探索应用层商业化方向 2022年 2023年 完成多模态模型能力扩展，覆盖文本、语音等核心模态 面向 B 端推出 API 调用与模型服务，商业化路径逐步清晰 模型调用量与用户规模快速增长，收入规模显著提升 获得多家头部机构支持，融资推进顺利 多模态模型能力持续升级，推理效率与生成质量明显提升 产品结构形成“基础模型+平台API+多款AI 应用” 2024年 2025年 通用多模态大模型进入规模化商用阶段，模型调用量与客户数持续增长 推理效率提升、算力结构优化，单位成本下降，盈利能力改善 请务必参阅正文之后的重要声明 7 表1：Minimax融资历程 1.1 成长复盘：公司已历多轮融资，累计融资规模超15亿美元 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 截至IPO前，MiniMax已完成约7轮融资，累计融资金额超过15亿美元。公司在早期即获得头部财务投资机构支持，随后引入多家产业资本，股东结构兼具长期资金稳定性与产业协同属性。最近一轮融资发生于2025年12月，融资金额约3.5亿美元，投后估值超过42亿美元。招股书披露，公司股东中已形成多家头部互联网及内容平台的交叉持股结构：本次公开发售前，阿里巴巴持股13.66%，为第一大外部股东；米哈游持股约6.4%，为最具业务协同意义的战略投资方；腾讯持股2.58%，以战略布局为主；其余股权由 IDG、高瓴、红杉、经纬、明势、云启等机构及创始团队持有。 融资轮次 融资时间 融资金额 主要投资方 天使轮 2022/01 未披露 云启资本 Pre-A 轮 2022/07 未披露 IDG 资本、明势创投、高瓴创投等 A 轮 2023/06 超2.5亿美元 腾讯投资 B 轮 2024/03 约6亿美元 阿里巴巴 C 轮 2025/07 近3亿美元 上海国资母基金等 战略融资 2025/12 未披露 视觉中国 基石投资轮 2025/12 3.5亿美元 战略投资人、财务投资人 总计 - 超15亿美元 - 请务必参阅正文之后的重要声明 8 图2：Minimax股权架构（全球发售完成前） 资料来源：公司招股说明书，光大证券研究所整理 闫俊杰博士通过其直接及间接控制的持股平台（包括 Alpha EXP、Local Linearity等），并结合贠女士通过Apricity Investment Limited等持有的股份，作为一致行动方，合计持有公司约30.75%的已发行股本权益（以全球发售完成前计算）。作为公司最大的单一一致行动方，该一致行动人组合在股东大会及董事会层面对公司拥有实质性影响力与控制力，闫俊杰博士为MiniMax的实际控制人。 闫俊杰 贠女士 Local Linearity MiniMax Matrix MiniMax Awakening 100% 100% 1.1 成长复盘：创始人闫俊杰为公司实际控制人，阿里巴巴为第一大外部机构股东 Apricity Investment Limited F