铜行业系列报告之十二：海外硫酸供应短缺或最大影响全球8%矿产铜供应

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2026 年 4 月 29 日 行业研究 海外硫酸供应短缺或最大影响全球 8%矿产铜供应 ——铜行业系列报告之十二 有色金属 事件：近期全球硫磺、硫酸因中东冲突价格上涨明显，截至 2026 年 4 月 24 日，巴西、印度、北非硫磺现货价（CFR）为 940、798、845 美元/吨，较 2025 年底上涨 72%、47%和 81%。据 SMM，刚果（金）硫磺到厂价已达 1500-2300美元/吨，硫酸到厂价 1000-1400 美元/吨。 2025 年中东 5 国硫磺产量占全球 24%。据 USGS，2025 年全球硫磺产量约 8400万吨，沙特 720 万吨、阿联酋 630 万吨、卡塔尔 310 万吨、伊朗 210 万吨、科威特 130 万吨，合计占比约 24%。硫磺是油气生产的副产品，中东冲突以来，霍尔木兹海峡运输受阻且部分油气生产装置受损，中东硫磺短期难以完全恢复。 刚果（金）、智利 2025 年湿法铜产量合计占全球矿产铜产量 17%。据 ICSG 统计，2025 年全球矿产铜产量 2312.6 万吨，其中湿法铜 491.8 万吨，占比约 21.3%。其中，智利矿产铜产量 541.5 万吨（湿法铜 114 万吨，占比 21%）；刚果（金）矿产铜产量 331.4 万吨（湿法铜 275.7 万吨，占比 83%）。2025 年智利和刚果（金）湿法铜产量合计占全球湿法铜产量的 79.8%，占全球矿产铜产量的 16.9%。 硫酸成本占铜价比重升至 32%。按照 1 吨湿法炼铜工艺需要 3-4 吨硫酸（取 3.5吨），刚果（金）硫酸价值占铜价的比重已达 32%（硫酸价格取 1200 美元/吨，铜价取 2026 年 4 月 24 日 13289 美元/吨）。据 SMM，2026 年 4 月硫酸成本在刚果（金）湿法外购矿生产成本占比 25%，自产矿中占比已达 42%。 若中国硫酸出口受限或最大影响智利 28 万吨湿法铜产量，占 2025 年全球矿产铜 1.2%。按 2025 年湿法铜产量和湿法铜单耗 3.5 吨硫酸计算，智利湿法铜需要硫酸 399 万吨。智利 2025 年硫磺进口量 27.2 万吨（1 吨硫磺对应 3 吨硫酸，折硫酸 81.7 万吨）；硫酸进口量 396 万吨（中国贡献 147.4 万吨，占进口量 37%）。若中国硫酸出口受限或导致智利硫酸理论缺口 98 万吨（=147.4*8/12），对应 28万吨湿法铜产量（未考虑库存、其他领域用酸变化、其他地区硫元素补充）。 刚果（金）硫酸缺口或最大影响 159 万吨湿法铜产量，占 2025 年全球矿产铜的6.8%。刚果（金）2023 年硫磺进口量 270 万吨，其中阿联酋 86 万吨、卡塔尔81 万吨、科威特 26 万吨、沙特 17.8 万吨、阿曼 12 万吨，合计 222 万吨硫磺，占进口量 82%；硫酸进口量 55 万吨（赞比亚贡献 53.5 万吨）。若中东硫磺出口2026 年未能恢复，刚果（金）面临硫酸理论缺口 555 万吨（=222*3*10/12），对应 159 万吨湿法铜产量（假设硫磺需求量与 2023 年一致，未考虑库存、赞比亚硫酸出口管制影响）。 投资建议：若中东冲突延续，海外硫酸短缺或最大影响全球 8%矿产铜供应，继续看好铜价上涨。（1）国内铜矿产量占比较高的公司推荐西部矿业，关注江西铜业；（2）硫酸依赖度较小的公司，推荐紫金矿业、洛阳钼业。 风险提示：中东硫磺供应恢复风险；需求不及预期风险。 重点公司盈利预测与估值表 证券代码 公司名称 股价（元） EPS（元） PE（X） 25A 26E 27E 25A 26E 27E 601168.SH 西部矿业 28.97 1.53 2.02 2.48 19 14 12 601899.SH 紫金矿业 33.56 1.95 3.16 4.00 17 11 8 603993.SH 洛阳钼业 19.00 0.95 1.60 1.73 20 12 11 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2026-04-27 增持（维持） 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 有色金属 图 1：全球主要地区硫磺价格（美元/吨） 图 2：2025 年全球硫磺产量国别分布 资料来源：Wind，光大证券研究所（2022/5/5-2026/4/24） 资料来源：USGS 2026，光大证券研究所 图 3：刚果（金）外购矿湿法炼铜成本结构估算 图 4：刚果（金）自产矿湿法炼铜成本结构估算 资料来源：SMM，光大证券研究所（2026/4） 资料来源：SMM，光大证券研究所（2026/4） 图 5：2025 年智利硫酸进口国别分布 图 6：2023 年刚果（金）硫磺进口国别分布 资料来源：UN COMTRADE，光大证券研究所（2025 年） 资料来源：UN COMTRADE，光大证券研究所（2023 年） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A 股市场基准为沪深 300 指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人