可选消费行业投资策略

可选消费&海外团队证券分析师：刘文正SAC NO: S11205241200072026年1月8日可选消费投资策略请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告1目录01 可选消费宏观观点02 近期政策解读03 可选消费各行业观点201可选消费宏观观点对比美日等发达国家，中国服务消费仍有广阔的增长空间3资料来源：世界银行，华西证券研究所我国GDP中消费占比仍低，横向对比仍有广阔增长空间。横向对比，根据世界银行，2024年我国居民消费占GDP比例为39.93%，与美/日/韩等发达国家相比仍处相对低位。纵向参考，美国居民消费占GDP比例在过往60年间缓步上行，2024年居民消费占GDP比例67.93%/较1960年6.78pcts;日本在1970s经济转向内需导向，居民消费GDP占比从1970年的45.67%提升至2022年55.50%水平。与储蓄金额占GDP比例情况结合来看，2000年以来我国储蓄金额占GDP比重远高于美/日/韩等发达国家，系居民消费习惯偏于保守的直观体现。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1960196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014201720202023中国居民消费支出占比美国国居民消费支出占比日本居民消费支出占比韩国居民消费支出占比图：中、美、日、韩最终消费支出中居民消费占GDP比例变化情况图：中、美、日、韩储蓄金额占GDP比例变化情况0%10%20%30%40%50%60%1961196419671970197319761979198219851988199119941997200020032006200920122015201820212024中国储蓄金额占GDP比重美国储蓄金额占GDP比重日本储蓄金额占GDP比重韩国储蓄金额占GDP比重美国消费结构的重要转变：商品向服务转变3过去百年来，美国消费经历了从大众商品消费->品牌/服务消费->精神服务/理性商品消费的发展历程。20年代，美国消费乘工业发展之风崛起，汽车、冰箱、洗衣机等工业产品消费，叠加各类消费品广告兴起、分期付款机制盛行，消费行业迎繁荣阶段；二战结束后美欧战时消费品短缺导致的需求抑制迎来释放，工业引动新一轮商品消费繁荣；80年代以来，服务业标准化/自动化进程逐步成熟，叠加特许经营模式的广泛应用、婴儿潮一代逐步成为消费主力、人均GDP上升、服务业相关管制放开业务范围更加广泛，行业迎来空前繁荣，大量服务消费品牌（如餐饮/酒店/文娱行业）涌现。90年代信息技术革命驱动下服务消费焕发新机，信息冲击与文化变革下消费者逐步注重精神服务消费、定制化消费，动画电影/游戏等行业迎新一轮繁荣；按不变价计算，1990-2024年人均个人消费支出CAGR达2.52%，超越1960-1990年CAGR增长幅度。资料来源：PBS，THE MIT PRESS READER，EBSCO，Federal Reserve Bank of St. Louis，华西证券研究所6261.53 13634.48 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0200040006000800010000120001400016000192919311933193519371939194119431945194719491951195319551957195919611963196519671969197119731975197719791981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023服务消费占比商品消费（十亿美元）服务消费（十亿美元）人均个人服务消费支出-CAGR现价不变价1929-19603.71%1.37%1960-19908.28%2.30%1990-20244.40%2.52%图：美国消费变迁历史大众商品消费繁荣阶段（1920s-1960s）背景：一战结束、20年代初短暂经济萧条、29年起经济大萧条、二战主要消费推动点：1）20年代：工业发展（如汽车普及、冰箱/洗衣机等量产）、广告刺激、分期付款机制组合拳刺激大众消费；2）30年代：罗斯福新政逐步扭转大萧条局面；3）50年代：战时生产助美国经济走出萧条，二战后美国消费者消费需求迎释放阶段，新一轮消费浪潮到来。品牌/服务消费兴起阶段（1960s-1990s）背景：战后消费繁荣，80年代各项管制放松主要消费推动点：1）战后消费繁荣延续，60年代商品消费繁荣；2）婴儿潮一代走向成熟，供给端推动服务经济转变；3）各行业管制放松（如金融服务、航空公司），服务业供给端快速强化；4）特许经营模式广泛应用，催生酒店/餐饮大型服务品牌精神服务/理性商品消费繁荣阶段（1990s-至今）背景：信息技术革命、08金融危机主要消费推动点：1）互联网时代兴起，有线电视、卫星电视、互联网服务及其他数字媒体功能应用增多；2）动画电影、游戏等行业迎来二次繁荣；3）酒店业/餐饮业持续创新；4）住房购置/租赁需求增加。美国消费结构的重要转变：商品向服务转变3除去住房、医疗服务等板块，我们聚焦娱乐/餐饮服务及住宿设施等行业细分项进行研究。根据我们的梳理，该类板块在70年代左右便开始随着整个消费服务板块加速成长；与2004年相比，2024年娱乐服务/餐饮服务与住宿设施市场规模分别为7770亿美元/14290亿美元，消费市场规模较20年前增长149.47%/186.81%，餐饮服务与住宿设施市场规模增速位列所有服务细分行业第一位，超越医疗保健、住房水电、金融服务/保险业务等美国服务消费核心支出项增速；娱乐服务市场规模增速与金融服务/保险业务市场规模增速相当，扩张趋势明显。占比情况来看，24年餐饮服务与住宿设施、娱乐服务消费占美国个人消费支出比例分别为7.18%/3.91%，较04年同比+1.13pcts/+0.12pcts。资料来源：wind，华西证券研究所1466.6 3603.6 1238.9 3315.0 271.2 660.5 311.5 777.0 498.2 1429.0 619.3 1560.4 717.9 1675.8 0.0500.01000.01500.02000.02500.03000.03500.04000.020042009201420192024住房水电医疗保健运输服务娱乐服务餐饮服务与住宿设施金融服务与保险业务其他服务日本服务业逆势提升的核心 - 闲暇时间的增长3资料来源：日本总务省统计局，华西证券研究所图：与1991年相比，2021年日本居民每周活动分配时间变化情况；2021年休息/娱乐花费时间明显增加（单位：分）5190-1-464371-34400110-2-190415176-10-2-40-172-12324-3103-2-17-68-60-40-200204060有工作者无工作者1976199120062021睡眠485462459471身边的事60667684吃饭9797100100通勤/上学32353131工作27826