保险行业2026年策略：资负两端全面改善，估值修复正当其时

2025/12/312负债端展望：存款搬家有望驱动新单与NBV双位数正增，利差继续改善，分红险转型将助推行业市占率进一步提升。居民储蓄需求依然强烈，银行息差压力下中长期存款供给愈发稀缺，叠加大量定期存款将于26年大量到期，保险作为低风险偏好类的储蓄产品，将继续承接部分居民的储蓄迁移，但预定利率下调叠加分红险转型，两相抵消，预计Margin整体平稳。渠道方面，个险报行合一影响预计已消化完毕，将稳定增长，保持韧性；银保渠道在居民挪储驱动下预计行业新单增速有望超20%，且头部险企增速更高。产品方面，分红险相比传统险、银行理财等产品的相对吸引力提升，行业将加速向分红险转型。市场格局方面，头部险企投资能力更强分红险销售优势明显且将继续全力拓展银保渠道，叠加报行合一下中小险企费用投放受限，预计行业市占率提升趋势将持续。盈利能力方面，新单负债成本快速下降，叠加长牛预期下保险公司积极入市，综合投资收益率中枢预计平稳，带动利差步入改善区间。资产端展望：低利率、资产荒、权益市场长牛慢牛预期加强叠加政策积极引导，保险资金积极入市将持续，但权益加仓情况预计有所分化。中观情形假设：1）今年部分公司仓位提升较快，如平安，后续提升仓位的诉求不大，预计新增保费20%入市；2）国寿、太平、新华、人保四家央企继续落实每年新增保费30%投资于A股。以“经营活动产生的现金流”测算，对应配置规模约2500亿元进入A股；但部分港股欠配且有加仓空间的公司，预计新增保费不止有30%入市，其中的国寿、太平预计将有40%的新增保费入市；太保、阳光非央企，但是仓位不高，也预计30%新增保费入市；3）其他非上市公司整体仓位低、但增量资金少，假设增量资金的40%进入股市，同时减配基金（新准则实施，预计将增加股票直投），测算明年将有6000亿左右增量资金入市。配置方向上，净投资收益率下行压力仍在，预计高股息仍是主要投向，“科技占优”行情下2024年后险资科技与先进制造敞口提升，预计风格将继续向“红利-稳健+成长”扩展。行情复盘：牛市是保险股行情的关键驱动因素，市场上涨预期下保险板块通常具备较强的业绩弹性与估值修复动能，但定价逻辑更侧重于绝对收益水平与负债成本的差值，而非苛求利润在超高基数下维持正增长；负债端景气度是保险股行情的重要支撑，近年来新单负债成本偏高，相关因素有所弱化，但当前新增保单具备利差益，预计市场对负债端关注度将提升，因此，2026年开门红高景气的延续也是本轮保险行情持续的重要支撑。投资建议：负债端高景气带来估值切换行情，后续保险股行情的接力在于负债端高景气度的持续（预计银保渠道会有较高增长）与春季躁动行情对资产端的驱动，且保险公司Q1利润基数不高。长期来看，负债端进入量价齐升的向上周期，在量的方面受益于存款搬家及养老储蓄需求旺盛，以及头部公司市占率提升；价的方面，存量成本开始下降、新增保单有利差益。在资产端股市、利率处于稳定或向好的情况下，负债端增长带来大保险公司扩表是本轮保险行情强化的重要支撑。重点关注：1）开门红预期较好，以及业务质地较好(负债成本低、资负匹配情况较好)的头部险企。2）受益于非车险报行合一的头部财险公司和保险集团。风险提示：行业竞争加剧，权益市场波动，长端利率大幅下行，测算基于一定前提假设、存在偏差风险。3行情复盘与业绩回顾45资料来源：ifind，国金证券研究所图表1：保险H股表现强于A股图表2：今年以来保险A股表现图表3：今年以来保险H股表现资负两端驱动，A股保险涨幅好于大盘，H股保险表现强势。截至2025年12月30日，保险指数（ +27.0% ）>沪深300指数（+18.2%）；恒生保险主题指数（+47.1%）＞恒生指数（+28.9%），H股保险板块更为强势。资产端表现突出新华领先同业，平安高股息具备吸引力涨幅较好。截至12月30日，新华A（+41.0%）＞平安A（+30.7%）＞太保A（+23.0%）＞人保A（+18.5%）＞国寿A（+8.7%）。H股保险整体强势，保险股AH溢价率修复。截至12月30日，AH溢价率较上年末分别收窄：国寿（128.0%）＞新华（85.2%）＞人保（64.3%）＞太保（16.5%）＞平安（8.1%）， AH股平均溢价率由年初的104%降至目前的43%。-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%中国平安H中国人寿H中国太保H新华保险H中国人保H中国财险中国太平阳光保险友邦保险-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%中国平安A中国人寿A中国太保A新华保险A中国人保A-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%恒生指数恒生保险主题沪深300保险Ⅱ同花顺全A(加权)6资料来源：各公司公告，国金证券研究所图表4：上市险企归母净利润表现与ROE图表5：上市险企归母净资产情况归母净利润（亿元）2024Q3 2025Q3同比2024Q1-32025Q1-3同比ROE（未年化）中国平安44664845.4%1,1921,32911.5%13.9%中国人寿6621,26991.5%1,0451,67860.5%29.6%中国太保13217835.2%38345719.3%15.9%新华保险9618188.2%20732958.9%33.4%中国人保13620348.7%36346828.9%16.1%中国财险（中国会计准则）9316880.9%26840350.5%14.7%阳光保险（偿付能力报告）2523-7.5%51533.4%14.1%众安保险（偿付能力报告）513176.4%619206.9%8.2%太平人寿（偿付能力报告）24113379.2%11218161.2%23.6%归母净资产20242025H12025Q3较年末增长较H1增长中国平安9,2869,4409,8646.2%4.5%中国人寿5,0975,2366,25822.8%19.5%中国太保2,9142,8192,842-2.5%0.8%新华保险9628341,0054.4%20.5%中国人保2,6872,8513,14116.9%10.2%中国财险2,5812,89912.3%/阳光保险（偿付能力报告）378379366-3.2%-3.5%众安保险（偿付能力报告）20020625326.5%22.7%太平人寿（偿付能力报告）66475587131.2%15.4%7资料来源：各公司公告，国金证券研究所 注：太保新单保费不含其他渠道图表6：上市险企新单保费/NBV情况（亿元）图表7：上市险企NBV Margin情况新单保费2024Q32025Q3同比2024Q1-32025Q1-3同比中国平安464.1562.021.1%1386.21417.72.3%中国人寿372.4567.852.5%1975.12180.310.4%中国太保217.2221.82.1%716.0851.919.0%新华保险162.6156.5-3.7%374.2580.955.2%友邦保险22.125.514%67.674.910%中国人保138.2198.443.5%765.7922.820