国防军工行业航发产业链24-25H1数据分析：干将发硎，有作其芒

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2025 年 12 月 25 日 国防军工 行业深度分析 干将发硎，有作其芒： 航发产业链 24&25H1 数据分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.8 9.2 13.9 绝对收益 11.0 10.7 30.2 杨雨南 分析师 SAC 执业证书编号：S1450525060003 yangyn6@sdicsc.com.cn 姜瀚成 分析师 SAC 执业证书编号：S1450525080001 jianghc@sdicsc.com.cn 相关报告 国防军工指数本周稳健增长 2025-12-22 军工板块展现韧性，跑赢大盘 2025-12-14 国防军工指数回暖 2025-11-30 军工：回归——“十五五”期间赛道机遇的展望（更正） 2025-11-26 大盘指数整体回调，国防军工防守态势 2025-11-25 【投资建议】航发产业链已接近战略性布局时点。建议关注航发产业链中下游：航发动力、航发控制；制造端受益于新机型迭代放量：航材股份、航发科技、图南股份、华秦科技、航宇科技、航亚科技；维修后市场：图南股份。 【主机厂】：“十四五”大型发动机重点型号迈入存量阶段，中型发动机增速回升，中小型及涡轴发动机产业收缩。黎明公司与西航集团为代表的大型发动机产业链已迈入存量市场，“十四五”重点型号任务已基本完成，维修后市场打开；贵州黎阳 2025 年迎来增速回升，中型发动机产业链有望重回发展态势；南方公司近三年营收已步入收缩期，航发产品保持基本持平，建议关注后续维修后市场及新型号进展。此外，经历了 2024 年产业链的利润端梳理，目前产业链议价权多集中在下游主机厂，同时参考四大主机厂的固定投资计划，大中型发动机 2024、2025 年连续两年高投入，预示航发产业链“十五五”发展潜力。 【供应商】：“小核心，大协作”体系已成熟，中上游重点供应商产能已达到可观体量。航发体系内重点中上游供应商航材股份（原材料）、哈轴股份（轴承组件）、贵阳精铸（精密铸造）增速收窄，2019-2021 年募投产能扩容已达预期，结合航发动力供应商关联交易金额占比已到低位，“小核心，大协作”体系已经成熟，供应商格局已趋于稳定。 【投资逻辑】：第一：维修后市场将成为第二增长曲线。沈阳黎明及西航集团 2021-2024 年累计营收金额已达 942 亿和 487 亿，维修后市场已然打开，航发产业链（尤其主机厂与零部件耗材供应商）将迎来新的结构性增长。第二：“十五五”新型号稳定基本盘贡献新增量。参考“九·三阅兵”讲解，多种新式武器亮相，相关新型号新装备的更新迭代将带动航发产业链升级换代。第三：军贸出海将为已有型号贡献新的增长点。受印巴“五·七空战”影响，我国航空装备的世界关注度持续上升，在全球军贸高景气度的背景下，出海战略有望成为后续重点发展战略；此外受俄乌战争影响，俄罗斯对其“侧卫”系列飞机保障能力下降，将潜在提振航发的出海需求。第四：“小核心，大协作”体系已经成熟，新晋供应商扰动因素减弱。 风险提示：行业需求不及预期、产业链提质增效不及预期、行业估值波动、大宗商品大幅波动造成的原材料价格波动风险、产业出现重大事故及保密事件、其他相关风险。 -12%-2%8%18%28%38%2024-122025-042025-082025-12国防军工沪深300998948067行业深度分析/国防军工 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 产业链概览 ................................................................. 4 1.1. 大型发动机产业链进入存量市场，维修后市场打开；中型发动机产业链增速回升 5 1.2. 中小推及涡轴发动机产业链进一步收缩 ................................... 6 1.3. 航发产业链中上游重点供应商增速收窄，产业链步入稳定期 .................. 7 1.4. “十四五”期间重点新晋供应商产能已达到可观体量 ....................... 7 1.5. “小核心，大协作”体系已进入成熟稳定期 ............................... 8 1.6. 关注燃机、军贸及维修后市场增量变化 ................................... 9 2. 航发主机厂 ................................................................. 9 2.1. 黎明公司（410 厂） .................................................... 9 2.1.1. 报表分析 ........................................................ 9 2.1.2. 固定资产投资分析 ............................................... 10 2.1.3. 均衡生产情况 ................................................... 11 2.1.4. 产业链分析 ..................................................... 11 2.1.5. 小结 ........................................................... 12 2.2. 西航集团（430 厂） ................................................... 12 2.2.1. 报表分析 ....................................................... 12 2.2.2. 固定资产投资分析 ............................................... 13 2.2.3. 均衡生产情况 ................................................... 14 2.2.4. 产业链分析 ..................................................... 14 2.2.5. 小结 ...........................................................