食品饮料行业重大事项点评：对欧盟乳业反补贴，利好国产替代加速

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 食品饮料 2025 年 12 月 24 日 食品饮料行业重大事项点评 推荐 （维持） 对欧盟乳业反补贴，利好国产替代加速 事项： ❑ 商务部发布针对欧盟进口相关乳制品的反补贴政策。近日商务部发布《公布对原产于欧盟的进口相关乳制品反补贴调查的初步裁定》，认定原产于欧盟的进口相关乳制品存在补贴，并对中国国内产业造成实质损害。为此，自 2025 年12 月 23 日起，对原产于欧盟的进口相关乳制品（主要包括各类奶酪和脂肪含量超过 10%的稀奶油）实施临时反补贴措施，要求进口经营者按 21.9%至 42.7%的从价补贴率向海关提供保证金。 评论： ❑ 政策特点：品类针对性、力度大、立即执行。此次裁定针对各类奶酪和高脂稀奶油，属乳制品深加工核心品类，且进口依赖度均较高，原制奶酪绝大多数依赖进口，稀奶油进口占比达 50%以上；在措施力度方面，普遍接近 30%的从价补贴率显著提升了相关欧盟进口产品成本；在执行时效方面，政策自发布次日起立即执行，彰显了相关部门稳定市场方面的决心，影响有望快速传导至市场。 ❑ 政策影响：深加工品类国产替代有望加速，利好原奶价格企稳回升。 ➢ 欧盟竞品让渡出稀奶油/奶酪潜在 20/14 亿市场空间，国产替代有望加速。过往我国乳品深加工产业受制于原奶成本较高、技术不成熟等因素高度依赖进口，此次施加反补贴的相关品类 2023 年国内同类产品产量占比仅14%-18%。根据海关总署数据，25 年前 11 月稀奶油/相关奶酪进口金额分别为 70/69 亿元，其中进口自欧盟的金额分别为 20/14 亿元，占比分别达24%/19%。此次反补贴政策显著抬升欧盟竞品成本，国内厂商价格优势有望强化。其中稀奶油生产技术更为成熟，最有望从中获益。 ➢ 深加工项目投产拉动原奶消耗，26 年原奶企稳回升可期。25 年在上游“减牛不减产”、下游需求偏弱背景下，原奶供过于求趋势延续，产业内估算25 年原奶价格过剩约 300-400 万吨；而我们统计当前披露的深加工项目满产后可消耗原奶 400+万吨，若全部达产后原奶甚至供不应求。从具体进度上看，以伊利、蒙牛、妙可为代表的乳企深加工项目预计陆续在 25年底或 26 年投产，即使考虑到产能利用率爬坡，仍有望显著拉动原奶消耗。结合存栏去化趋势持续，26 年下半年原奶周期企稳甚至反转可期。 ❑ 投资建议：从深加工国产替代和原奶周期改善，把握三类投资机会： ➢ 国产替代直接受益：首推立高，关注妙可。立高作为国内最大稀奶油生产商，稀奶油产能 7.6 万吨，考虑到欧盟进口的总统、铁塔、蓝风车等高价品牌预计传导提价，立高有望直接受益、切入高端市场。妙可作为奶酪龙头，具备原制奶酪生产技术、生产基地预计年底投产，另外竞品提价有望加速渗透、B 端高增有望驱动收入提速。 ➢ 奶价反转利好上游牧场：关注优然牧业、现代牧业。短期奶价压力仍存，龙头牧场经营韧劲更优，存栏量逆势扩张、牛群比例维持良性，原奶周期反转有望带动现代、优然等优质牧场盈利弹性释放。 ➢ 龙头乳企竞争力强化：推荐伊利、蒙牛。短期看，奶价企稳有望带动龙头乳企份额修复；中长期看，龙头乳企深加工业务加速推进，打开中长期成长空间，且原奶周期带来的经营周期性波动有望明显平滑，竞争力持续强化。当前伊利、蒙牛 26 年对应估值仅 15、10 倍，且股息率分别达 4.6%、3.3%，已具备收益安全垫，待来年需求回升、奶价反转有望带来更大弹性。 ❑ 风险提示：政策变动，深加工业务拓展不及预期，存栏去化不及预期。 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼 邮箱：fanzipan@hcyjs.com 执业编号：S0360520090001 证券分析师：董广阳 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：严文炀 邮箱：yanwenyang@hcyjs.com 联系人：寸特彬 邮箱：cuntebin@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 126 0.02 总市值(亿元) 46266.30 3.92 流通市值(亿元) 45144.74 4.76 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.1% 2.7% -4.9% 相对表现 -5.9% -17.1% -22.4% 相关研究报告 《白酒行业专题报告：茅五亮牌，剑向何方？》 2025-12-15 《食品饮料行业跟踪报告：经营务实调整，龙头收获份额——2026 年度策略会交流反馈报告》 2025-12-08 《食品饮料行业 2026 年度投资策略：柳暗花明又一村》 2025-12-02 -9%1%11%21%24/1225/0325/0525/0725/1025/122024-12-23~2025-12-23食品饮料沪深300华创证券研究所 食品饮料行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 25 年前 11 月反补贴针对品类的欧盟进口金额为 33 亿 图表 2 25 年前 11 月反补贴针对品类进口金额中欧盟整体占比 22% 资料来源：海关总署，华创证券 资料来源：海关总署，华创证券 图表 3 重点公司乳制品深加工产能布局情况 深加工产能布局情况 伊利股份 ✓ 伊利现代智慧健康谷奶酪是目前国内单体产能最大的奶酪制品生产基地，计划总投资 30 亿元，规划年产能 20 万吨 ✓ 一二期布局再制奶酪，年产能 3 万吨已投产运行 ✓ 三期乳深加工项目于 2024 年 4 月正式启动，设计日处理鲜牛奶 600 吨，涵盖稀奶油、淡奶油、新鲜奶酪、低脂凝块、乳清浓缩液及乳铁蛋白粉生产线，低脂凝块生产线已于 25 年 5 月量产，马苏里拉奶酪线预计年底投产 蒙牛乳业 ✓ 蒙牛 24 年启动“奶立方”项目，可日处理原奶 600 吨，生产酪蛋白、乳脂、功能性蛋白等高端原料 ✓ 25 年 12 月蒙牛首批深加工产品—马斯卡彭、乳铁蛋白、披萨奶酪、脱盐乳清粉 D90、胶束酪蛋白 MCC 等已完成测试，其中马斯卡彭奶酪已率先上市 妙可蓝多 ✓ 长春特色乳品综合加工基地项目建设集特色原制奶酪生产和脱盐乳清关键技术突破于一体，规划产能 6 万吨/年，已完成原制奶酪生产基地建设，拟在 25 年年底完成投产。届时，原制马苏里拉奶酪、D90 脱盐乳清粉等系列奶酪深加工产品将顺利实现国产化 ✓ 25 年 11 月首款国产原制马苏里拉奶酪上市 立高食品 ✓ 河南卫辉产线 21 年 10 月逐步投产，设计年产能 2.6 万吨 ✓ 24 年 8 月广东佛山第二座 UHT 奶油工厂投产，总投资近 1 亿元，规划年产能达 5 万吨，年产值近 10 亿元 资料来源：实践融媒，乳业时报，乳业资讯网，新乳业公众号，活力和林格尔公众号，中国企业家杂志，大河财立方，立高官方公众号，华创证券