布局半导体，现金奶牛显著提高回报率

敬请参阅最后一页特别声明 1 立足水泥产业链，盈利能力行业领先 公司主业以华东市场为核心，依托长江水运便捷的物流通道和当地稳定优质的石灰石资源布局江、浙、皖、赣等省，较低的成本形成水泥主业的先发优势。公司具备水泥熟料年产能约 1800 万吨，水泥年产能约 2000 万吨，骨料年产能 1800 万吨。 （1）T 型战略奠定公司成本优势：公司在沿江石灰石多的地方建立水泥熟料基地，在经济较为发达的沿海地区收购、改造小水泥厂为水泥研磨站，既能利用安徽当地优质石灰石矿山，又能凭借长江水运实现熟料低成本输送。2025 年上半年公司吨成本仅为 154.46元（同期海螺水泥吨成本为 173.55 元），处于行业领先水平。 （2）“区域+产业链”布局双延伸：公司稳步向西部、南部延伸，多区域布局有助于降低公司单一市场依赖。公司 2014 年切入骨料业务，骨料往往价格以成本为底线，市场竞争弱于水泥，有助于缓解需求下行对公司整体业绩的冲击；公司同时利用水泥窑协同处置危废、固废，年处置能力约 86.8 万吨，该业务是符合国家产业政策的创新型环保业务。 前瞻布局半导体投资 战略层面，公司 2020 年提出“一主两翼”规划，在夯实水泥建材主业的同时，逐步布局半导体、新能源、新材料产业链优质标的，2025 年战略升级，目标五年左右培育出支撑公司第二成长曲线的新质材料业务。截至 2025 年 12 月 15 日，公司累计投资项目 28个，合计投入资金超过 19 亿元。 新经济产业投资动能强劲。公司通过设立基金与专业机构共同出资，目前整体收益可观，收益主要通过投资收益体现（1-3Q25 投资收益 1.2 亿元）。目前部分项目正加快推进上市进程，今年投资壹能科技、方晶科技、新锐光掩模、鑫华半导体和鑫丰科技。公司现金状况良好，现金维持在较高水平，为持续投资提供坚实保障。 盈利预测、估值和评级 考虑到公司成本优势突出、区域及产业链布局合理，并正逐步切入景气度较高的半导体等新经济领域，经营质量与中长期成长性具备优势，我们预计公司 2025–2027 年归母净利润分别为 7.4、8.1、9.4 亿元，同比增长 18.1%、9.5%、15.6%，当前股价对应 PE 为14.6、13.3、11.5 倍，参考可比公司估值，给予 2026 年 16.1 倍PE，对应目标价 13.48 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 需求持续低迷风险；市场竞争加剧风险；政策执行不及预期风险；原材料价格波动风险；股权投资业务不及预期风险；权益市场低迷风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 6,397 5,448 4,916 5,100 5,292 营业收入增长率 -10.34% -14.83% -9.78% 3.75% 3.77% 归母净利润(百万元) 744 627 741 812 938 归母净利润增长率 -21.56% -15.70% 18.14% 9.48% 15.64% 摊薄每股收益(元) 0.768 0.647 0.765 0.837 0.968 每股经营性现金流净额 1.15 1.07 0.87 1.52 1.50 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.42% 7.01% 7.80% 8.18% 9.00% P/E 10.50 11.82 14.56 13.29 11.50 P/B 0.88 0.83 1.14 1.09 1.03 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2006.007.008.009.0010.0011.0012.00241218250318250618250918人民币(元)成交金额(百万元)成交金额上峰水泥沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1 公司简介：立足水泥，前瞻布局半导体投资 ....................................................... 4 1.1 多元发展的优质水泥企业 ................................................................. 4 1.2 实控人为俞锋，持股计划绑定管理层利益 ................................................... 6 1.3 利润表现呈现周期股特征，新经济股权投资回报丰厚 ......................................... 7 2 水泥主业需求低迷，关注产能出清节奏 ........................................................... 9 3 先发优势持续体现，多元布局开辟新增长 ........................................................ 12 3.1 长三角 T 型战略打造成本优势 ............................................................ 12 3.2 “区域+产业链”布局双延伸 ............................................................... 14 3.3 新经济产业投资动能强劲 ................................................................ 16 3.4 高分红重视股东回报 .................................................................... 18 4 盈利预测与估值 .............................................................................. 18 4.1 盈利预测 .............................................................................. 18 4.2 可比公司估值 .......................................................................... 20 5 风险提示 .................................................................................... 20 图表目录 图表 1： 公司发展历程 .......................................................................... 4 图表 2： 公司熟料产能在 2023 年及以后基本平稳 ...............................................