美团-W(3690.HK)国内本地商业龙头，竞争扰动不改长期价值

请阅读最后一页的重要声明！ 国内本地商业龙头，竞争扰动不改长期价值 美团-W(03690) 证券研究报告 本地生活服务Ⅱ / 公司深度研究报告 / 2025.12.04 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2025-12-03 收盘价(元) 95.90 流通股本(亿股) 55.32 每股净资产(元) 30.15 总股本(亿股) 61.12 最近 12 月市场表现 分析师 郝艳辉 SAC 证书编号：S0160525080001 haoyh@ctsec.com 分析师 罗婉琦 SAC 证书编号：S0160525090005 luowq@ctsec.com 相关报告 ❖ 国内领先本地商业平台，积极探寻新业务增量：美团作为国内领先的本地商业平台，核心业务涵盖餐饮外卖、闪购及到店酒旅业务，并积极开发小象超市、快驴等新业务以及拓展海外市场。整体来看，宏观经济是最大的贝塔，下游服务业相较商品零售更高的增速和相对更强的可选属性决定平台成长性及弹性亦更大；线上化率提升的背景下，外卖相对刚性、构筑稳健基本盘，到店及闪购业务加速渗透带来高成长。 ❖ 核心本地商业受竞争扰动，短期利润承压但长期空间不变：2025Q3 核心本地商业收入为 674 亿元（yoy-2.8%），主因补贴加大导致配送服务收入同比下降显著；2025Q3 核心本地商业经营亏损为 141 亿元，我们预计 25Q4经营亏损趋势将延续，但亏损幅度有望实现环比收窄。我们认为，美团的核心优势来自其长期构建的业务壁垒，而非短期补贴投入，公司外卖业务运营效率优势显著，基于履约、供应链与生态协同的领先地位稳固，伴随行业竞争趋向理性，公司有望在补贴退坡后迎来利润修复周期。 ❖ 积极探寻海外市场增量，拓宽公司 TAM 边界：外卖业务加速拓展海外市场，在香港与沙特等地区均取得积极进展，Keeta 香港业务在今年 10 月已经盈利且 2025Q3 单季度 UE 指标环比显著增长，今年继续拓展中东、拉美地区。美团国际化战略虽起步较晚，但从长期战略视角出发，其在全球本地生活服务市场的布局有望显著拓宽公司 TAM 边界，并为未来盈利增长创造结构性弹性。 ❖ 投资建议：我们预计 2025-2027 年公司营收分别为 3662/4174/4689 亿元，经调整净利润分别为-174/171/403 亿元；美团作为国内本地商业龙头，长期壁垒稳固，短期竞争扰动不改长期价值，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：宏观经济及消费需求恢复不及预期，即时零售行业竞争加剧风险，监管政策不及预期，海外市场风险。 盈利预测 [Table_FinchinaSimple] 币种(人民币) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万) 276,745 337,592 366,187 417,387 468,872 收入增长率(%) 25.82 21.99 8.47 13.98 12.34 归母净利润(百万) 13,856 35,807 -22,917 10,394 33,767 净利润增长率(%) — 158.43 -164.00 — 224.87 EPS(元) 2.23 5.85 -3.75 1.70 5.53 PE 33.79 23.86 — 52.20 16.07 ROE(%) 9.11 20.74 -15.36 6.54 17.57 PB 3.10 4.89 3.64 3.41 2.82 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2025 年 12 月 03 日收盘价计算） -43%-27%-10%6%22%38%美团-W恒生指数 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 内容目录 1 公司简介：国内领先本地商业平台 ............................................................................. 3 1.1 基本概况：本地生活壁垒坚固，积极寻求新业务增量 ................................................. 3 1.2 主营业务基本情况 ............................................................................................... 3 2 2025Q3 业绩点评：竞争扰动导致利润承压 ................................................................. 4 3 如何理解美团的竞争壁垒及后续竞争格局？ ................................................................. 5 4 积极探寻海外市场增量，拓宽公司 TAM 边界 .............................................................. 7 5 盈利预测与估值 ..................................................................................................... 8 6 风险提示 .............................................................................................................. 9 图表目录 图 1： 公司发展历程 .................................................................................................. 3 图 2： 公司近五年营收稳步增长 .................................................................................. 4 图 3： 核心本地商业分部贡献主要收入 ......................................................................... 4 图 4： 公司近五年经营费率稳中有降 ............................................................................ 4 图 5： 2022 年起公司年度经调整净利润扭亏为盈 ........................................................... 4 图 6： 2025Q3 业绩速览：营收增速放缓，竞争加剧导致利润承压 ..................................... 5 表 1： 主要外卖平台相关事件梳理 .......