德力佳(603092)公司深度研究：专精风电齿轮箱，融资扩产续华章

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2025 年 11 月 29 日公司研究评级：买入(首次覆盖)研究所：证券分析师：邱迪S0350522010002qiud@ghzq.com.cn证券分析师：李航S0350521120006lih11@ghzq.com.cn联系人：吴亦辰S0350125030017wuyc@ghzq.com.cn[Table_Title]专精风电齿轮箱，融资扩产续华章——德力佳（603092）公司深度研究近期走势相对沪深 300 表现2025/11/28表现1M3M12M德力佳---沪深 300-3.5%1.4%16.9%市场数据2025/11/28当前价格（元）67.5652 周价格区间（元）61.56-96.94总市值（百万）27,024.01流通市值（百万）2,260.05总股本（万股）40,000.01流通股本（万股）3,345.25日均成交额（百万）274.78近一月换手（%）27.54投资要点:本篇报告解决了以下核心问题：1）德力佳的公司概况及市场定位；2）风电齿轮箱行业的供需格局与市场空间；3）德力佳的竞争优势及业绩弹性。国内第二大风电齿轮箱供应商，盈利能力行业领先。德力佳自 2017年成立以来专精风电主齿轮箱（增速器），目前产能约 4000 台，是仅次于南高齿的国内第二大风电齿轮箱供应商。根据 QY Research，2024 年公司全球市占率 10.4%、国内市占率 16.2%。公司深度绑定金风科技、三一重能等核心客户，前五大客户营收占比长期维持在90%以上。凭借稳定的订单和规模化降本，公司盈利能力远高于其他齿轮箱厂商，2025H1 毛利率、净利率分别达 25.4%、15.5%，较南高齿高出 7.3pct、13.4pct。乘行业东风上市融资扩产，业绩进入高速增长通道。2025 年，在“十四五”末和“136 号文”的推动下，国内风电需求爆发，前三季度并网量 61.09GW，同比增长 56.2%。同时，《风能北京宣言 2.0》发布后，“十五五”国内风机需求上修，年均有望达 140GW、2 万台。在双馈、半直驱机型占比上升的背景下，我们测算“十五五”年均齿轮箱市场空间 286 亿元，较“十四五”增长 47.4%。乘行业东风，2025Q1-Q3 公司实现归母净利润 6.30 亿元，同比增长 65.0%，并于 2025 年 11 月 7 日在上证主板上市，融资 18.7 亿元，扩产齿轮箱1800 台。产能投产后，公司市场份额有望进一步提升，业绩进入高速增长通道。β与α共振，盈利弹性有望持续释放。在“反内卷”背景下，2025年 1-10 月国内主机中标价格较 2024 年增长 8.8%，这部分价格有望向上游传导，齿轮箱环节谈价空间扩大。同时，大宗原材料价格持续下降，2022-2025H1 公司铸件、锻件、轴承采购单价分别下降了17%、25%、55%，尤其是齿轮箱轴承国产化的推进，有望带动公司持续降本。另一方面，“十五五”期间主机厂“两海”需求或大幅提升，公司有望加速导入，带来盈利弹性。盈利预测和投资评级：考虑到国内风电行业景气周期持续，齿轮箱市场空间有望持续增长，公司市场地位稳固，融资扩产后份额有望证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2进一步增加，公司营收和归母净利润有望在 2025-2027 年保持快速增长。我们预计 2025-2027 年公司营业收入分别为 51.40、69.50、82.75 亿元，同比增长 38.3%、35.2%、19.1%；归母净利润分别为7.81、10.85、13.88 亿元，同比增长 46.3%、38.9%、27.9%；对应 PE 34.60x、24.90x、19.47x，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：1）国内风电需求不及预期；2）“十五五”政策规划不及预期；3）主机厂齿轮箱自供风险；4）上游原材料价格上涨；5）公司产能投产节奏不及预期；6）次新股风险；7）研究员预测与测算误差。[Table_Forcast1]预测指标2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）3,7155,1406,9508,275增长率(%)-16.438.335.219.1归母净利润（百万元）5347811,0851,388增长率(%)-15.846.338.927.9摊薄每股收益（元）1.331.952.713.47ROE(%)18.5714.3816.6517.56P/E-34.6024.9019.47P/B-4.984.153.42P/S-5.263.893.27EV/EBITDA0.2323.3317.1813.13资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3内容目录1、 国内第二大风电齿轮箱供应商，融资扩产续华章...................................................................................................61.1、 专精风电齿轮箱，深度绑定核心客户..............................................................................................................61.2、 乘行业东风，业绩进入高速增长通道..............................................................................................................82、 风电齿轮箱市场空间扩大，可靠性构筑行业壁垒.................................................................................................132.1、 “十五五”风电需求上修，“反内卷”带动产业链盈利修复........................................................................132.2、 双馈、半直驱机型占比提升，齿轮箱市场空间扩大...................................................................................... 162.3、 供给格局高度集中，可靠性构筑行业壁垒.....................................................................................................183、 技术与客户优势显著，公司市场份额有望进一步提升......................................................................................... 203.1、 产品矩阵完善，大型化、集成化进程领先........................