医药行业2026年策略报告：产品为王，看好创新、出海、消费三个方向

医药生物 | 证券研究报告 — 行业深度 2025 年 12 月 5 日 强于大市 相关研究报告 《从“十五五”规划看医药行业未来发展机会》20251029 《医保局明确集采反内卷，关注医药板块重估机会》20250729 《医药行业 24 年年报及 25 年一季报综述》20250509 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 医药生物 证券分析师：刘恩阳 enyang.liu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523090004 医药行业 2026 年策略报告 产品为王，看好创新、出海、消费三个方向 25 年医疗行业各子板块涨幅分化明显，其中 CXO 以及创新药相关的板块涨幅较大，26 年我们仍然看好依靠“产品驱动”的相关公司，核心在于“产品驱动”相关公司的产业趋势仍然向好，相关标的有望逐步进入盈利周期；除此之外，26 年建议关注医疗服务板块的机会，虽然 25 年医疗服务板块表现并不亮眼，但我们认为医疗服务的长期逻辑仍在，且行业发展具备韧性。26年，医疗服务板块在 25 年低基数效应下，行业有望逐步复苏。 支撑评级的要点  25 年板块涨跌幅分化明显，化学制药板块迎来估值扩张。整体看，25 年 A 股整体表现较好，截至 2025 年 10 月 31 日，A 股 31 个申万一级板块全部录得正收益，其中医药生物板块涨跌幅排名第 10 位，涨幅为 34.95%。分子板块看，截至 2025年 10 月 31 日，根据申万三级行业分类，各个子板块涨跌幅存在一定分化，其中，医药研发外包即 CXO 涨幅最高，涨幅为 58.71%，其次为生物制品，涨幅 57.59%，第三为化学制剂，涨幅为 52.17%；而线下药店、血液制品涨幅相对靠后，分别为7.56%、0.87%。从估值上来看，截止到 25 年 10 月 31 日，医药生物板块整体市盈率为 30.82 倍，与 20 年相比，行业的估值仍然处于底部的水平。结合业绩端分析，生物制品、医药研发外包板块的估值提升与业绩呈正相关，估值的提高伴随业绩驱动。而疫苗、体外诊断板块前三季度归母净利润下滑明显，二者的估值提升主要为利润端下滑所致。化学制剂板块估值提升与业绩相关性不大，化学制剂板块的上涨更多源自于估值扩张，而线下药店和医药流通板块虽然业绩有提升，但是估值仍然下滑。  26 年仍然看好依靠“产品驱动”的相关公司。近些年，“产品驱动”的相关公司逐步走出集采的影响，企业通过加大研发投入，新产品不断落地；另一方面，政策端也在逐步改善，“集采反内卷”“鼓励创新”等政策频出，进一步引导医药产业向创新驱动转型，更重要的是，企业伴随创新产品的不断落地，企业也逐步进入新的盈利周期，基于此，我们认为未来“产品驱动”的相关公司的产业逻辑仍然持续。关于创新药，我们认为创新药的产业趋势仍在，25 年创新药 BD 出海是资本市场关注的焦点，创新药的 BD 不仅证明了中国创新药在全球范围内的竞争力，而且逐步成为中国创新药出海，走向国际的重要途径，其仍然是未来创新药行业的重要方向。除此之外，创新药相关公司的业绩兑现以及部分重点产品的临床进展，也是后续值得关注的重点。在医疗器械领域，我们认为医疗器械产业趋势与创新药类似，仍处于底部位置，且由于医疗器械渠道壁垒等因素，未来医疗器械的估值有望进一步扩张。  医疗服务具备韧性，26 年有望逐步复苏。从今年医疗服务板块的表现看，医疗服务板块虽然表现并不亮眼，但从部分眼科公司诊疗量及手术量的数据上看，我们认为行业已经开始逐步复苏，并且从长期来看，医疗服务板块仍然具备韧性：1、我国老龄化的趋势愈发明显，老龄化的背景下，居民发病率预计逐步提高，医疗服务刚需性强，行业具备韧性；2、在集采、医保控费的背景下，小企业逐步退出，龙头医疗服务公司有望持续受益；3、行业仍然存在较多未解决的问题，如眼科领域的病理性近视、青光眼等，伴随行业新技术、新产品的推出，医疗服务行业仍然存在较大的发展空间，26 年，医疗服务板块在 25 年低基数效应下，行业有望逐步复苏。 投资建议 我们建议关注：  1、具备稳健增长的领域。医疗器械和药品是最先经历集采的板块，不少品种的影响已经逐步出清，且竞争格局也已经相对稳定，器械领域建议关注骨科：三友医疗、大博医疗、爱康医疗、威高骨科；眼科：爱博医疗；心脑血管：惠泰医疗、心脉医疗、乐普医疗；药品领域建议关注：恒瑞医药、信立泰、京新药业、仙琚制药、康辰药业等标的。  2、创新药领域建议关注：信达生物、康方生物、科伦博泰生物、百利天恒、贝达药业、迈威生物、诺诚健华等标的。  3、医疗服务领域，我们建议关注：爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、三星医疗等。  其他方面，我们建议关注 CXO：阳光诺和、益诺思、昭衍新药、美迪西等标的；设备板块：联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗等标的；中药：同仁堂、昆药集团、天士力、马应龙等；原料药：华海药业、司太立、普洛药业等；疫苗：百克生物、智飞生物、康希诺等；零售药店：健之佳、大参林、益丰药房等。 评级面临的主要风险  集采政策实施力度超预期的风险；企业研发不及预期风险；产品销售不及预期风险。 2025 年 12 月 5 日 医药行业 2026 年策略报告 2 目录 一、25 年医药板块涨幅相对靠前，但子行业分化明显 .............................. 4 1.1 医药研发外包、生物制品行业表现突出，药店、血制品行业涨幅相对靠后 ......................... 4 1.2 估值分化，但板块整体仍然处于历史中枢的底部水平............................................................ 5 1.3 基金医药持仓仍然处于低位，仍然存在配置提高空间............................................................ 6 二、26 年仍看好“产品驱动”的相关公司，产品有望逐步进入盈利周期 ........................................................................................................................ 8 2.1 创新药产业趋势仍在，BD 出海仍是重要方向 ........................................................................ 8 2.2 业绩兑现、关键品种进展值得后续重点关注 ......................................................................... 10 2.3 医疗器械产业趋势与创新药类似，仍处于底部位置 ..............................................................11 2.4 医疗器械的渠道壁垒有望