休闲服务行业：在线教育，短期渗透率提升，关注行业中长期发展

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 [Table_Page] 深度分析|休闲服务 证券研究报告 [Table_Title] 休闲服务行业 在线教育：短期渗透率提升，关注行业中长期发展 [Table_Summary] 核心观点：  疫情下教育行业受影响，政策支持和需求增长推动在线教育发展。本次新型冠状病毒疫情期间，教育行业整体受到一定影响。其中 K12、高校行业影响相对较小，线下培训机构（K12 培训、职业教育培训）短期受到影响，而在线教育则在政策支持和需求增长下逐步加快渗透率提升。一方面受疫情影响，政策支持和需求增长带来在线教育行业短期用户的增加，疫情期间学生学习被迫集中、大规模向线上迁移，用户在线教育消费习惯或趋向增强，中长期在线教育渗透率趋于提升。  在线教育行业渗透率快速提升，政策扶持和规范并举。近年来在线教育高速增长。根据弗若斯特沙利文，2018 年我国在线教育市场规模达到 1432 亿元，13-18 年复合增速为 31%。其中 18 年用户规模达到 2.1亿人，同比增长 38%。18 年来，国家针对在线教育政策方面扶持和整顿并重。在大力支持“互联网+教育”发展的同时也对在线教育平台的师资、课程时长、课程内容等作出规范性要求，引导行业健康增长。  在线教育优势：均衡优势资源+教育体验提升。目前我国教育仍存在着教学资源分布不均衡，优质教师、教研资源稀缺的情况。在线教育有助于改变传统线下教学模式中时间和空间的局限性，最大程度地利用优质师资和教研资源。对优质教学资源的需求是在线教育发展的核心动力。目前下沉市场优质教育资源稀缺，供需存在一定程度地不匹配。近年来下沉市场在线教育用户规模持续增长，根据 Mobdata，19 年以来在线教育下沉市场用户占比从 18 年的 52%左右提升至 57%左右。  线上模式比较：教学质量决定平台长期转化和留存。我们认为本轮疫情对在线教育产生短期、集中式的需求推动，在政府、学校和企业推动下，有助于在短期内完成用户认知，获得大规模用户增长。但长期来看行业的发展方向不变。在多种学习需求主导下，多种模式并存、线上线下融合（OMO）的趋势仍将持续；注重生命周期更长的小学用户，加速在低线级城市的下沉扩张也会继续成为行业发展的重点方向。在线 K12 竞争加剧，获客成本和流量成本高企的情况下，行业有望迎来整合期。对公司获客环节的流量获取及精细化运营，转化和留存环节的师资、教研、服务、运营管理等方面均有较高要求。传统线下教培龙头有望凭借自身品牌、师资和管理优势加速线上转型融合，重点看好中公教育，并关注立思辰、昂立教育等公司。同时也看好纯线上龙头凭借流量运营、互联网思维下的用户获取能力以及名师效应下，迅速占据用户心智和使用习惯带来的品牌护城河。  风险提示。疫情发展存在不确定性；教育行业监管趋严影响公司经营；人力租金、成本上升，人才流失风险。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-02-07 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 安鹏 SAC 执证号：S0260512030008 SFC CE No. BNW176 021-60750610 anpeng@gf.com.cn 分析师： 沈涛 SAC 执证号：S0260512030003 SFC CE No. AUS961 010-59136693 shentao@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 休闲服务行业:疫情带来短期影响，无碍行业中长期成长逻辑 2020-02-02 休闲服务行业:教育部推出“强基计划”，优化高校人才选拔机制 2020-01-16 休闲服务行业：投资策略月报（2020 年 1 月）:免税景气延续，看好酒店供给升级和集中度提升 2020-01-06 [Table_Contacts] 联系人： 高鸿 gfgaohong@gf.com.cn 0%7%15%22%29%36%02/1904/1906/1908/1910/1912/19休闲服务沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 [Table_PageText] 深度分析|休闲服务 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 立思辰 300010.SZ CNY 16.05 2020/01/23 增持 15.80 0.21 0.25 76.43 64.20 49.77 43.01 16.2 17.7 中公教育 002607.SZ CNY 17.33 2020/01/23 增持 20.20 0.28 0.38 61.89 45.61 52.57 37.03 1.1 5.2 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 30 [Table_PageText] 深度分析|休闲服务 目录索引 一、疫情下教育行业受影响，政策支持和需求增长推动在线教育发展 .............................. 6 （一）疫情背景下，教育行业影响不同，在线教育需求增长 ..................................... 6 （二）K12 教培：线下机构分化，龙头加速转型；线上加大推广力度 ...................... 7 二、在线教育行业：近年来渗透率快速提升，政策扶持和规范并举 .................................. 9 （一）在线教育近几年行业高速增长，2018 年 K12 线上渗透率提升至 10%以上 .... 9 （二）政策扶持、整顿并重，推动在线教育健康发展 .............................................. 10 三、在线教育优势：均衡优势资源+教学体验提升 ........................................................... 11 四、线上模式比较：教学质量决定平台长期转化和留存 .................................................. 13 （一）模式对比：需求和定位存在差异化，未来多种模式仍将并存 ........................ 13 （二）获客：行业获客成本持续提升，流量精细化运营提升获客效率 .......