流动性跟踪：资金面风浪未平

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 资金面风浪未平 [Table_Title2] 流动性跟踪 [Table_Summary] ►概况：税期，资金面起波澜 11 月 17-21 日，资金面波澜再起，周初（17-18 日）受税期、政府债缴款及北交所打新等因素影响，资金面显著承压，R001 迅速攀升至 1.57%，R007 也升至1.53%。周三起，随着央行持续加力投放，且税期走款即将结束，资金利率迎来下行。直至周五，资金利率才回归合理定价，R001 回落至 1.39%，低于 OMO 利率，R007 也逐步下行至 1.50%水平。 ►展望：跨月周，资金面风浪依旧未平 下周（11 月 24-28 日）进入跨月周，资金面风浪依旧未平。周一（24 日）起，拆借 7 天利率可跨月。参考今年二季度以来季中月（5 月、8 月）资金利率在跨月周的变化情况，R007 最大上行幅度分别为 11、8bp，而 R001 多在跨月当日显著上行，幅度在 5-10bp。 与此同时，下周公开市场还面临 2.58 万亿元到期，单周到期规模仅次于国庆后一周的 2.66 万亿元。其次，政府债缴款规模可能依然不低。根据已披露的发行计划，下周缴款额预计为 2337 亿元。不过，下周三（26 日）还将有国债 2 个月、3 个月期贴现国债计划发行，实际缴款压力将更大，根据我们估算，实际缴款规模或仍在 3000 亿以上，约为 3087 亿元左右。 因此，对于接下来的跨月周，地方债发行缴款以及MLF续作情况将是两个关键变量。不过，考虑到三季度基本面压力显现，央行宽货币态度延续，下周央行或同步加大短期逆回购资金投放，缓解资金压力，预计跨月期间隔夜、7 天资金成本高点或在 1.60%附近。 ►公开市场：11 月 24-28 日，逆回购到期 1.6 万+亿元 11 月 24-28 日，央行公开市场合计到期 25760 亿元，其中逆回购到期 16760 亿元，压力升至年内相对高位；MLF 到期 9000 亿元。不过，下周（24 日）投放 21天、1 个月国库定存 800、1200 亿元，25 日常规续作 MLF，或部分缓解到期压力。 ►票据市场：利率转为上行，大行转为净卖出 截止 11 月 21 日，1M 票据较前一周上行 28bp 至 1.08%，3M 上行 18bp 至0.58%，6M 上行 14bp 至 0.77%。在此期间（11 月 17-20 日），大行净卖出 235 亿元，11 月累计净买入 774 亿元（去年同期累计净买入 2058 亿元）。 ►政府债：11 月 24-28 日，净缴款 2237 亿元 11 月 24-28 日，政府债净缴款 2337 亿元，前一周为 3629 亿元。主要由于国债到期规模由前一周的 854 亿元大幅提升至 2131 亿元，使得其净缴款规模缩减；地方债净缴款规模则由前一周的 1152 亿元大幅增至 2898 亿元。 ►同业存单：发行利率进一步上行，到期压力回落 存单发行利率进一步上行。11 月 17-21 日，同业存单加权发行利率为1.64%，较前一周（11 月 10-14 日）上行 0.6bp（前一周升幅为 0.4bp）。 存单到期压力有所回落。下周（11 月 24-28 日）存单到期 7522 亿元，较前一周的 9209 亿元有所回落，不过仍高于年内 6167 亿元的单周到期中枢。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030004 联系人：刘谊 邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观跟踪周报 [Table_Date] 2025 年 11 月 22 日 正文目录 1. 税期，资金面起波澜..................................................................................................................................... 3 2. 11 月前三周，超储下降约 0.9 万亿元 ............................................................................................................. 5 3. 公开市场：11 月 24-28 日，逆回购到期 1.6 万+亿元 ....................................................................................... 6 4. 票据市场：利率转为上行，大行转为净卖出 ................................................................................................... 7 5.政府债：11 月 24-28 日，净缴款 2337 亿元 .................................................................................................... 8 6.同业存单：发行利率继续上行，到期压力回落 ................................................................................................10 7.风险提示 .....................................................................................................................................................14 图表目录 图 1：资金利率走势与央行净投放情况（bp） ................................................................................................... 3 图 2：银行体系净融出量下降（亿元） ............................................................................................................. 4 图 3：存单发行价格相对平稳（%） ................................................................................................................. 4 图 4：存单发行期限持续拉伸（月）...