蓄力新高18：良机渐近，买在分歧

请阅读最后一页的重要声明！ 良机渐近，买在分歧 ——蓄力新高 18 证券研究报告 投资策略报告 / 2025.11.23 分析师 徐陈翼 SAC 证书编号：S0160523030003 xucy@ctsec.com 分析师 王亦奕 SAC 证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 分析师 张洲驰 SAC 证书编号：S0160524070004 zhangzc@ctsec.com 分析师 熊宇翔 SAC 证书编号：S0160524070003 xiongyx@ctsec.com 相关报告 1. 《海外扰动下把握慢牛配 置 良 机 》 2025-11-21 2. 《牛市资金面面观——牛市宝典系列一》 2025-11-19 3. 《年底休整期的 Easy Mode——蓄力新高 17》 2025-11-16 核心观点 ❖ 回顾：2025 年 3 月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5 月继续强调“红 5 月”积极可为，AH 市场均有不错表现。半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超 10%至 3800 点以上。四季度策略《三擎拱牛市》强调紧贴三条主线：新经济科技&服务消费+老经济资源品。 ❖ 利空消化过后，阶段底部渐行渐近，短期休整不改长期向上趋势。 10 月末美联储转鹰以来，全球市场普遍受流动性压力影响，先后进入休整期。海外看，尽管期间英伟达财报和 9 月非农失业率超预期，但对市场的提振作用有限。短期内投资者对相对高的估值和潜在收紧流动性的预期抱有担忧，给予市场调整的时间与空间。 国内看，产业趋势行情并未发生分子端的恶化，但拥挤的筹码与相对 price in 的估值需要一个调整的机会，加之三季度以来的市场主线（算力、电力等）多与海外行情共振，海外行情的调整恰好为国内投资者提供了止盈的理由与机会，并可借机进行仓位结构调整，便于更好布局来年行情。 ❖ 回顾美股行情历史：上行期常有 10%幅度调整，重大利空下可能达 20%： 1）只有重大利空冲击，才会带动大周期的行情回调，回调幅度在 20%级别以上；年度时常会有 10%级别的调整，背后原因大多是预期变化而非大利空冲击，包括担忧估值过高/衰退初期担忧/利空出现但马上被有力政策支持缓和等，1995-1999、2023-2025 牛市期间也有类似回调。 2）本轮看，美股的抛出短期利空其实之前就有担忧和讨论，但市场重视不足，在当前观望调整期重新集中抛出消化，更多是借机消化调整估值，对应年度预期变化带来的止盈调整，预计最大回调在 10%级别。等到后续有有力利好政策支撑、回调到位企稳，后续行情仍然有望再度启动。 ❖ 市场何时重新凝聚主线：等待量能指引。 11 月以来市场缩量调整，成交额跌破 2 万亿元水平。对应市场主线动能逐渐不足，行业轮动强度回升至 2019 年来的 78 分位，量能要求低的微盘+防御姿态的红利再度表现。从过往表现看，成交额水平跌至阶段低位后往往迎来反弹，待量能再度稳定在 2万亿元以上，成长主线与哑铃策略的跷跷板或再度迎来反转。 ❖ 长期配置方向：市场调整给予加仓良机，基于景气预期与估值性价比逐步布局。 1）政策窗口期+低拥挤度+险资开门红增量，关注赔率胜率向好的质量红利及周期：地产链博弈政策预期（家电、银行、消费建材、房地产等）、资源品受益涨价（电解铝、黄金等）、情绪消费（出行链免税、景区，卖铲人教育、人服，港股等待美股企稳）。 2）中期具备高景气+牛市弹性的品种估值接近合意水平，等待产业逻辑与业绩共识再度凝聚：首先布局景气拐点的难证伪品种（存储、国产算力、AI 端侧、北美液冷&电源，创新药等），然后等待自上而下资金重新树立对连续 2~3 年高景气细分的信心（光模块、PCB 等）。 ❖ 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 投资策略报告/证券研究报告 内容目录 1 回顾与观点 ......................................................................................... 3 2 核心图表跟踪 ...................................................................................... 6 3 风险提示 ..........................................................................................10 图表目录 图 1： A 股主线与美股相关性提升，10 月末以来同步调整下行 ................................... 6 图 2： 重大冲击才会引发美股 20+%的大周期级别回调 ........................................... 6 图 3： 牛市中继的预期调整往往对应美股 10%的年度级别回调 ................................... 7 图 4： A 股内部杠杆资金与机构资金年末进入修整阶段............................................ 7 图 5： 修整期特征：成交缩量接近短期底部，换手率于中枢水平震荡............................. 8 图 6： 修整期特征：双创等主线随市场缩量调整，哑铃再度有所表现............................. 8 图 7： 修整期特征：行业轮动再度加快，当前为 2019 年来的 78 分位水平 ...................... 9 图 8： 市场休整期以来重要指数与主题表现 ........................................................ 9 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 投资策略报告/证券研究报告 1 回顾与观点 回顾：2025 年 3 月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5 月继续强调“红 5 月”积极可为，AH 市场均有不错表现。半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超 10%至 3800点以上。四季度策略《三擎拱牛市》强调紧贴三条主线：新经济科技&服务消费+老经济资源品。 利空消化过后，阶段底部渐行渐近，短期休整不改长期趋势。10 月末美联储转鹰以来，全球市场普遍受流动性压力影响，先后进入休整期。海外看，尽管期间英伟达财报和 9 月非农失业率超预期，但对市场的提振作用有限。短期内投资者对相对高的估值和潜在收紧流动性的预期抱有担忧，给予市场调整的时间与空间。 国内看，产业趋势行情并未发生分子端的变化，但拥挤的筹码与相对 price in 的估值需要一个调整的机会，加之三季度以来的市场