【宏观快评】10月经济数据点评：经济的三个温度

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观快评 2025 年 11 月 16 日 【宏观快评】 经济的三个温度——10 月经济数据点评 ❖ 核心观点：对于 10 月经济数据，我们重点讨论经济的三个温度 1、人民日报国庆期间文章《科学客观看待我国当前经济发展态势》指出，“分化有显现，转型在加快。产业转型升级不是一个齐头并进的过程，不是‘齐步走’，而是有快有慢、有先有后，不同区域、行业、群体会出现分化，宏观数据同部分微观主体感受会有‘温差’。” 2、体感好于经济：生产性服务业与装备制造业。生产性服务业观察信息业与租赁和商务服务业，其体量占 GDP 之比截至三季度已上行至 9.3%左右。10月，信息业生产指数增速为 13%，今年以来连续 8 个月增速回升，10 月，租赁和商务服务业增速为 8.2%，好于前值的 7.8%，连续两个月增速回升。10 月，装备制造业增速为 8.0%。，汽车、电子合计对规上工业增长贡献率达 42.1%。 3、体感接近经济：必选消费与服务消费。必选消费 10 月增速为 4.2%，好于前值 3.4%。1-10 月，累计增速为 4.4%，好于去年全年的 4.0%。服务消费。1-10 月，服务业零售额累计增速为 5.3%，好于前值 5.2%。 4、体感弱于经济：生产性投资、建筑链、补贴类消费。对于生产性投资，累计增速来看，1-10 月，制造业投资累计同比为 2.7%，前值为 4.0%。制造业投资内部来看，中游投资下降较快，1-10 月，中游累计增速为 1.43%，低于制造业整体增速。对于建筑链，基建、地产投资均继续回落。对于补贴类消费，6个补贴相关商品合计增速 10 月转负。 5、对于政策而言，结合十五五规划建议的精神，当下体感好于经济的偏科技创新领域，仍会给予大力支持。体感接近经济的消费环节，考虑到十五五建议为“居民消费率明显提高”，仍有较大提升空间。体感弱于经济的环节，或灵活性较大。若物价继续低迷，生产性投资或继续受约束。若经济增长偏离年度经济增长目标，政策可灵活加码“补贴类消费”与“建筑链”。 ❖ 一、体感好于经济：生产性服务业、装备制造业 对于经济，10 月数据来看，表现偏强的是生产性服务业与装备制造业。 1）生产性服务业：以信息业与租赁和商务服务业两大行业代表。其体量占 GDP之比在 9.3%左右。10 月，信息业生产指数增速为 13%，今年以来连续 8 个月增速回升。10 月，租赁和商务服务业增速为 8.2%，好于前值的 7.8%。值得一提的，生产性服务业中，信息业的投资增速较高，1-9 月，信息业整体投资增速为 11.5%，好于去年的 6.3%，信息业的分项中，互联网和相关服务业，1-9 月投资增速为 20.6%，好于去年的 14.7%。1-10 月，依然保持 20%的增长。 2）装备制造业：10 月，装备制造业的增加值增速为 8%。 ❖ 二、体感接近经济：必选消费、服务消费 1）必选消费。将社零中补贴相关的六类耐用品（汽车、家电、家具、装潢料、通讯汽车、办公用品）以及受价格影响较大的两类商品（石油制品与金银珠宝）予以剔除，作为必选消费增速的观察。10 月，增速为 4.2%，好于前值 3.4%。1-10 月，累计增速为 4.4%，好于去年全年的 4.0%。 2）服务消费。1-10 月，服务业零售额累计增速为 5.3%，好于前值 5.2%。 ❖ 三、体感弱于经济：建筑链、生产性投资、补贴类消费 1）生产性投资：以制造业投资尤其是中游投资代表生产性投资。生产性投资的回落，我们认为是中期物价供需走向均衡的必要条件。10 月，制造业投资增速继续回落，当月同比降至-6.7%，前值为-1.9%。累计增速来看，1-10 月，制造业投资累计同比为 2.7%，前值为 4.0%。制造业投资内部来看，中游投资下降较快，1-10 月，中游（数据公布原因，暂不含仪器仪表）累计增速为 1.43%，低于制造业整体增速，或与反内卷有关。此前 2024 年、2023 年、2022 年、2021 年连续四年中游投资增速均好于制造业整体。 2）补贴类消费：6 类耐用品（汽车、家电、家具、装潢材料、通讯汽车、办公 证券分析师：张瑜 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】社融和存款的变化预示什么？——10 月金融数据点评》 2025-11-14 《【华创宏观】关注央行的两个指引——2025 年三季度货币政策执行报告学习心得》 2025-11-12 《【华创宏观】隐债化解防范有新变化——政策周观察第 54 期》 2025-11-10 《【华创宏观】10 月通胀数据点评：物价“超预期”的原因和启示》 2025-11-10 《【华创宏观】2026 出口初窥之“三分法”：量为核心，价随量动，份额风险降低——10 月进出口数据点评》 2025-11-09 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 用品）整体来看，受基数走高，以及补贴政策有所调整因素影响，10 月整体增速降至-2.6%，前值为 3.9%。其中，汽车、家电 10 月增速分别为-6.6%、-14.6%。 3）建筑链：10 月基建投资与房地产投资均进一步回落。从实物量来看，建筑链相关的粗钢、水泥、焦炭等商品产量增速出现回落。基建内部来看，中央主导的投资好于地方主导的投资。典型地方主导投资行业如道路运输业、公共设施管理业、教育、卫生和社会工作 1-10 月累计增速均为负。 ❖ 风险提示：补贴政策调整，物价低迷，房价下跌。 ❖ 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、经济的三个温度 ................................................................................................................. 5 （一）体感好于经济：生产性服务业、装备制造业 ..................................................... 5 （二）体感接近经济：必选消费、服务消费 ................................................................. 6 （三）体感弱于经济：建筑链、生产性投资、补贴类消费 ......................................... 6 二、10 月经济数据详细分析 ................................................................