主业保持领先、功能营养+深加工引领成长，高分红保证股东回报

证券研究报告：食品饮料 | 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入|维持个股表现2024-112025-012025-042025-062025-092025-11-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%伊利股份食品饮料资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）29.58总股本/流通股本（亿股）63.25 / 62.94总市值/流通市值（亿元）1,871 / 1,86252 周内最高/最低价30.98 / 26.85资产负债率(%)62.9%市盈率22.24第一大股东呼和浩特投资有限责任公司研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:张子健SAC 登记编号:S1340524050001Email:zhangzijian@cnpsec.com伊利股份(600887)主业保持领先、功能营养+深加工引领成长，高分红保证股东回报l投资要点公司十四五规划中提出至 2025 年将确立各个细分品类的领导地位，2021-2025 年收入实现复合双位数的增长。整体收入端来看，行业受到消费景气度的影响，2020-2024 年公司收入复合增速 4.55%、表现远好于行业的-0.18%。分品类来看，25H1 公司液体乳市场份额稳居行业第一，继续保持领先地位；奶粉及奶制品业务整体市场份额跃居行业第一，增长快于同业，其中奶酪市场份额不断提升；冷饮业务市场份额继续保持行业第一，各业务条线领导地位均在不断巩固和加强。完成了高质量的发展。未来五年伊利将紧扣产业链上下游价值重塑与多元化探索，顺应消费者需求及渠道变化趋势，力求公司增速快于行业及国家 GDP 增长。面对复杂宏观与消费环境挑战，伊利通过横向拓展与纵向升级实现成长：横向将拓展业务边界、孵化新业务，明确国际市场优先布局规划，加快新西兰泰国印尼产业布局；纵向将发力深加工与功能营养品业务，抢抓功能营养、深加工国产替代千亿市场机会，替代进口并开拓国际市场。同时，现有主业将持续巩固领先地位。伊利海外核心市场聚焦印尼、泰国及新西兰地区，以冰激凌、婴配粉等为核心发力。印尼作为东南亚关键市场，人口规模较大，靠本土化创新与供应链打造实现快速增长，新品增速超过老品，公司从行业第八跃升第一梯队；泰国通过收购本土品牌、创新产品与品牌重塑稳居市场前列，计划份额继续提升并拓展新业务与渠道。澳优依托全球领先羊奶粉优势，在超 30 国推行差异化策略；新西兰业务聚焦高端化与高附加值升级，与集团形成协同。上述市场业务增速均快于联合利华、雀巢等竞品，支撑伊利国际化布局。功能营养品板块，公司继续推动品类升级，2025 年公司基础营养/功能营养/专业营养收入占比分别为 71.6%/28.1%/0.3%，预计至2030 年占比为 45%/40%/15%，目前基础营养需求人群规模 2.2 亿，功能营养 3.8 亿，专业营养 3.3 亿。深加工板块，公司助推行业消费从喝奶到吃奶转型，中国/日本/法国的液态奶占乳制品消费的比例分别为 49.0%/30.9%/13.3%，国内乳制品消费转型空间巨大。目前国内深加工市场本土品牌占比仅为 4%，国产替代同样空间巨大。公司规划未来 5-10 年深加工业务达到百亿规模，营收占比 10-20%，净利率 5-10%。我们预计 26 年公司常温液奶将迎来拐点，有望领先行业率先实现增长。本轮行业竞争加剧是成本窗口和渠道变革共同作用的结果，在原奶价格企稳的情况下，预计小企业优势将越来越小。婴配粉行业26 年已经止跌回稳，生育补贴政策+行业监管力度趋严，预计行业集中度有望提升。下一个五年，公司目标仅金领冠单品牌将实现行业份发布时间：2025-11-21请务必阅读正文之后的免责条款部分2额第一，澳优份额继续提升，公司整体婴配粉市场份额进一步提升。成本端，25 年双节期间原奶供需已经基本平衡，我们预计 26 年原奶价格有望触底回升。l盈利预测与投资建议公司目标未来五年净利率继续提升。25-27 年公司承诺每年现金分红比例不低于 75%，且绝对金额不低于 24 年，锁定股息率。预计公司 2025-2027 年实现营收 1203.11/1261.73/1324.09 亿元，同比增长 3.91%/4.87%/4.94%；实现归母净利润 112.53/122.02/132.47 亿元，同比增长 33.13%/8.43%/8.57%，对应 EPS 为 1.78/1.93/2.09 元，对应当前股价 PE 为 17/15/14 倍，公司 26 年预期股息率达到 4.92%，维持“买入”评级。l风险提示：食品安全风险；需求不及预期风险；海外业务拓展风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）115780120311126173132409增长率(%)-8.243.914.874.94EBITDA（百万元）14000.0434254.1839099.6722678.79归属母公司净利润（百万元）8452.8611253.2412201.7213246.87增长率(%)-18.9433.138.438.57EPS(元/股)1.341.781.932.09市盈率（P/E）22.0016.5315.2414.04市净率（P/B）3.503.293.092.90EV/EBITDA15.675.754.467.45资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入115780120311126173132409营业收入-8.2%3.9%4.9%4.9%营业成本76299781878217186218营业利润-14.2%26.6%8.6%8.7%税金及附加733731766804归属于母公司净利润-18.9%33.1%8.4%8.6%销售费用21982222572321624231获利能力管理费用4465481249215164毛利率34.1%35.0%34.9%34.9%研发费用870907951998净利率7.3%9.3%9.6%9.9%财务费用-592-400-400-400ROE15.9%19.9%20.3%20.6%资产减值损失-4676-1769-1514-1192ROIC10.4%13.6%17.6%26.7%营业利润10182128901399615216偿债能力营业外收入78123123123资产负债率62.9%57.0%55.9%54.8%营业外支出133268268268流动比率0.740.901.191.26利润总额10127127441385115070营运能力所得税1663197021362318应收账款周转率40.2240.1940.1940.19净利润8464107751171512752存货周