纺织服饰行业运动鞋服制造25Q3总结：海外运动品牌表现向好，期待上游制造回暖

请务必阅读正文之后的重要声明部分海外运动品牌表现向好，期待上游制造回暖——运动鞋服制造 25Q3 总结纺织服饰证券研究报告/行业定期报告2025 年 11 月 18 日评级：增持（维持）分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：邹文婕执业证书编号：S0740523070001Email：zouwj@zts.com.cn基本状况上市公司数107行业总市值(亿元)7,046.74行业流通市值(亿元)6,599.69行业-市场走势对比相关报告1、《家纺领跑行业回暖，龙头分化提质增长》2025-11-182、《城市奥莱：三方趋势交汇，空间从 1 到 10》2025-02-19重点公司基本状况简称股价EPSPE评级（元）2023A2024A2025E2026E2027E2023A2024A2025E2026E2027E华利集团60.252.743.292.853.353.9721.99 18.31 21.17 17.97 15.17买入晶苑国际6.610.410.510.590.680.786.488.0111.209.728.47买入备注：股价截至 2025/11/17报告摘要海外运动品牌：整体表现向好，Nike 改革初见成效。收入端看，品牌之间仍有分化，但整体呈现出修复态势。其中，前期表现强势的 Asics、ON 仍保持较快增长，Deckers增长稳健，Adidas 也取得超预期增长。此前陷入收入下滑的公司中，Nike 和 VF 取得修复，Puma、UA 仍处于战略调整探底阶段。分渠道看， Adidas、VF、UA 和 ON渠道之间表现较为均衡，而 Nike、Deckers、Puma 渠道间分化较为明显，其中 Nike、Deckers 经销渠道实现正增，而直营渠道仍有下滑；Puma 直营渠道同比增长，经销渠道下滑较多，主要系主动对分销体系进行调整所致。分地区看，Nike 区域分化最为明显，北美/大中华/欧洲同比分别+4%/-10%/+1%，欧美区域开始修复，但大中华承压明显。毛利率方面，美国关税对各品牌均造成了不同程度的压力，品牌方主要通过与供应链进行部分成本分摊、部分产品提价等方式进行应对。从 25Q3 表现来看，毛利率同比降幅较多的是 Nike、Puma、UA，判断除关税因素外还受到促销去库带来的压力。ON 盈利能力环比与同比均实现大幅增长， Adidas、Asics、Deckers 毛利率也呈现出改善态势。库存方面，VF、UA 快速去库，Puma 去库压力较大。VF、UA 库存去化速度较快，存货同环比均有明显下降，库销比回落；Nike 去库节奏区域间存在分化，北美去库顺利而大中华仍有一定库存压力。Puma 库存压力仍然明显，公司预计库存水平到 26年底方可回复正常。Adidas 库存有所增长，但主要为世界杯备货及 24 年存货低基数影响，预计 Q4 库存水平将有明显下降。鞋履制造：收入有所承压，但盈利能力环比改善。收入端看，25Q3 仅有钰齐实现正增，其余鞋履制造企业收入同比均下滑，但钰齐收入增速环比 25Q2 也有大幅放缓。从季度间趋势来看，仅有丰泰收入端环比改善，降幅从 12.1%收窄至 2.4%，我们判断与丰泰大客户 Nike 的篮球鞋等鞋款率先修复有关。利润端看，25Q3 仅有钰齐、丰泰实现正增长。25Q3 除志强和未披露季度毛利率的裕元外，其余公司毛利率环比 Q2均有改善，但毛利率同比提升的仅有丰泰企业。净利率维度丰泰和钰齐同环比改善明显，华利集团净利率开始修复且相对行业仍具有显著优势。投资建议：下游运动品牌 Q3 表现普遍符合或好于预期，中游制造订单有望逐步恢复，贸易环境不确定增强的背景下，我们看好头部制造商与客户合作粘性提升。建议关注新工厂爬坡顺利、利润率逐步改善的华利集团，以及服装代工龙头晶苑国际、申洲国际。风险提示：关税波动风险、运费波动风险、下游需求不确定性风险等。行业定期报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分内容目录海外运动品牌及鞋服制造............................................................................................3海外运动品牌：整体表现好于预期，Nike 改革初见成效....................................3鞋履制造：收入有所承压，但盈利能力环比改善................................................9风险提示................................................................................................................... 10图表目录图表 1： 海外运动品牌 25Q3 营业收入.....................................................................3图表 2： 海外运动品牌 25Q3 净利润........................................................................ 3图表 3： 海外运动品牌单季度营收增速（报表口径）.............................................. 3图表 4： 海外运动品牌单季度利润增速.................................................................... 4图表 5： 海外运动品牌单季度分渠道收入增速......................................................... 4图表 6： 海外运动品牌单季度分区域收入增速......................................................... 5图表 7： 海外运动品牌单季度毛利率........................................................................ 5图表 8： 海外运动品牌单季度库存同比.................................................................... 6图表 9： 海外运动品牌单季度库存环比.................................................................... 6图表 10： 海外运动品牌单季度库存销售比...............................................................6图表 11： 鞋履制造主要上市公司季度营业收入及归母净利润增速.......................... 9图表 12： 制鞋行业主要上