招商蛇口2025年三季度点评：结算加快，毛利率企稳回升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究 公司季报点评 证券研究报告 股票研究 / [Table_Date] 2025.10.31 结算加快，毛利率企稳回升 ——招商蛇口 2025 年三季度点评 [table_Authors] 本报告导读： 开发结算进度加快，结算毛利率企稳回升；加权平均净资产收益率同比提升 0.22 个百分点，显示资本回报效率稳中有升。 投资要点： [Table_Summary] 业绩稳增，给予优于大市评级。2025 年前三季度，招商蛇口实现营业收入 897.66 亿元，同比增长 15.07%；归属于上市公司股东的净利润为 24.97 亿元，同比下降 3.99%；扣除非经常性损益后的净利润同比增长 17.11%。公司减值计提逐步进入尾声，考虑到相关核心优质项目将在 25-27 年进入结算，维持 2025~2027 年 BPS 分别为11.57/11.76/12.03 元，结合公司减值计提充分且最早，可能是 A 股龙头房企中业绩最先复苏的房企之一，目标价 14.89 元。 开发结算进度加快，结算毛利率企稳回升。2025 年前三季度，公司实现营收同比增长 15.07%，主要受益于房地产项目交付规模扩大。此外公司前三季度毛利率同比企稳回升 5pct 至 15.0%, 但归母净利率依然下滑了 0.6pct，主要系毛利率提升带动土地增值税增加，叠加投资收益同比下滑 84.5%和少数股东损益同比提升 34.4%导致。但值得注意的是，扣除非经常性损益后净利润同比增长 17.1%，表明公司核心开发与运营板块盈利能力稳步提升，盈利结构持续向好。 加权平均净资产收益率同比提升 0.22 个百分点，显示资本回报效率稳中有升。公司经营活动现金流净额为 31.37 亿元，同比大幅下降75.81%，主要因房地产项目销售回款同比减少，尽管如此，公司期末货币资金仍达 850.27 亿元，短期偿债能力风险可控。 公司调整向特定对象发行优先股方案，核心变化为发行规模缩减及募集资金用途结构优化。发行数量由不超过 8200 万股下调至 7841万股，募集资金总额由不超过 82.0 亿元调减至 78.4 亿元，降幅约4.4%。募集资金拟投向 11 个“保交楼、保民生”房地产项目，建安成本均为资本性支出，未改变项目范围，仅调整各项目投入金额，如北京亦序佳苑项目拟投入由 9.35 亿元增至 8.65 亿元，上海臻境名邸项目由 17.17 亿元调降至 16.5 亿元。 风险提示:市场超预期下行，前海资源释放进度不及预期。 [Table_Finance] 财务摘要(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 175,008 178,948 161,668 163,348 170,783 (+/-)% -4.4% 2.3% -9.7% 1.0% 4.6% 净利润(归母) 6,319 4,039 4,153 4,827 5,651 (+/-)% 48.2% -36.1% 2.8% 16.2% 17.1% 每股净收益(元) 0.70 0.45 0.46 0.53 0.62 净资产收益率(%) 5.3% 3.6% 4.0% 4.5% 5.2% 市盈率(现价&最新股本摊薄) 13.33 20.87 20.29 17.46 14.91 资料来源：Wind，HTI 研究 2025-11-03招商蛇口(001979) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 6 [Table_Forcast] 财务预测表 资产负债表(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 88,290 100,351 84,374 107,595 159,900 营业总收入 175,008 178,948 161,668 163,348 170,783 交易性金融资产 638 0 0 0 0 营业成本 147,204 152,812 138,971 139,829 145,701 应收账款及票据 3,500 3,573 2,830 2,559 2,516 税金及附加 6,155 6,930 6,275 6,534 7,036 存货 416,702 369,183 326,270 307,467 309,429 销售费用 4,328 4,014 3,815 3,741 3,877 其他流动资产 154,830 141,058 129,181 125,509 113,573 管理费用 2,374 2,103 1,892 1,911 1,998 流动资产合计 663,960 614,166 542,655 543,130 585,418 研发费用 158 129 129 131 137 长期投资 80,142 76,504 77,004 77,104 77,304 EBIT 12,576 7,962 10,561 12,179 14,220 固定资产 11,618 11,444 11,624 11,867 11,894 其他收益 206 128 129 163 120 在建工程 973 824 1,102 1,227 1,477 公允价值变动收益 38 -36 0 0 0 无形资产及商誉 3,928 3,674 3,932 4,094 4,129 投资收益 2,481 3,892 3,621 3,594 3,757 其他非流动资产 147,887 153,697 153,616 152,986 152,256 财务费用 912 1,943 2,612 2,409 2,442 非流动资产合计 244,549 246,143 247,278 247,278 247,059 减值损失 -2,417 -6,034 -3,982 -3,060 -1,990 总资产 908,508 860,309 789,933 790,408 832,477 资产处置损益 0 34 12 14 20 短期借款 1,379 2,751 1,751 951 2,951 营业利润 14,182 9,000 7,754 9,504 11,500 应付账款及票据 60,662 53,115 48,254 48,552 50,591 营业外收支 -194 89 194 266 279 一年内到期的非流动负债 39,265 49,655 48,234 48,234 48,234 所得税 4,882 4,901 3,577 4,690 5,830 其他流动负债 324,718 280,787 255,148 256,288 266,520 净利润 9,106 4,189 4,372 5,081 5,948 流动负债合计 426,024 386,308 353,387 354,025 368,295 少数股东损益 2,787 150 219 254 297 长期借款 118,771 125,777 100,777 99,777 119,777