三季度业绩环比增长，天然气销售效益持续提升

石油石化 | 证券研究报告 — 业绩评论 2025 年 11 月 6 日 601857.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 9.57 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 9.1 18.7 13.0 16.7 相对上证综指 (12.3) 16.7 2.5 (2.9) 发行股数 (百万) 183,020.98 流通股 (百万) 183,020.98 总市值 (人民币 百万) 1,751,510.76 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 1,385.78 主要股东 中国石油天然气集团有限公司（%） 82.17 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2025 年 11 月 4 日收市价为标准 相关研究报告 《中国石油》20250911 《中国石油》20250613 《中国石油》20250410 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 石油石化：炼化及贸易 证券分析师：徐中良 (8621)20328516 zhongliang.xu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300524050001 证券分析师：余嫄嫄 (8621)20328550 yuanyuan.yu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002 中国石油 三季度业绩环比增长，天然气销售效益持续提升 公司发布 2025 年三季报，前三季度实现营业总收入 21692.56 亿元，同比降低 3.92%；归母净利润 1262.79 亿元，同比降低 4.90%；扣非归母净利润 1268.74 亿元，同比降低 6.40%。其中，第三季度营收 7191.57 亿元，同比增长 2.34%，环比增长 3.18%；归母净利润 422.86亿元，同比降低 3.86%，环比增长 13.71%。公司油气产量稳中有增，新能源业务加速发展，炼油化工深入推进转型升级，天然气销售效益持续提升，看好公司全产业链的竞争优势，维持买入评级。 支撑评级的要点  经营韧性凸显，三季度业绩环比增长。2025 年前三季度，布伦特原油平均价格为 70.93美元/桶，同比下跌 14.3%。2025 年前三季度公司毛利率为 21.09%，同比降低 0.47pct，加权平均净资产收益率为 8.1%，同比减少 0.8pct，经营活动产生的现金流量净额为 3431亿元，同比增长 3.3%。其中单三季度，净资产收益率（摊薄）为 2.70%，环比提升 0.29 pct。分板块来看，油气和新能源/炼油化工和新材料/销售/天然气销售分部经营利润分别 为1,251.03亿 元 /162.40亿 元 /116.26亿 元 /312.79亿 元 ， 同 比 分 别-13.28%/+6.28%/-9.88%/+23.79%。2025 年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.0%/2.3%/0.7%/0.4%，分别同比-0.0pct/+0.2pct/+0.0pct/-0.1pct。公司抵御外部油价波动的能力增强，提质增效成效显著。  油气产量稳步提升，新能源业务高速增长。2025 年前三季度，公司油气当量产量达1377.2 百万桶，同比增长 2.6%，其中原油产量同比增长 0.8%，可销售天然气产量同比增长 4.6%；公司持续加强成本费用管控，2025 年前三季度油气单位操作成本 10.79美元/桶，比上年同期的 11.49 美元/桶下降 6.1%。此外，新能源板块表现突出，风光发电量同比增长 72.2%，公司统筹布局风光发电、地热、氢能等新能源业务，因地制宜发展新质生产力，新能源业务保持高速增长势头。  炼油化工深入推进转型升级，迈向炼化生精材产业链中高端。2025 年前三季度，炼油业务实现经营利润 144.53 亿元，同比增长 22.68%，化工业务实现经营利润 17.87 亿元，同比减少 17.12 亿元。公司加工原油 1040.6 百万桶，同比增长 0.4%；化工产品商品量 2,959.0 万吨，比上年同期的 2,864.3 万吨增长 3.3%，其中合成纤维原料及聚合物、合成橡胶产量分别增长 14.0%和 10.1%，新材料产量增长 59.4%。公司持续优化装置运行和产品结构，吉林石化公司炼油化工转型升级项目核心乙烯装置一次开车成功，广西石化公司、蓝海新材料公司等转型升级项目稳步推进，产业升级未来可期。  天然气销售效益持续提升。2025 年前三季度，公司销售天然气 2,185.41 亿立方米，同比增长 4.2%，其中国内销售天然气 1,708.92 亿立方米，同比增长 4.9%，天然气销售分部实现营业收入 4,473.38 亿元，同比增长 5.3%；实现经营利润 312.79 亿元，同比增长 23.79%。公司天然气销售业务统筹国内与国际资源，优化资源池结构，控制综合采购成本，加大营销力度，提升高端高效市场销量占比，积极运用线上销售机制，并大力开发直销客户与终端销售业务，推动销售效益持续提升。 估值  我们预计 2025-2027 年归母净利润为 1,660.51 亿元、1,694.82 亿元、1,727.05 亿元，对应市盈率为 10.5 倍、10.3 倍、10.1 倍，公司油气产量结构优化，炼油化工转型升级深入推进，看好公司全产业链的竞争优势，维持买入评级。 评级面临的主要风险  国际油价剧烈波动风险、环保政策变化或自然灾害等因素导致生产装置异常、人员操作失误带来的安全生产风险、全球经济增速放缓的风险、关税政策变化的风险等。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营收入(人民币 百万) 3,012,812 2,937,981 2,948,591 2,951,937 2,920,797 增长率(%) (7.0) (2.5) 0.4 0.1 (1.1) EBITDA(人民币 百万) 382,508 317,223 318,146 339,088 361,728 归母净利润(人民币 百万) 161,414 164,676 166,051 169,482 172,705 增长率(%) 8.1 2.0 0.8 2.1 1.9 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.88 0.90 0.91 0.93 0.94 市盈率(倍) 10.9 10.6 10.5 10.3 10.1 市净率(倍) 1.2 1.2 1.1 1.0 1.0 EV/EBITDA(倍) 4.3 6.1 6.4 6.1 5.6 每股股息 (人民币) 0.4 0.5 0.4 0.4 0.4 股息率(%) 6.2 5.3 4.4 4.3 4.3 资料来源：公司公告，中银证券预测 (11%)(5%)2%9%15%22%Nov-24 Dec-24 Jan-25 Feb-25 Mar-25 Apr-25 May-25 Jun-25 Jul-25 Aug-25 Oct-25 Nov-25 中国石油 上证综