固定收益专题研究：转债指数化配置怎么看？

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2025 年 10 月 26 日固定收益专题研究研究所：证券分析师：颜子琦S0350525090002yanzq@ghzq.com.cn证券分析师：范圣哲S0350522080001fansz@ghzq.com.cn[Table_Title]转债指数化配置怎么看？固定收益专题研究最近一年走势相关报告《固定收益专题研究：权益慢牛下，固收+的配置之道*颜子琦，范圣哲》——2025-10-19《固定收益专题研究：10-11 月：转债进攻的最好时机*颜子琦，范圣哲》——2025-10-13《固定收益专题研究：转债抢权配售策略怎么看？*颜子琦，范圣哲》——2025-09-24《固定收益专题研究：本轮牛市，可转债怎么看？*靳毅，范圣哲》——2025-08-31《固定收益点评：如何增厚高评级转债收益？*靳毅，范圣哲》——2025-07-31投资要点:本篇报告解决了以下核心问题：1、可转债指数化配置有何优势？2、市场上有哪些值得关注的可转债策略指数及其表现如何？3、如何运用这些指数工具构建一套行之有效的配置策略？指数化配置在当下市场中展现出显著的风险收益优势与配置效率。在 Alpha 收益稀缺、市场波动加大的环境中，被动指数型可转债基金通过紧密跟踪基准指数，能够更稳定地获取市场 Beta 收益，并在风险调整后收益、波动控制和回撤管理上普遍优于主动型产品。其透明度高、工具属性强的特点，不仅降低了因管理人风格漂移带来的不确定性，还为组合提供了可预测的业绩锚点，有助于机构在长期资金配置中优化风险预算，提升整体资产配置的稳健性。不同策略导向的转债指数在不同市场环境下表现出鲜明的风格特征与轮动价值。从风格行业指数到市值维度、股性特征及下修博弈指数，各类指数均体现了其特定的收益逻辑与风险属性：周期与成长风格在顺周期行情中占优，白马与下修策略在防御阶段表现突出，小市值指数在高风险偏好阶段弹性显著，而高 Delta 指数在牛市环境中能有效捕捉权益上涨红利。结构性分化为投资者提供了精细化工具，可通过指数化组合实现风格暴露的主动管理，在不同市场阶段灵活调整配置重心。构建模块化、纪律化的指数跟踪策略是实现资产配置动态优化的重要路径。投资者可依据宏观环境与市场信号，在牛市中以高 Delta指数和顺周期行业为核心进攻工具，熊市中侧重下修指数与防御型风格，震荡市则依托成长与下修策略平衡风险收益。通过设定权重区间与阈值指标进行动态再平衡，能够在控制回撤的前提下提升组合反应效率，使指数化配置不仅成为获取市场 Beta 的底层工具，更成为落实战术调整、实现收益增强的重要载体。风险提示：正股价格波动风险；资金流动性压力；宏观环境变动；策略拥挤度过高；个券流动性不足证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2今年以来，国家陆续出台《推动公募基金高质量发展行动方案》、《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》等政策，从长周期考核机制、费率优化、产品供给等多方面引导保险、社保等中长期资金将指数型基金作为底仓配置。在此背景下，指数型基金机构配置的重要性显著增加，指数型可转债基金也有望持续扩容。那么，当下指数化配置有那些相对优势？以及市场上有哪些相关指数表现较为突出？1、指数化配置有那些趋势和优势？近年来，在利率持续走低、权益市场波动加大的背景下，可转债的 Alpha 收益日益稀缺，机构投资者逐渐将重心转向获取 Beta 收益。我们通过计算市场上被动指数型与主动型可转债基金的复权单位净值均值来构建整体平均净值曲线，在多数时间内，由于中证转债指数的宽基性，主动基金跑赢难度较大；而被动指数型基金由于紧密跟踪中证转债等指数，更能有效获取市场 Beta 收益。从需求端来看，由于超额收益获取难度大，且在策略趋同的缩量阶段收益差距有限，可转债 ETF 凭借其透明度高、工具属性强等优势，近期在成交额与基金份额方面均呈现显著增长和扩容态势。图 1：不同基金净值表现图 2：指数型可转债基金成交额及份额表现资料来源：Wind、国海证券研究所资料来源：Wind、国海证券研究所 注：包含可转债 ETF 和上证可转债 ETF指数化配置有助于在不同市场环境下获取更稳健的风险收益表现，并为主动管理预留增强空间。对比显示，指数型转债基金具备三大优势：一是风险调整后收益更优，如 2021 年牛市中年平均夏普比率达 1.48，高于主动型的 1.05；二是波动控制能力突出，2023–2024 年震荡市中以更低波动实现相近收益；三是回撤管理更优，2022 年熊市中指数型平均最大回撤为-10.60%，优于主动型的-15.11%。因此，指数化配置通过提供稳定 Beta 收益，有效控制组合整体风险，从而为主动策略释放更多风险预算，提升资产配置的稳健性与效率。亿份亿元证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3同时指数化配置的另一大优势在于业绩表现的稳定性及可预测性。综合年化指标（2021 年--2025 年 10 月 24 日）来看，不同主动型转债基金年化收益率标准差达 7.59%，极差高达 35.46%，业绩波动剧烈，主观投资方法带来的波动较大；而指数型基金由于其紧密跟踪目标指数，其收益率波动与风险指标均与所跟踪指数高度相关且能被回测，因此指数化配置拥有更强的可预测性与相对稳定性，有助于投资者形成合理预期。图 3：不同类型基金分年度业绩表现图 4：主动型基金指标的标准差与极差表现资料来源：Wind、国海证券研究所 注：数据截止至 10.24资料来源：Wind、国海证券研究所 注：数据截止至 10.242、转债指数构建方法及回测表现2.1、转债指数的构建意义指数是衡量某类资产表现的重要工具，也是投资研究中的基础分析手段。然而，当前可转债市场相对权益市场发展仍然较缓慢，对应的指数产品相比成熟的股票市场仍较为稀缺，并且常用的双低、双高指数往往面临策略拥挤的困境。为此，本文基于特定投资逻辑构建一揽子可转债指数，旨在更精细地刻画转债市场的边际变化，便于跟踪特定策略的实际表现与有效性，并辨析特定资产风险收益特征与转债属性是否能够互补，从而在持续期内获取超额收益。本文构建了四类可转债指数，分别从不同维度刻画市场结构：（1）风格与行业指数，基于当前转债市场的资金容纳性，划分出周期风格、成长风格及 TMT 等行业代表性指数；（2）市值维度指数，按转债规模构建中小盘指数，如小盘指数与中盘指数；（3）股性特征指数，通过 BS 模型计算的 Delta 值筛选偏股型转债，构建高 Delta 指数；（4）下修博弈指数，选取具有强下修预期的转债构建相应指数，以捕捉下修预期带来的投资机会。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分42.2、风格与行业指数表现转债走势与不同行业及风格的正股走势高度相关，为回测不同风格的历史表现，我们构建了周期、成长及白马三类风格的等权转债指数，以考察不同市场环境下风格表现的轮动特征。分年度来看：2021 年牛市阶段，周期风格凭借高收益和领先的风险调整后表现占优，成长居中，白马落后；2022 年熊市中，白马展现出更强的防御属性，回撤控制优异，周期与成长则承压明显；2023 年震荡市中，成长风格取得正超额，卡玛比率领先；2024 年市场波动加剧，白