25Q3收入增速亮眼，海外占比持续提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月05日优于大市联影医疗（688271.SH）25Q3 收入增速亮眼，海外占比持续提升核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：陈曦炳证券分析师：彭思宇0755-819829390755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001S0980521060003证券分析师：凌珑021-60375401linglong@guosen.com.cnS0980525070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价137.00 元总市值/流通市值112910/112910 百万元52 周最高价/最低价164.50/115.49 元近 3 个月日均成交额1004.64 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《联影医疗（688271.SH）-25Q2 营收同比增长 19%，国内业务稳步复苏》 ——2025-09-02《联影医疗（688271.SH）-乘政策东风，以创新突破，拓全球市场》 ——2025-08-20《联影医疗（688271.SH）-国内招投标回暖，海外业务加速拓展》——2025-05-07《联影医疗（688271.SH）-招投标放缓致业绩短期承压，海外保持快速增长》 ——2024-11-07《联影医疗（688271.SH）——2024 年中报点评：国内销售短暂承压，海外市场增速亮眼》 ——2024-09-1325Q3 收入大幅增长，利润端扭亏。2025 年前三季度公司实现营收 88.59亿元（+27.39%），归母净利润 11.20 亿元（+66.91%），扣非归母净利润 10.53 亿元（+126.94%）。其中 25Q3 单季营收 28.43 亿元（+75.41%），归母净利润 1.22 亿元（+143.80%），扣非归母净利润 0.88 亿元（+126.24%）。随着招投标市场回暖，业绩实现同比复苏，三季度收入增长呈加速态势，利润端实现扭亏为盈。分产品线看，2025 前三季度设备销售收入 70.71 亿元（+23.7%），其中CT/MR/MI/XR/RT 产品线收入分别同比+8%/+40%/+22%/+25%/+28%；维修服务业务快速增长，实现收入 12.43 亿元（+28.4%），收入占比达 14%。国内市场稳步复苏，海外市场增速亮眼。分地区看，公司 2025 前三季度国内市场实现收入 68.66 亿元（+23.7%）， 受益于设备更新政策加速落地，招投标市场回暖显著；海外市场收入 19.93 亿元（+42.0%），增速亮眼，收入占比提升至 22.5%。毛利率略有下降，费用控制良好。2025 前三季度公司毛利率 47.02%（-2.40pp），毛利率略下滑，主要系部分产品受集采带来的价格竞争影响。销售费用率 17.19%（-2.73pp）、管理费用率 5.05%（-0.87pp）、研发费用率 14.11%（-4.83pp）、财务费用率-0.49%（+0.38pp）、四费率 35.86%（-8.06pp），销售、管理、研发费用率均有显著下降。投资建议：维持盈利预测，预计 2025-2027 年营收 124.1/145.1/169.4亿元，同比增速 20.4%/16.9%/16.8%，归母净利润 19.5/23.7/27.7 亿元，同比增速 54.5%/21.7%/16.7%，当前股价对应 PE=58/48/41x，维持“优于大市”评级。风险提示：研发失败风险；招投标进度不及预期；汇率波动风险；地缘政治风险。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)11,41110,30012,40514,50616,941(+/-%)23.5%-9.7%20.4%16.9%16.8%净利润(百万元)1,9741,2621,9492,3732,770(+/-%)19.2%-36.1%54.5%21.7%16.7%每股收益（元）2.401.532.372.883.36EBITMargin12.3%7.8%13.3%13.3%14.4%净资产收益率（ROE）10.5%6.3%9.0%10.0%10.7%市盈率（PE）63.599.364.352.845.3EV/EBITDA76.7112.964.754.744.7市净率（PB）6.646.305.795.304.82资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：联影医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：联影医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：联影医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：联影医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：联影医疗费用率情况（%）图6：联影医疗利润率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表代码公司简称2025/11/4股价总市值亿元EPSPEROEPEG投资评级24A25E26E27E24A25E26E27E24A25E688271.SH联影医疗137.0011291.542.372.883.3689.4857.9247.5840.766.34%1.93优于大市300760.SZ迈瑞医疗207.0025109.649.1510.4111.9621.5122.6219.8917.3132.54%3.01优于大市600055.SH万东医疗15.851110.220.110.210.3470.82143.9675.5646.613.30%9.62无评级资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 注：万东医疗使用 wind 一致预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物75848400116141306115358营业收入1141110300124051450616941应收款项33124497378142234700营业成本58795300647276398991存货净额38935528495155956361营业税金及附加6957627385其他流动资产326472372435508销售费用17701823186121032372流动资产合计2022820894227142531128924管理费用561556660765853固定资产30624714579964527024研发费用17291761173720022202无形资产及