微电生理：海外收入快速增长，创新单品稳步推进

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2025 年 11 月 01 日 公司点评 买入 / 维持 微电生理(688351) 昨收盘:23.87 微电生理：海外收入快速增长，创新单品稳步推进 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 4.71/1.25 总市值/流通(亿元) 112.33/29.8 12 个月内最高/最低价(元) 27.8/17.02 相关研究报告 <<微电生理：业绩符合预期，看好创新产品助力增长>>--2025-09-01 <<微电生理年报点评：海外业务大幅增长，产品布局逐步完善>>--2025-03-30 <<微电生理点评报告：集采加速产品放量，脉冲消融进展顺利>>--2024-10-28 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190520090001 研究助理：李啸岩 电话：17717408201 E-MAIL：lixiaoyan@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124070016 事件：2025 年 10 月 28 日，公司发布 2025 年第三季度报告：2025 年前三季度，公司实现营业收入 3.36 亿元，同比增长 15.65%；归母净利润0.42 亿元，同比增长 0.46%，增速较慢主要系非主营收益影响；扣非归母净利润 0.24 亿元，同比增长 3298%。其中，公司第三季度实现营业收入1.13 亿元，同比增长 21.78%；归母净利润 0.09 亿元，同比降低 62.56%；扣非归母净利润 0.03 亿元，同比增长 294.70%。 自研 PFA 预计年内获批，ICE、RDN 被纳入绿色通道 国内电生理行业手术量中，室上速增长率相对较低，房颤手术量预计有双位数增长。参股公司商阳医疗的 PFA 产品已于今年 4 月正式获批上市。目前该产品全国挂网工作已基本完成，商业化手术正逐步落地推进，临床手术反馈良好，有望快速放量。公司自研压力脉冲 PFA 产品已向国家药监局提交注册申请，预计将在年内获批。参股公司商阳医疗的二代纳秒脉冲产品，目前已完成临床入组，正处于随访阶段。此外，公司 ICE 产品已向国家药监局提交注册申请，公司 ICE 和 RDN 产品均已被纳入国家绿色通道创新产品范畴。 海外业务高速增长，冷冻消融在欧洲完成首台商业化手术 海外市场分为欧洲、中东及非洲（含部分中亚、东欧国家）、拉美、亚太四个区域，今年前三季度，前三大区域的市场体量占比相近，增速较高的区域依次为拉美、欧洲、中东及非洲，均保持较高增长态势。产品端，标测和消融等产品形成合力，共同推动海外业务增长。海外手术量中压力导管的使用占比较高。产品注册方面，冷冻全套产品已于今年二季度获得 CE 认证，目前已在部分海外市场启动推广，并顺利完成首台商业化手术。 毛利率维稳，费用率下降 2025 年前三季度，公司的综合毛利率同比增加 0.30pct 至 59.09%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 28.33%、9.31%、13.60%、-1.25%，同比变动幅度分别为+0.61pct、-0.97pct、-5.84pct、-0.67pct。研发费用率变动较大主要系研发投入节奏影响。 其中，2025 年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为 57.09%、28.74%、9.38%、13.39%、-0.23%、8.21%，分别变动-1.04pct、+0.85pct、-1.48pct、-6.09pct、-0.51pct、-18.51pct。净利率的大幅变动主要系其他收益影响。 盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027 年公司营业收入分别为4.80/6.25/7.98 亿元，同比增速为 16.18%/30.21%/27.68%；归母净利润分别为 0.80/1.17/1.65 亿元，同比增速为 53.35%/46.83%/40.89%；EPS 分别为0.17/0.25/0.35 元，当前股价对应 2025-2027 年 PE 为 141/96/68 倍。公司处于利润快速提升阶段，维持“买入”评级。 (20%)(8%)4%16%28%40%24/11/125/1/1225/3/2525/6/525/8/1625/10/27微电生理沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 微电生理：海外收入快速增长，创新单品稳步推进 风险提示：集采降价的风险，PFA 推广不及预期的风险，产品研发不及预期的风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 413 480 625 798 营业收入增长率(%) 25.51% 16.18% 30.21% 27.68% 归母净利（百万元） 52 80 117 165 净利润增长率(%) 815.36% 53.35% 46.83% 40.89% 摊薄每股收益（元） 0.11 0.17 0.25 0.35 市盈率（PE） 172.15 140.68 95.81 68.00 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 微电生理：海外收入快速增长，创新单品稳步推进 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 货币资金 266 269 293 318 400 营业收入 329 413 480 625 798 应收和预付款项 62 77 81 103 131 营业成本 120 171 192 242 301 存货 122 128 155 189 228 营业税金及附加 2 3 3 4 6 其他流动资产 1,070 1,103 1,125 1,156 1,187 销售费用 109 111 125 156 192 流动资产合计 1,519 1,578 1,654 1,765 1,947 管理费用 41 43 43 51 59 长期股权投资 72 69 67 66 63 财务费用 -6 -3 -4 -4 -5 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -3 -2 -1 -3 固定资产 90 92 95 100 107 投资收益 10 9 11 14 18 在建工程 0 0 0 0 0 公允价值变动 12 11 3 2 5 无形资产开发支出 106 117 142 166 175 营业利润 8