广东取消变动成本补偿电价有望回升，完成惠州核电资产注入

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月04日优于大市中国广核（003816.SZ）广东取消变动成本补偿电价有望回升，完成惠州核电资产注入核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003证券分析师：刘汉轩证券分析师：崔佳诚010-88005198021-60375416liuhanxuan@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980524120001S0980525070002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价4.01 元总市值/流通市值202499/202499 百万元52 周最高价/最低价4.22/3.33 元近 3 个月日均成交额633.42 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中国广核（003816.SZ）-电价下行致业绩触底，拟注入惠州核电》 ——2025-08-29《中国广核（003816.SZ）-电价下行和成本提高拖累业绩增长，机组开发有序进行》 ——2025-04-02《中国广核（003816.SZ）-业绩稳健增长，防城港和台山核电带动三季度发电量同比增长 14.7%》 ——2024-10-24《中国广核（003816.SZ）-大修时间增加致发电量增速放缓，新增核准 6 台核电机组》 ——2024-08-23《中国广核（003816.SZ）-大修增加致一季度增长放缓，台山机组恢复正常运行》 ——2024-04-26发电量持续增长，电价下降拖累业绩增长。2025 年前三季度公司实现营业收入 597.23 亿元，同比减少 4.09%；归母净利润 85.76 亿元，同比减少14.14%，主要系市场化电量增加、电价下降所致。第三季度实现营业收入 205.56 亿元，同比减少 10.21%，环比增加 7.40%；归母净利润 26.24亿元，同比减少 8.81%，环比减少 10.32%。前三季度公司运营管理的核电机组总发电量 1828.22 亿 kWh（+2.67%），上网电量 1721.79 亿 kWh（+3.17%），电量增速环比有所放缓，电量增长主要系防城港今年发电时间多于去年同期及大亚湾、岭东换料大修时间减少所致。第三季度单季度，公司总发电量 625.11 亿 kWh，同比-3.37%，环比+3.95%；上网电量 588.19 亿 kWh，同比-3.39%，环比+3.79%。2026 年广东市场化核电取消变动成本补偿，上网电价触底反弹。10 月 21日，广东电力交易中心发布《关于广东电力市场 2026 年交易关键机制和参数的通知》，核电安排岭澳、阳江核电市场化交易电量约 312 亿 kWh作为最终交易上限。对核电应用的政府授权单向差价合约机制与上年相同，但不再执行变动成本补偿机制。在市场交易均价不变的情况下，核电取消变动成本补偿后市场化电价约提高 4 分/kWh（含税，下同），即使在广东市场化电价触底 0.372 元/kWh 的最差情况下，也将提高约 2 分/kWh。电价提高叠加新建机组投产，公司 2026 年业绩有望触底反弹。核电增值税政策调整。10 月 17 日，财政部、海关总署、税务总局印发《关于调整风力发电等增值税政策的公告》。2025 年 10 月 31 日前已正式商业投产的核电机组，继续按原政策执行；2025 年 10 月 31 日前国务院已核准但尚未正式商业投产的核电机组，核力发电企业生产销售电力产品，自正式商业投产次月起 10 个年度内，实行增值税先征后退政策，退税比例为已入库税款的 50%；2025 年 11 月 1 日后核准的核电机组，不再实行增值税先征后退政策。由于核电投产前期存在进项税抵减增值税的情况，实际不发生增值税返还，预计短期内增值税政策调整将不会对核电盈利产生明显影响。完成惠州核电注入。公司已完成资产注入事宜交易款项的支付，10 月 31日中广核惠州核电有限公司、中广核惠州第二核电有限公司、中广核惠州第三核电有限公司、中广核湛江核电有限公司完成资产注入，成为公司的子公司，其中惠州核电股权比例 82%，惠州第二核电、惠州第三核电、湛江核电股权比例 100%。风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到电价下行影响，预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 94.1/107.5/117.3 亿元（原为 97.5/104.4/111.8 亿元），同比增速-13%/14%/9%；每股收益0.19/0.21/0.23 元 ， 当 前 股 价 对 应 2025-2027 年 PE 分 别 为21.1/18.5/17.0x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)82,54986,80486,56495,394103,509请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告(+/-%)-0.3%5.2%-0.3%10.2%8.5%归母净利润(百万元)107251081494101074911734(+/-%)7.6%0.8%-13.0%14.2%9.17%每股收益（元）0.210.210.190.210.23EBITMargin31.1%28.5%31.1%32.5%33.1%净资产收益率（ROE）9.5%9.1%7.5%8.2%8.6%市盈率（PE）18.017.820.517.916.4EV/EBITDA11.811.812.312.613.0市净率（PB）1.701.621.551.481.41资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3发电量持续增长，电价下降拖累业绩增长。2025 年前三季度公司实现营业收入597.23 亿元，同比减少 4.09%；归母净利润 85.76 亿元，同比减少 14.14%，主要系市场化电量增加、电价下降所致。第三季度实现营业收入 205.56 亿元，同比减少 10.21%，环比增加 7.40%；归母净利润 26.24 亿元，同比减少 8.81%，环比减少 10.32%。前三季度公司运营管理的核电机组总发电量 1828.22 亿 kWh（+2.67%），上网电量 1721.79 亿 kWh（+3.17%），电量增速环比有所放缓，电量增长主要系防城港今年发电时间多于去年同期及大亚湾、岭东换料大修时间减少所致。第三季度单季度，公司总发电量 625.11 亿 kWh，同比-3.37%，环比+3.95%；上网电量588.19 亿 kWh，同比-3.39%，环比+3.79%。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经