业绩因新能源业务归母利润下降承压，核电风电增值税政策调整

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月04日优于大市中国核电（601985.SH）业绩因新能源业务归母利润下降承压，核电风电增值税政策调整核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003证券分析师：刘汉轩证券分析师：崔佳诚010-88005198021-60375416liuhanxuan@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980524120001S0980525070002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价9.10 元总市值/流通市值187169/171838 百万元52 周最高价/最低价10.58/8.37 元近 3 个月日均成交额1169.86 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中国核电（601985.SH）-新能源持股比例下降及业绩承压，拟首次进行中期分红》 ——2025-09-01《中国核电（601985.SH）-所得税增加和电价下降压制业绩增长，三门核电三期获核准》 ——2025-05-07《中国核电（601985.SH）-电量波动及电价降低导致业绩有所下滑，漳州 1 号机组获批装料》 ——2024-11-06《中国核电（601985.SH）-高温气冷堆获核准，拓展核能新生态》——2024-08-31《中国核电（601985.SH）-24H1 上网电量 993 亿 kWh（+4.68%），拟定向增发 16.4 亿股募集 140 亿元》 ——2024-07-12发电量持续增长，新能源业务业绩有所承压。2025 年前三季度，公司实现营业收入 616.35 亿元，同比增加 8.16%；实现归母净利润 80.02 亿元，同比减少 10.42%。第三季度，公司实现营业收入 206.62 亿元，同比增加 5.72%，环比减少 0.19%；实现归母净利润 23.36 亿元，同比减少23.45%，环比减少 7.64%。公司营收增长主要系发电量同比提高所致，但归母净利润下降，主要系新能源增收不增利且发行两期类 REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降，以及核电业务电价下行、成本费用增长等因素影响所致。机组有序建设，装机规模稳健增长。截至 9 月 30 日，公司核电控股在运机组 26 台，装机容量 2500 万千瓦；控股在建及核准待建机组 19 台，装机容量 2185.90 万千瓦；新能源控股在运装机 3348.47 万千瓦，其中风电 1049.13 万千瓦、光伏 2299.34 万千瓦，另控股独立储能电站 165.10万千瓦；控股在建装机容量 738.78 万千瓦，包括风电 194.64 万千瓦，光伏 544.13 万千瓦。核电、风电增值税政策调整。10 月 17 日，财政部、海关总署、税务总局印发《关于调整风力发电等增值税政策的公告》。自 2025 年 11 月 1 日起至 2027 年 12 月 31 日，对纳税人销售自产的利用海上风力生产的电力产品，实行增值税即征即退 50%的政策。2025 年 10 月 31 日前已正式商业投产的核电机组，继续按原政策执行；2025 年 10 月 31 日前国务院已核准但尚未正式商业投产的核电机组，核力发电企业生产销售电力产品，自正式商业投产次月起 10 个年度内，实行增值税先征后退政策，退税比例为已入库税款的 50%；2025 年 11 月 1 日后核准的核电机组，不再实行增值税先征后退政策。由于核电投产前期存在进项税抵减增值税的情况，实际不发生增值税返还，预计短期内增值税政策调整将不会对核电盈利产生明显影响。风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计 2025-2027 年公司归母净利润 92.3/100.0/110.9 亿元（原为 95.9/100.0/111.5 亿元），同比增速 5%/8%/11%，对应当前股价 PE 为 20/18/17X，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)74,95777,27279,87385,28595,036(+/-%)5.2%3.1%3.4%6.8%11.4%净利润(百万元)10624877792301000711089(+/-%)17.9%-17.4%5%8%11%每股收益（元）0.560.430.450.490.54EBITMargin39.0%38.0%37.2%37.9%37.5%净资产收益率（ROE）11.7%8.0%8.0%8.2%8.7%市盈率（PE）16.121.220.118.616.7EV/EBITDA12.013.513.112.812.6市净率（PB）1.871.691.611.531.45资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2发电量持续增长，新能源业务业绩有所承压。2025 年前三季度，公司实现营业收入 616.35 亿元，同比增加 8.16%；实现归母净利润 80.02 亿元，同比减少 10.42%。第三季度，公司实现营业收入 206.62 亿元，同比增加 5.72%，环比减少 0.19%；实现归母净利润 23.36 亿元，同比减少 23.45%，环比减少 7.64%。公司营收增长主要系发电量同比提高所致，但归母净利润下降，主要系新能源增收不增利且发行两期类 REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降，以及核电业务电价下行、成本费用增长等因素影响所致。公司新能源业务收入增长 21.09%，归母净利润下降 67.96%；核电业务收入增长 5.56%，归母净利润增长2.81%。公司前三季度累计商运发电量 1843.64 亿千瓦时，同比增长 14.95%；上网电量为1740.95 亿千瓦时，同比增长 15.20%，上网电量增速较上半年略减 0.7pct。第三季度发电量 625.88 亿 kWh，同比增长 13.60%，环比增加 0.89%；上网电量 589.91亿 kWh，同比增长 13.83%，环比增加 0.57%。核电发电量 1510.08 亿 kWh，同比增长 11.33%；上网电量累计为 1412.83 亿千瓦时，同比增长 11.44%；机组平均利用小时数约为 6046 小时。电量增长主要系福清核电大小修减少及漳州 1 号投运所致。第三季度核电发电量 511.47 亿 kWh，同比增长 10.03%，环比增长 1.52%；上网电量 477.32 亿 kWh，同比增长 10.09%，环比增长 1.17%。新能源发电量 333.56 亿千瓦时，同比增长 34.77%；上网电量 328.12 亿千瓦时，同比增长 34.82%，主要系新能源在运装机规模增