房地产行业专题报告：估值达到历史底部，销售预计前低后高

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 估值达到历史底部，销售预计前低后高 房地产行业专题报告｜2020.2.4 中信证券研究部 核心观点 陈聪 首席基地产业 分析师 S1010510120047 张全国 地产分析师 S1010517050001 联系人：李金哲 我们预计，3-4 月的销售大概率低于市场预期，但全年而言销售只是被延滞，开发企业融资成本将有所下降，销售回款会改善，拿地机会增加。不过，我们预计2020 年 3 月份之后，全国房地产开发投资和开工增速将由于疫情原因有所放缓。结合估值考虑，我们建议投资者重点配置开发龙头企业。 ▍3-4 月商品房销售大概率低于预期，湖北区域影响时间可能更长。此次新冠肺炎疫情的确诊人数已经远超 SARS 确诊人数，各地聚集性病例占比增加。我们对 3 月各开发企业的项目开盘数量持谨慎观点。2019 年样本公司 3-4月的销售额占全年销售额的 16%，我们预计今年前四月的销售同比增幅将会有明显下降。湖北尤其是武汉地区的销售受到冲击的时间可能更长（预计疫情对当地楼市冲击可能延续到下半年），不过湖北区域只占龙头公司货值的 5%左右。 ▍需求可能累积，预计全年销售前低后高，2020 年全国商品住宅销售额仍有望增长。房屋的购置行为中长期来看受到资金成本、房价波动预期、调控政策严厉程度等多种因素影响，推盘不足导致的阶段性冲击会使得后续销售反而转强。按揭贷款利率呈现下降趋势。融 360 监测全国首套房贷利率 1 月达到 5.51%，环比 12 月继续下降。我们相信，后续市场流动性较为充裕，房贷利率易降难升，购房置业的合理需求将有望在二季度后释放。我们维持 2020 年全国商品住宅销售有所增长的预测。 ▍2020 年 3 月份之后，开发投资和新开工可能受到一定冲击。线上看房、蓄客甚至是销售都是可能的，但线上开发建设是不可能的。我们认为，房地产开发活动聚集大量人员，尤其是外来务工人员，需要等疫情完全得到控制之后，才会完全恢复正常。和销售不同，我们预计开发投资不会因为上半年减弱而在下半年报复性反弹——企业特定阶段的开工和投资能力是有限的。当然，2020 年前两个月，这种产业链端的影响还不会特别显著，到公布 2020 年 3 月数据时，我们相信市场会对全年开发投资增速更趋谨慎。 ▍预计 2020 年二季度后优质土地供给增多，有利于企业优化存货。逆周期调节对政府性基金收入提出了更高要求。当然，我们也相信“房住不炒”的指引下，全国房价不会出现全面上涨。这样一来，对地方来说，土地出让质量提升就成为最有可能的选项。这客观上有利于开发企业优化存货结构，降低中长期经营风险。 ▍风险提示：疫情持续时间较长的风险。 ▍估值极具吸引力，建议配置重心从地产产业链回归地产开发行业。尽管地产开发行业仍然面临短期销售不达预期，但我们认为销售只是因为开盘推迟而迟滞。纵观全年，我们相信开发企业的资金成本会下降，销售回款会改善，拿地机会将增加。2020 年，受疫情等因素影响，再加上地产开发板块的估值已经极具吸引力（A 股地产蓝筹估值位于历史分位数 3.6%左右，H 股地产蓝筹估值位于历史分位数 11.4%左右，如果考虑龙头公司新业务价值大于历史上任何一个时期，我们判断估值已经在历史的绝对底部）。我们看好龙头地产企业，重点推荐万科 A(万科企业)、保利地产、龙湖集团、世茂房地产、旭辉控股集团等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称 评级 股价 NAV EPS（元） PE （元） （元） 18A 19E 20E 21E 18A 19E 20E 21E 万科 A 买入 26.63 35.74 3.06 3.69 4.44 5.66 8.7 7.2 6.0 4.7 万科企业 买入 25.20 35.74 3.06 3.69 4.44 5.66 8.2 6.8 5.7 4.5 华侨城 A 买入 6.37 12.92 1.29 1.47 1.67 1.90 4.9 4.3 3.8 3.4 招商蛇口 买入 16.32 33.38 1.89 2.31 2.87 3.45 8.6 7.1 5.7 4.7 中南建设 买入 8.36 14.64 0.59 1.01 1.74 1.81 14.2 8.3 4.8 4.6 保利地产 买入 13.98 19.43 1.59 2.23 2.74 3.21 8.8 6.3 5.1 4.4 华夏幸福 买入 23.76 26.51 4.03 5.09 6.27 8.80 5.9 4.7 3.8 2.7 金地集团 买入 11.92 12.43 1.79 2.07 2.28 2.49 6.7 5.8 5.2 4.8 龙湖集团 买入 30.35 20.93 2.16 2.82 3.42 4.05 14.1 10.8 8.9 7.5 世茂房地产 买入 23.26 26.83 2.59 3.44 4.49 5.24 9.0 6.8 5.2 4.4 光大嘉宝 买入 3.34 6.97 0.76 0.60 0.65 0.69 4.4 5.6 5.1 4.8 旭辉控股集团 买入 4.97 7.87 0.71 0.87 1.07 1.28 7.0 5.7 4.6 3.9 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 2 月 3 日收盘价，港股股价已调整为人民币，以比较 NAV。 房地产行业 评级 强于大市（维持） 房地产行业专题报告｜2020.2.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 可能低于市场预期的因素 .................................................................................................. 1 三四月的销售合同金额可能低于预期 ................................................................................ 1 湖北区域所受的冲击可能超过市场预期 ............................................................................ 2 房屋新开工和开发投资全年增速可能受到影响.................................................................. 3 可能好于市场预期的因素 .................................................................................................. 4 销售可能前低后高，全年销售额仍同比增长