2025Q3经营加速调整，中期分红规划提振信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月31日优于大市五粮液（000858.SZ）2025Q3 经营加速调整，中期分红规划提振信心核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟证券分析师：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001S0980525070005基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价118.99 元总市值/流通市值461873/461853 百万元52 周最高价/最低价164.60/115.40 元近 3 个月日均成交额2773.96 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《五粮液（000858.SZ）-2025Q2 收入同比正增，产品及渠道端展现韧性》 ——2025-08-28《五粮液（000858.SZ）-2025 年全面推进营销改革，第一季度实现开门红》 ——2025-04-26《五粮液（000858.SZ）-理性调整经营节奏，推动营销执行力提升》 ——2024-12-22《五粮液（000858.SZ）-第三季度报表质量较高，规划分红率不低于 70%》 ——2024-11-01《五粮液（000858.SZ）-第二季度收入同比增长 10%，现金流反映厂商关系向好》 ——2024-08-292025Q3 业绩下滑幅度较大，中期分红提振信心。2025Q1-3 公司实现营业总收入609.5 亿元/同比-10.3%，归母净利润 215.1 亿元/同比-13.7%；其中 2025Q3 营业总收入 81.7 亿元/同比-52.7%，归母净利润 20.2 亿元/同比-65.6%，第三季度业绩下滑幅度扩大，经营加速调整、释放需求压力；公司公告中期分红规划，提振市场信心。需求压力下公司积极为渠道纾压，预计市场动销表现好于报表收入端。2025Q3销售收现71.4亿元/同比-74.7%，截至2025Q3 末合同负债92.68 亿元/环比-8.09亿元/同比+21.96 亿元，上半年大型经销商贡献较多收入，第三季度公司以市场健康良性为主，集中去化渠道库存，适当降低回款和发货速度。我们预计市场实际动销表现好于报表收入表现，普五批价下行后性价比有所凸显，终端周转速度领先于千元价位其他产品；五粮液 1618、五粮春/尖庄等系列酒产品在宴席场景开瓶表现具有韧性。增加市场费用投入，维护厂商关系，促进消费者开瓶。2025Q3 经营性现金流净额-28.89 亿元/同比-117.7%，与收现减少、增加现金费用投入有关。9 月公司主动给予渠道补贴政策，呵护经销商利润空间，激励优质经销商走出负向反馈。2025Q3 毛利率同比-13.53pcts 至 62.6%，我们预计主因普五渠道补贴、1618 及系列酒产品加大宴席买赠和扫码红包力度所致，消费者开瓶表现反馈较好。2025Q3 税金及附加/销售费用/管理费用率分别为 15.47%/15.09%/7.17%，同比+0.62/+1.06/+3.16pcts，主因收入降速但员工薪酬等支出具有刚性。投资建议：展望第四季度，高端白酒消费需求仍处于缓慢复苏阶段，叠加去年较高基数影响，预计公司仍以去化库存、稳定价盘为主，也将积极反哺渠道和消费者，在市场动销层面提升自身份额。下调此前收入及净利润预测，预计 2025-2027年公司收入 758.2/757.6/795.3 亿元，同比-15.0%/-0.1%/+5.0%（前值同比+2.1%/+5.1%/+5.8% ）；预计归母净利润 256.7/258.7/278.7 亿元，同比-19.4%/+0.8%/+7.7%（前值同比-2.3%/+3.0%/+7.2%），当前股价对应 25/26 年17.9/17.8 倍 P/E。公司公告中期分红，拟派发现金红利 100.1 亿元（含税），按我们 2025 年预测净利润对应 39%分红率；根据公司此前股东回报规划，2024-2026 年现金分红总额不低于 200 亿元，对应 2025 年 78%分红率和 4.3%股息率，当前估值具有较高安全边际，维持“优于大市”评级。风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)83,27289,17575,81675,76179,528(+/-%)12.6%7.1%-15.0%-0.1%5.0%净利润(百万元)3021131853256652587027871(+/-%)13.2%5.4%-19.4%0.8%7.7%每股收益（元）7.788.216.616.667.18EBITMargin46.9%45.8%43.0%43.4%44.5%净资产收益率（ROE）23.3%23.9%18.2%17.4%17.7%市盈率（PE）15.214.417.917.816.5EV/EBITDA12.512.314.814.513.5市净率（PB）3.553.453.263.092.93资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：2021Q1 至今公司单季度营业总收入及同比增速图2：2021Q1 至今公司单季度归母净利润及同比增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：2021Q1 至今公司单季度毛利率及净利率图4：2021Q1 至今公司单季度销售费用率及管理费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：五粮液盈利预测调整表调整前调整后调整幅度项目2024A2025E2026E2025E2026E2025E2026E营业总收入（百万元）89,17591,07395,70475,81675,761-16.8%-20.8%收入同比增速%7.1%2.1%5.1%-15.0%-0.1%-17.11pcts-5.16pcts毛利率%77.1%75.4%74.7%76.2%76.0%0.78pcts1.3pcts销售费用率%77.1%12.5%12.3%14.0%13.0%1.5pcts0.7pcts管理费用率%4.0%3.6%3.6%4.0%4.0%0.4pcts0.4pcts归母净利润（百万元）31,85331,13232,05625,66525,870-17.6%-19.3%归母净利润同比增速%5.4%-2.3%3.0%-19.4%0.8%-17.16pcts-2.17pcts净利率%35.7%34.2%33.5%33.9%34.1%-0.33pcts0.65pctsEPS（元）8.218.028.266.616.66-17.6%-19.3%资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理表2：可比公司估值表公司代码公司名称投资评级收盘价（元）2025/10/31总市值（亿元）2025/10/31归母净利润（亿元）PE2024A2025E2024A2025E600519.SH 贵州