三季度啤酒业务量减价升，销售费用投放有所增加

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月31日优于大市重庆啤酒（600132.SH）三季度啤酒业务量减价升，销售费用投放有所增加核心观点公司研究·财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价53.50 元总市值/流通市值25892/25892 百万元52 周最高价/最低价68.94/52.70 元近 3 个月日均成交额199.31 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《重庆啤酒（600132.SH）-二季度吨价压力增大，税率波动拖累盈利能力》 ——2025-08-18《重庆啤酒（600132.SH）-2024 年啤酒量价承压，2025 年第一季度经营改善》 ——2025-04-30《重庆啤酒（600132.SH）-第三季度销量同比下滑，产品结构承压》 ——2024-11-01《重庆啤酒（600132.SH）-第二季度销量同比增长，高端化速度有所放缓》 ——2024-08-17《重庆啤酒（600132.SH）-产品、渠道积极应变，公司经营韧性强化》 ——2024-06-12公司公布 2025 年三季度业绩：3Q25 实现营业总收入 42.2 亿元，同比+0.4%；实现归母净利润 3.8 亿元，同比-12.7%。Q3 啤酒业务量减价升，产品结构延续提升。Q3 啤酒收入同比+0.6%，其中销量同比-0.7%，吨价同比+1.3%。Q3 销量下滑主要系啤酒行业受消费信心修复缓慢及规范吃喝相关政策影响，酒饮需求疲弱。吨价同比提升主因产品结构有所提升，Q3 高档/主流/低档产品收入分别同比+3.7%/-3.2%/-10.5%，高档（8 元以上）产品收入占比同比提升 1.9pp至 58.1%，预计主要受益于 8-12 元档核心单品品牌势能较强、加强非现饮渠道渗透，从而维持韧性增长。Q3 盈利水平有所下降，销售费用投放力度增大。受益于产品结构提升以及成本下行，Q3 毛利率同比+1.7pp。销售/管理费用率分别同比+1.9/+0.5pp，销售费用率上升主要系公司在三季度适度加大市场费用投放以促进动销回转，研发/财务费用率同比持平。Q3 投资净收益出现小幅亏损，且因部分税收优惠取消，Q3 所得税率同比提升，故虽毛销差同比-0.2pp，但净利率下滑幅度更大，同比-2.7pp，归母净利率同比-1.3pp。现金流量状态良好且现金储备充分。现金流方面，Q3 经营性现金流量净额同比+12.6%，投资性现金净流出减少，主因资本开支减少，Q3 现金及现金等价物增加 9.4 亿。截至 Q3 末，公司货币资金 34 亿元，同环比均有提升。良好的现金流情况叠加充沛的现金储备为维持较高的分红比例提供了基础条件，全年较高的分红比例仍可期待。盈利预测与投资建议：考虑到公司面对较为疲弱的酒水消费需求，适度加大对部分品牌及地区的市场费用投入，同时开始探索非啤酒业务，例如新推出能量饮料产品、汽水产品，实际销售费用投放力度比我们此前预期的更大，故我们维持 2025-2027 年收入预测、小幅下调 2025-2027 年利润预测：预计 2025-2027 年公司实现营业总收入 147.3/150.3/153.5亿元，同比+0.6%/+2.0%/+2.1%；实现归母净利润 12.1/12.6/13.1 亿元（前预测值 12.6/13.1/13.5 亿元），同比+8.9%/+4.0%/+4.0%；当前股价对应 PE 分别为 21/21/20 倍。公司保持高端化战略定力、持续巩固高端品牌优势，为长期发展蓄力，且公司高度重视股东回报，过去三年维持高分红比率，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增长速度显著放缓；核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)14,81514,64514,73115,03315,355(+/-%)5.5%-1.1%0.6%2.0%2.1%归母净利润(百万元)13371115121312621313(+/-%)5.8%-16.6%8.9%4.0%4.0%每股收益（元）2.762.302.512.612.71EBITMargin22.1%21.2%21.3%21.6%22.0%净资产收益率（ROE）62.5%94.0%94.9%93.5%92.4%市盈率（PE）19.423.221.320.519.7EV/EBITDA9.29.59.49.18.8市净率（PB）12.1021.8520.2619.1918.23资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司公布 2025 年三季度业绩：3Q25 实现营业总收入 42.2 亿元，同比+0.4%；实现归母净利润 3.8 亿元，同比-12.7%；实现扣非归母净利润 3.7 亿元，同比-12.1%。Q3 啤酒业务量减价升，产品结构延续提升。Q3 啤酒收入同比+0.6%，其中销量同比-0.7%，吨价同比+1.3%。Q3 销量下滑主要系啤酒行业受消费信心修复缓慢及规范吃喝相关政策影响，酒饮需求疲弱。吨价同比提升主因产品结构有所提升，Q3高档/主流/低档产品收入分别同比+3.7%/-3.2%/-10.5%，高档（8 元以上）产品收入占比同比提升 1.9pp 至 58.1%，预计主要受益于 8-12 元档核心单品品牌势能较强、加强非现饮渠道渗透，从而维持韧性增长。Q3 盈利水平有所下降，销售费用投放力度增大。受益于产品结构提升以及成本下行，Q3 毛利率同比+1.7pp。销售/管理费用率分别同比+1.9/+0.5pp，销售费用率上升预计系公司在三季度适度加大市场费用投放以促进动销回转，研发/财务费用率同比持平。Q3 投资净收益出现小幅亏损，且因部分税收优惠取消，Q3 所得税率同比提升，故虽毛销差同比-0.2pp，但净利率下滑幅度更大，同比-2.7pp，归母净利率同比-1.3pp。现金流量状态良好且现金储备充分。现金流方面，Q3 经营性现金流量净额同比+12.6%，投资性现金净流出减少，主因资本开支减少，Q3 现金及现金等价物增加9.4 亿。截至 Q3 末，公司货币资金 34 亿元，同环比均有提升。良好的现金流情况叠加充沛的现金储备为维持较高的分红比例提供了基础条件，全年较高的分红比例仍可期待。盈利预测与投资建议：考虑到公司面对较为疲弱的酒水消费需求，适度加大对部分品牌及地区的市场费用投入，同时开始探索非啤酒业务，例如新推出能量饮料产品、汽水产品，实际销售费用投放力度比我们此前预期的更大，故我们维持2025-2027 年收入预测、小幅下调 2025-2027 年利润预测：预计 2025-2027 年公司实现营业总收入 147.3/150.3/153.5 亿元，同比+0