拥抱商超定制成效初显，加码冷冻烘焙赛道

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月29日优于大市安井食品（603345.SH）拥抱商超定制成效初显，加码冷冻烘焙赛道核心观点公司研究·财报点评食品饮料·食品加工证券分析师：张向伟联系人：王新雨021-60875135zhangxiangwei@guosen.com.cn wangxinyu8@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价69.83 元总市值/流通市值23274/23274 百万元52 周最高价/最低价98.53/69.51 元近 3 个月日均成交额404.03 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《安井食品（603345.SH）-2025 年第二季度利润承压，坚持产品创新驱动》 ——2025-08-27《安井食品（603345.SH）-利润短期承压，2025 年新品规划清晰》——2025-04-30《安井食品（603345.SH）-第三季度收入同比增长 4.63%，盈利受到短期因素扰动》 ——2024-10-29《安井食品（603345.SH）-第二季度收入同比增长 2.3%，公司主业经营稳健》 ——2024-08-21《安井食品（603345.SH）-盈利能力持续改善，提升分红率回馈股东》 ——2024-05-28安井食品 2025 年前三季度实现营业总收入 113.71 亿元，同比增长 2.66%；实现归母净利润 9.49 亿元，同比减少 9.35%；实现扣非归母净利润 8.67 亿元，同比减少 13.36%。2025 年第三季度实现营业总收入 37.66 亿元，同比增长 6.61%；实现归母净利润 2.73 亿元，同比增长 11.80%；实现扣非归母净利润 2.64 亿元，同比增长 15.27%。拥抱商超定制成效初显，新零售、特通实现高增。分渠道看，2025 年第三季度经销商/商超/特通/新零售及电商渠道收入同比-0.6%/+28%/+68%/+38%。公司拥抱商超定制化战略推进顺利，在沃尔玛等渠道定制产品进展顺利；特通渠道受益于直营餐饮、茶饮等新增客户增量。分产品看，2025 年第三季度调制食品/菜肴制品/米面制品收入分别同比+6.4%/+8.8%/-9.1%，其中调制食品预计受益于肉多多烤肠产品放量以及锁鲜装产品稳健增长；菜肴制品中小酥肉、虾滑等单品增长表现较好。费用率下降，盈利能力改善。2025 年第三季度公司毛利率环比改善，主要系毛利率较低的小龙虾业务占比下降。2025 年第三季度公司销售/管理费用率分别为 6.1%/3.0%，同比-0.3pct/-0.5pct,销售费用率下降主因广告宣传费减少，行业价格战效果预计减弱。管理费用率下降主因股份支付费用减少。在此基础上，2025 年第三季度公司扣非归母净利润率同比提升 0.5pct 至7.0%，盈利能力实现改善。坚持产品创新驱动，加码冷冻烘焙赛道。公司明确产品创新驱动，持续推进商超定制、新零售及特通定制，通过高品质、差异化产品矩阵满足多元化消费需求，如肉多多烤肠表现良好。2025 年第三季度完成对鼎味泰的并表，在此基础上公司重视冷冻烘焙赛道，计划变更 3.61 亿元募集资金投入鼎益丰烘焙项目建设。风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，新品推广不及预期等。投资建议：由于速冻食品下游需求较为疲软，我们小幅下调此前收入预测，但是公司降本增效措施效果明显，上调 2025 年利润预测。我们预计2025-2027 年公司实现营业总收入 157.6/170.1/182.5 亿元（前预测值为158.2/172.3/184.8 亿元），同比 4.2%/7.9%/7.3%；2025-2027 年公司实现归母净利润 14.2/15.4/16.6 亿元（前预测值为 14.0/15.6/16.7 亿元），同比-4.4%/8.8%/7.2%；实现 EPS4.26/4.63/4.97 元；当前股价对应 PE 分别为16.4/15.1/14.1 倍。维持优于大市评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)14,04515,12715,76117,01018,253(+/-%)15.3%7.7%4.2%7.9%7.3%净利润(百万元)14781485142015441656(+/-%)34.2%0.5%-4.4%8.8%7.2%每股收益（元）5.045.064.264.634.97EBITMargin12.5%12.0%10.8%11.0%11.1%净资产收益率（ROE）11.7%11.5%10.5%11.0%11.3%市盈率（PE）13.913.816.415.114.1EV/EBITDA11.510.712.211.210.5市净率（PB）1.621.581.731.661.59资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2安井食品 2025 年前三季度实现营业总收入 113.71 亿元，同比增长 2.66%；实现归母净利润 9.49 亿元，同比减少 9.35%；实现扣非归母净利润 8.67 亿元，同比减少 13.36%。2025 年第三季度实现营业总收入 37.66 亿元，同比增长 6.61%；实现归母净利润 2.73 亿元，同比增长 11.80%；实现扣非归母净利润 2.64 亿元，同比增长 15.27%。图1：公司营收（百万元）及 yoy图2：公司归母净利润（百万元）及 yoy资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理拥抱商超定制成效初显，新零售、特通实现高增。分渠道看，2025 年第三季度经销商/商超/特通/新零售及电商渠道收入同比-0.6%/+28%/+68%/+38%。公司拥抱商超定制化战略推进顺利，在沃尔玛等渠道定制产品进展顺利；特通渠道受益于直营餐饮、茶饮等新增客户增量。分产品看，2025 年第三季度调制食品/菜肴制品/米面制品收入分别同比+6.4%/+8.8%/-9.1%，其中调制食品预计受益于肉多多烤肠产品放量以及锁鲜装产品稳健增长；菜肴制品中小酥肉、虾滑等单品增长表现较好。费用率下降，盈利能力改善。2025 年第三季度公司毛利率环比改善，主要系毛利率较低的小龙虾业务占比下降。2025 年第三季度公司销售/管理费用率分别为6.1%/3.0%，同比-0.3pct/-0.5pct,销售费用率下降主因广告宣传费减少，行业价格战效果预计减弱。管理费用率下降主因股份支付费用减少。在此基础上，2025年第三季度公司扣非归母净利润率同比提升 0.5pct 至 7.0%，盈利能力实现改善。图3：公司毛利率变化情况图4：公司归母净利率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3坚持产品创新驱动，加码冷冻烘焙赛道。公司明确产品创新驱动，持续推进商超定制、新零售及特通定制，通过高品质、差异化产品