收入端降幅收窄，主动控费提效

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月29日中性三全食品（002216.SZ）收入端降幅收窄，主动控费提效核心观点公司研究·财报点评食品饮料·食品加工证券分析师：张向伟联系人：王新雨021-60875135zhangxiangwei@guosen.com.cn wangxinyu8@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级中性(维持)合理估值收盘价10.98 元总市值/流通市值9653/6920 百万元52 周最高价/最低价13.91/10.24 元近 3 个月日均成交额70.48 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《三全食品（002216.SZ）-上半年收入同比减少 2.7%，组织与渠道改革持续推进》 ——2025-08-27《三全食品（002216.SZ）-2024 年收入同比减少 6%，积极观察下游渠道变革》 ——2025-04-23《三全食品（002216.SZ）-国内速冻面米行业龙头，积极开拓新品类与渠道》 ——2024-10-30三全食品 2025 前三季度实现营业总收入 50.00 亿元，同比减少 2.44%；实现归母净利润 3.96 亿元，同比增长 0.37%；实现扣非归母净利润 2.71 亿元，同比减少 13.25%；2025 年第三季度实现营业总收入 14.32 亿元，同比减少1.87%；实现归母净利润 0.83 亿元，同比增长 34.90%；实现扣非归母净利润0.47 亿元，同比增长 7.33%。收入端降幅收窄，渠道改革持续推进。公司聚焦品质与个性化，升级产品矩阵并拓展全渠道，通过推出烤肠、丸滑等产品推动肉制品增长，三季度成功实现降幅收窄。渠道方面，公司深化与大润发、永辉等 KA 系统合作开发定制品，并与零食连锁品牌加强合作，拓展会员超市、硬折扣等新兴渠道。组织上，公司设立专门部门负责经销商管理与服务，强化渠道管控；对直营商超渠道进行人员与管理模式革新，转为“总对总”集中合作模式以应对市场变化。主动控费提效，核心业务盈利水平磨底。2025 年第三季度公司毛利率为22.3%，同比-0.5pct，毛利率降幅也与收入同步收窄；2025 年第三季度销售/管理费用率为 14.0%/3.6%，同比-1.7/+0.2pct，源于公司主动控费，提升费用使用效率；2025 年第三季度归母净利润增加较多，为投资收益及公允价值变动收益增厚；扣非归母净利率为 3.3%，仍处于磨底阶段。海外孙公司完成注册登记，开拓海外市场。公司拟通过中国香港全资子公司，在开曼群岛设立全资孙公司，并由开曼孙公司在澳大利亚投资建设生产基地，拓展澳大利亚、新西兰及东南亚市场，总投资额约 2.8 亿澳元，资金来源为公司自有资金。目前开曼全资孙公司“三全集团环球控股有限公司”已完成注册登记。风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，下游需求恢复不及预期等。投资建议：由于速冻食品渠道表现疲弱，我们下调此前收入预测，但公司投资收益、公允价值变动增益较多，故小幅上调利润预测。2025-2027 年公司实现营业总收入 65.1/68.8/72.0 亿元（前预测值为 66.8/70.7/73.9 亿元），同比-1.9%/5.7%/4.6%；2025-2027 年公司实现归母净利润 5.4/5.6/5.5 亿元（ 前 预 测 值 为 5.3/5.6/5.6 亿 元 ） ， 同 比 0.4%/2.5%/-1.8% ； 实 现EPS0.62/0.63/0.62 元；当前股价对应 PE 分别为 17.7/17.3/17.6 倍。维持中性评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)7,0566,6326,5096,8837,197(+/-%)-5.1%-6.0%-1.9%5.7%4.6%净利润(百万元)749542544558548(+/-%)-6.4%-27.6%0.4%2.5%-1.8%每股收益（元）0.850.620.620.630.62EBITMargin10.7%7.0%6.6%6.8%6.9%净资产收益率（ROE）17.3%12.3%12.1%12.1%11.7%市盈率（PE）12.917.817.717.317.6EV/EBITDA14.222.521.219.518.5市净率（PB）2.222.192.142.102.05资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2三全食品 2025 前三季度实现营业总收入 50.00 亿元，同比减少 2.44%；实现归母净利润 3.96 亿元，同比增长 0.37%；实现扣非归母净利润 2.71 亿元，同比减少13.25%；2025 年第三季度实现营业总收入 14.32 亿元，同比减少 1.87%；实现归母净利润 0.83 亿元，同比增长 34.90%；实现扣非归母净利润 0.47 亿元，同比增长 7.33%。图1：2021Q2-2025Q3 年公司营收（百万元）及 yoy图2：2021Q2-2025Q3 年公司归母净利润（百万元）及 yoy资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理收入端降幅收窄，渠道改革持续推进。公司聚焦品质与个性化，升级产品矩阵并拓展全渠道，通过推出烤肠、丸滑等产品推动肉制品增长，三季度成功实现降幅收窄。渠道方面，公司深化与大润发、永辉等 KA 系统合作开发定制品，并与零食连锁品牌加强合作，拓展会员超市、硬折扣等新兴渠道。组织上，公司设立专门部门负责经销商管理与服务，强化渠道管控；对直营商超渠道进行人员与管理模式革新，转为“总对总”集中合作模式以应对市场变化。主动控费提效，核心业务盈利水平磨底。2025 年第三季度公司毛利率为 22.3%，同比-0.5pct，毛利率降幅也与收入同步收窄；2025 年第三季度销售/管理费用率为 14.0%/3.6%，同比-1.7/+0.2pct，源于公司主动控费，提升费用使用效率；2025年第三季度归母净利润增加较多，为投资收益及公允价值变动收益增厚；扣非归母净利率为 3.3%，仍处于磨底阶段。图3：2021Q2-2025Q3 公司毛利率、归母净利率变化情况图4：2021Q2-2025Q3 公司期间费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理海外孙公司完成注册登记，开拓海外市场。公司拟通过中国香港全资子公司，在开曼群岛设立全资孙公司，并由开曼孙公司在澳大利亚投资建设生产基地，拓展请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3澳大利亚、新西兰及东南亚市场，总投资额约 2.8 亿澳元，资金来源为公司自有资金。目前开曼全资孙公司“三全集团环球控股有限公司”（SQ Group GlobalHoldings Ltd.）已完成注册登记。投资建议：由于速冻食品渠道表现疲弱，我们下调此前收入预测，但公司投资收益、公允价值变动增益较多，故小幅上调利润预测。2025-2027