正极材料出货持续提升，固态电池材料布局快速推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月28日优于大市当升科技（300073.SZ）正极材料出货持续提升，固态电池材料布局快速推进核心观点公司研究·财报点评电力设备·电池证券分析师：王蔚祺证券分析师：李全010-88005313021-60375434wangweiqi2@guosen.com.cnliquan2@guosen.com.cnS0980520080003S0980524070002联系人：王喆萱wangzhexuan@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价68.80 元总市值/流通市值37447/34811 百万元52 周最高价/最低价76.11/33.47 元近 3 个月日均成交额1916.66 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《当升科技（300073.SZ）-2024 年三元正极出货承压，固态电池与钠电池材料布局稳步推进》 ——2025-04-27《当升科技（300073.SZ）-2024 年中报点评-Q2 三元正极盈利稳健，磷酸铁锂与固态电池材料快速放量》 ——2024-08-30《当升科技（300073.SZ）-2023 年年报点评-2023 年四季度盈利承压，多种正极产品量产稳步推进》 ——2024-04-02公司 2025Q3 实现归母净利润 1.92 亿元，同比+8%。公司 2025 年前三季度实现营收 73.99 亿元、同比+34%；实现归母净利润 5.03 亿元、同比+8%；实现扣非归母净利润 3.87 亿元、同比+20%。公司 2025Q3 实现营收 29.67 亿元，同比+50%、环比+18%；实现归母净利润 1.92 亿元，同比+8%、环比-4%；实现扣非归母净利润 1.35 亿元，同比+29%、环比-26%。公司三元正极销量稳步提升。我们估计 2025Q3 公司三元正极销量近 1.5 万吨，同比增长超 50%、环比增长 7%；Q3 三元正极单吨净利润约为 1 万元、环比有所下滑，主要系国内外出货结构有所变化。2025 年以来，公司与 SK On、LG 新能源等客户先后签署三元正极供货协议，客户合作持续深化。展望后续，欧洲新能源车需求有望回暖、公司海外客户拓展持续取得新进展，三元正极出货量有望持续提升。同时，公司三元正极产能利用率或将持续改善，叠加出货结构持续优化，三元正极盈利能力有望稳中向好。公司磷酸盐系正极出货快速增长，Q3 实现扭亏为盈。我们估计 2025Q3 公司磷酸盐系正极销量近 2.3 万吨，环比增长 14%。在产能利用率持续高位背景下，公司磷酸盐系正极业务规模优势与成本控制能力持续体现，Q3 实现扭亏为盈。公司目前深度绑定中创新航、瑞浦兰钧等国内领先动力及储能电池客户。同时，公司持续推进产能扩张，随着攀枝花首期项目年产 12 万吨的建成投产，公司客户保障能力有望显著提升。公司在固态电池材料等领域积极布局。正极材料方面，公司半固态电池用正极材料已经实现累计超千吨级出货；全固态电池用超高镍多元材料和超高容量富锂锰基材料已实现 20 吨级以上批量供货。固态电解质方面，公司已率先开发出具有良好界面浸润性的新型氯碘复合硫化物固态电解质，可以显著降低全固态电池使用压力，有效解决固固界面接触难题。目前公司已完成硫化物固态电解质数吨级小试线建设，产品已进入多家头部客户验证阶段。风险提示：电动车销量不及预期；原材料价格大幅波动；高镍需求不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持 “优于大市”评级。基于欧洲补贴政策推动下新能源车市场需求回暖对于公司出货的积极影响，我们上调盈利预测，预计 2025-2027 年公司实现归母净利润 7.97/10.82/13.54 亿元（原预测为6.45/8.26/10.01 亿元），同比+68%/+36%/+25%，EPS 分别为 1.46/1.99/2.49元，动态 PE 为 47.0/34.6/27.7 倍。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)15,1277,59311,14715,99019,147(+/-%)-28.9%-49.8%46.8%43.5%19.7%净利润(百万元)192447379710821354(+/-%)-14.8%-75.4%68.4%35.9%25.0%每股收益（元）3.800.931.461.992.49EBITMargin13.6%3.7%6.0%7.1%7.8%净资产收益率（ROE）15.6%3.5%5.6%6.8%8.0%市盈率（PE）18.1173.6547.0034.5927.67EV/EBITDA16.960.137.426.421.6市净率（PB）2.632.542.592.422.29资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率、净利率情况图6：公司费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202320242025E2026E2027E利润表（百万元）202320242025E2026E2027E现金及现金等价物56896420693372067543营业收入151277593111471599019147应收款项29202329305441624983营业成本12395665396631382016496存货净额6931060152720592465营业税金及附加3341303840其他流动资产2044784483691825销售费用4338627277流动资产合计1256611872132091535117062管理费用185210230296325固定资产39694201406739603816研发费用408370490624708无形资产及其他286295283272260财务费用(256)(110)(69)(75)(78)其他长期资产5897546699591149投资收益(121)25100长期股权投资00000资产减值及公允价值变动(5)(71)(8)00资产总计1741017122182292054222286其他收入271861539070短期借款及交易性金融负债87140100100100营业利润222153088613061648应付款项31502416240334754162营业外净收支3062500其他流动负债297168476686820利润总额22