暑期销售投放加大，动物王国项目终止实施

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月27日优于大市天目湖（603136.SH）暑期销售投放加大，动物王国项目终止实施核心观点公司研究·财报点评社会服务·旅游及景区证券分析师：曾光证券分析师：张鲁0755-82150809010-88005377zengguang@guosen.com.cn zhanglu5@guosen.com.cnS0980511040003S0980521120002证券分析师：杨玉莹yangyuying@guosen.com.cnS0980524070006基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价11.50 元总市值/流通市值3106/3106 百万元52 周最高价/最低价14.58/10.50 元近 3 个月日均成交额115.17 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天目湖（603136.SH）-一季度净利润同比转增，2025 年业绩目标积极》 ——2025-04-22《天目湖（603136.SH）-暑期旺季经营承压，储备项目稳步推进》——2024-10-27《天目湖（603136.SH）-2023 年利润创新高并加强分红，不断推进新项目建设》 ——2024-05-05《天目湖（603136.SH）-三季度经营表现平稳，国资入主未来资源整合成长可期》 ——2023-11-02第三季度公司收入平稳略降，归母利润承压下滑。2025Q3，公司实现收入 1.40亿元，同比微降 1.23%；实现归母净利润 0.29 亿元，同比下降 13.19%；扣非后归母净利润 0.28 亿元，同比下降 13.29%。前三季度，公司累计实现收入 3.86 亿元，同比下降 4.65%；归母净利润 0.83 亿元，同比下降 2.54%；扣非后归母净利润 0.81 亿元，同比下降 2.58%，整体业绩表现承压。暑期收入降幅环比收窄，旺季销售费用率同比高增长影响利润表现。公司作为一站式休闲旅游目的地，主要辐射长三角客群。Q3 公司积极利用“苏超”等区域热点进行营销引流，同时预计水世界增长良好，总体收入同比降幅环比 Q2 收窄。但利润端下滑幅度环比增加，其中毛利率同比平稳，而尽管公司积极进行内部人员等固定成本控制、管理费用同比下滑 11%，但暑期旺季市场推广上加大投入带来销售费用同比增长 93%。公司动物王国项目终止，跟踪其他储备项目推进。此前天目湖与溧阳市政府合资的动物王国公司项目已终止实施，近期公司召开股东大会通过终止原定按持股比例 19.98%向动物王国公司增资 17,982 万元的计划，同时公司前期与动物王国项目公司签署的《筹开咨询及运营管理合同》，已由动物王国公司书面通知决定终止。作为国企背景的旅游上市公司，公司立足休闲度假目的地的深耕细作和资源整合能力，仍是实现中长线成长的基础。后续其他储备看点：南山小寨二期、御水温泉核心产品及配套设施的提档升级工程正在推进，御水温泉三期扩展、平桥休闲深度体验区等概念规划与策划工作已完成，此外通过管理输出谋求增量。风险提示：恶劣天气扰动，消费力恢复不及预期，新项目不及预期等。投资建议：结合公司前三季度经营情况，我们下修 2025-2027 年公司景区和酒店等核心业务收入假设和毛利率净利率假设，并剔除动物王国此前利润假设贡献，进而下修公司 2025-2027 年归母净利润至 1.03/1.16/1.32 亿元（此前为 1.27/1.50/1.65 元），对应 PE30/27/24x。公司持续深耕一站式休闲度假目的地建设，地方国资入主后逐步加强本地资源开发协同。短期外围消费环境变化下公司经营承压，但也努力管控固定成本费用并灵活营销应对挑战，跟踪后续旅游促进政策及储备项目扩张情况，暂维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)630536522556615(+/-%)70.9%-14.9%-2.6%6.5%10.6%净利润(百万元)147105103.3116.3132(+/-%)623.9%-28.8%-1.3%12.6%13.1%每股收益（元）0.790.390.380.430.49EBITMargin32.8%27.3%27.8%29.6%30.1%净资产收益率（ROE）11.0%7.8%7.3%7.8%8.3%市盈率（PE）14.629.730.126.723.6EV/EBITDA7.614.014.412.811.7市净率（PB）1.612.322.202.081.96资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2第三季度公司收入平稳，归母利润承压下滑。2025Q3，公司实现收入 1.40 亿元，同比微降 1.23%；实现归母净利润 0.29 亿元，同比下降 13.19%；扣非后归母净利润 0.28亿元，同比下降 13.29%。前三季度，公司累计实现收入 3.86 亿元，同比下降 4.65%；归母净利润0.83 亿元，同比下降2.54%；扣非后归母净利润0.81 亿元，同比下降2.58%，整体业绩表现承压。暑期收入降幅环比收窄，旺季销售费用率同比高增长影响利润表现。公司作为一站式休闲旅游目的地，主要辐射长三角客群。Q3 公司积极利用“苏超”等区域热点进行营销引流，同时预计水世界增长良好，总体收入同比降幅环比 Q2 收窄。但利润端下滑幅度环比增加，其中毛利率同比平稳，而尽管公司积极进行内部人员等固定成本控制、管理费用同比下滑 11%，但暑期旺季市场推广上加大投入带来销售费用同比增长 93%。图1：公司今年以来各季度收入 表现图2：公司今年以来各季度 归母/扣非业绩表现资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司期间费率变化趋势图4：公司单季度毛利率和净利率变化趋势资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司动物王国项目终止，跟踪其他储备项目推进。此前天目湖与溧阳市政府合资的动物王国公司项目已终止实施，近期公司召开股东大会通过终止原定按持股比例19.98%向动物王国公司增资 17,982 万元的计划，同时公司前期与动物王国项目公司签署的《筹开咨询及运营管理合同》，已由动物王国公司书面通知决定终止。作为国企背景的旅游上市公司，公司立足休闲度假目的地的深耕细作和资源整合能力，仍是实现中长线成长的基础。后续其他储备看点：南山小寨二期、御水温泉核心产品及配套设施的提档升级工程正在推进，御水温泉三期扩展、平桥休闲深度体验区等概念规划与策划工作已完成，此外通过管理输出谋求增量。风险提示：恶劣天气扰动，消费力恢复不及预期，新项目不及预期等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3投资建议：结合公司前三季度经营情况，我们下修 2025-2027 年公司景区和酒店等核心业务收入假设和毛利率净利率假设，并剔除动物王国此前利润假设贡献，进而下修公司 2025-2027 年归母净利润至 1.03/1.1