港股10月策略月报：先抑后扬，聚焦四进攻%2b两底仓

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 10 月 16 日 专题报告 ——港股 10 月策略月报 展望后市，四季度先抑后扬。短期在缺乏增量利好的情况下，港股可能延续震荡态势。但后续随着关税问题有望缓解、四中全会“十五五”增量政策、美联储降息预期强化驱动外资流入等边际利好积累，叠加新经济结构性高景气，有望支撑港股上行。配置方向上聚焦四进攻（有色/科技/电力/保险）+两底仓（困境反转/红利）。 ❑ 港股 10 月核心观点。四季度港股有望先抑后扬。短期在缺乏增量利好的情况下，港股可能延续震荡态势。然而，后续边际利好因素有望累积，驱动港股上涨：1）中国科技业不断取得创新突破；2）超高关税落地概率低，中美关税问题有望在节点前后得以缓和；3）中共四中全会讨论“十五五”规划，提振风险偏好；4）美联储降息预期持续强化。中长期来看，在美联储降息周期开启后，中美政策“双宽松”共振，资金持续流入；未来基本面改善，盈利预期上修叠加估值修复，驱动港股呈现慢牛趋势。 ❑ 基本面与政策：宏观经济继续边际放缓，关税威胁风波或为短期扰动。虽然中国宏观经济继续边际放缓，但以科技为代表的新经济强劲增长，对股市有较强支撑。美国对华关税威胁升级，但风波或仅为短期扰动，构成典型 TACO交易。中美科技、经贸竞争在长期不可避免，但双方都握有筹码，斗而不破，后续缓和可能性大。预计四中全会后，将有更多举措强调财政政策和货币政策的有效落地。“十五五”规划有望在科技创新、国家安全、扩大内需和“反内卷”等方面进行政策布局，提振市场风偏。 ❑ 流动性与估值：外资和南向资金持续净流入，估值洼地优势凸显。美国通胀已趋于温和，就业问题是政策核心，“预防式降息”势在必行。美国政府关门强化降息预期。预计 Q4 美联储降息 2 次,明年降息延续，外资净流入港股市场趋势明确，但过程可能曲折。南向增量资金尚处于持续入市进程中，有望继续发挥支撑作用。港股处于估值洼地，AH 溢价预计进一步收窄。 ❑ 配置策略：四进攻（有色/科技/电力/保险）+两底仓（困境反转/红利） ❑ “四进攻”聚焦弹性品种。有色金属：美元贬值、低利率和流动性三重驱动。黄金还受全球地缘政治风险上升带来的避险需求和央行购金驱动。铜矿受益于供给收缩、新产业爆发拉动需求增长。科技股：中国 AI 产业日新月异，景气度高。成为新的增长引擎，并有望继续取得突破。人形机器人、自动驾驶等高端制造方兴未艾。电力：AI 革命的“卖铲人”。短期看可控核聚变等主题和美股映射；中期看设备出口；长期看发电及电网建设。保险：股市上涨带来的权益投资收益改善，港股保险估值显著低于 A 股。 ❑ “两底仓"适合长线布局和避险。“困境反转”策略：以必需消费为代表，经历 4年困境后，初现供需拐点。估值却仍处历史最低 20%分位。竞争优势突出的龙头还可提高市占率和利润率实现 α 式增长。高股息策略：恒生高股息率指数股息率 6.29%，分红能力稳定。在南向资金日益增长的“固收+”产品需求带动下，居民存款"被动搬家"，红利股配置需求持续旺盛。 ❑ 风险提示：1）美联储货币政策；2）流动性大幅波动；3）地缘政治；4）黑天鹅事件。 相关报告 1、《港股 IPO 的抽水效应如何——港股系列研究报告（1）》 2、《港股市场流动性跟踪框架——港股系列研究报告（2）》 3、《流动性驱动港股新一轮上涨，聚焦三进攻+两底仓——港股 9 月策略月报》 张夏 S1090513080006 zhangxia1@cmschina.com.cn 涂婧清 S1090520030001 tujingqing@cmschina.com.cn 王德健 研究助理 wangdejian@cmschina.com.cn 先抑后扬，聚焦四进攻+两底仓 敬请阅读末页的重要说明 2 策略研究 一、大势研判：港股将处于慢牛上行趋势 短期观点：如我们之前预期，港股在经历了 9 月的反弹后步入震荡态势，在短期缺乏增量利好的情况下，港股可能延续震荡。然而，预计四季度将迎来诸多改善因素，呈现先抑后扬的走势。随着四季度的边际利好因素累积，可能不亚于年初的DeepSeek 时刻。1）在中国宏观经济逐步回升的背景下，新经济的重要性愈加凸显。以 AI 为代表的中国科技业蓬勃发展，创新进程不断取得突破，将从基本面上为港股的结构性机会提供有力的支撑。2）超高关税落地概率低，中美关税问题有望在重要节点前后得以缓和。3）四中全会将讨论“十五五”规划，增量产业政策有望带来预期改善。在南下资金影响增大的背景下，将提升港股市场风险偏好。同时，也将为提振内需、促进经济结构转型指明方向。4）预计美联储四季度降息 2 次，明年降息预期还会持续强化，有利于外资流入港股。总而言之，港股有望在四季度打开上行空间。结构上，继续重点推荐科技/AI 及互联网、有色金属等方向。 中长期观点：未来随着供需格局改善，经济企稳回升，可能将迎来需求景气拐点。上市公司的盈利也有望底部反转。同时，科技产业的资本开支和研发投入，长期将逐步转化为企业盈利，并通过撬动产业链上下游成为新的增长点。经济政策在中长期有望发挥一定效果。同时，香港股市作为中国企业融资的重要离岸资本市场，也将持续获得当局政策支持。随着美国降息周期开启，美联储 QT 缩表进程结束，中美宽松有望共振。南下资金和外资都将在低利率环境下流入港股市场。港股作为全球估值洼地，估值修复空间很大。因此，港股中长期仍有较大上行空间，呈现慢牛趋势。 1、基本面：宏观经济继续边际放缓，但新经济对股市有较强支撑 中国宏观经济目前仍处于周期底部，三季度国内需求端（投资、消费等）有不同程度放缓，生产强于需求。仅出口数据较为强劲。 价格端，受益于去年低基数、反内卷政策渐次落地，消费需求稳步修复，9 月核心 CPI 同比延续回暖，PPI 同比降幅进一步收窄。具体来看，9 月 CPI 当月同比降幅收窄至-0.3%，低于预期值-0.14%，环比上行 0.1%；核心 CPI 当月同比 1.0%，连续 5 个月回暖。9 月 PPI 当月同比-2.3%，降幅收窄 0.6 个百分点，高于预期-2.41%，环比持平。 图 1：PPI 累计同比增速降幅进一步收敛 图 2：CPI 同比增速降幅收窄 资料来源：万得、招商证券 资料来源：万得、招商证券 新旧经济分化明显。从港股上市公司中报来看，以信息技术、医药、可选消费为代表的新经济业绩增速亮眼，盈利增速高达 31.7%；以能源和地产为代表的旧经济不景气，盈利增速仅 1.5%。结构分化明显。根据万得一致预期，港股新经济公司2025 年和 2026 年净利润增速分别高达 18.1%和 23.8%。目前市场主流认知的观点是，股市以“水牛”为特征，经济基本面的提振作用有限。而我们认为，当前港股市场并非纯粹由流动性驱动。旧经济在中国经济结构中的重要性日趋式微，新经济强劲的增长成为支撑本轮港股结构性上涨的重要基本面因素。 -10-50510152009-042010-042011-042012-042013-042014-042015-042016-042017-042018-042019-042020-042