山东高速(600350)山东省高速公路运营商，核心路产改扩建完工驱动业绩增长

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 交通运输 2025 年 10 月 17 日 山东高速 (600350) ——山东省高速公路运营商，核心路产改扩建完工驱动业绩增长 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： ⚫ 山东省优秀上市路桥公司，坚持大力回报股东。山东高速为山东区域内优秀的路桥运营公司，通过资产收购的战略举措实现企业资产规模的跨越式拓展与价值维度的纵深提升。山东高速控股股东山东高速集团持有公司 70.29%的股权，实际控制人为山东省国资委，招商公路为第二大股东，持股 16.15%，股权结构稳定。公司以收费公路为核心业务，拓展资本运营及工程建设业务。公司长期聚焦股东价值回报，以常态化高分红与动态化股份回购持续赋能股东收益。 ⚫ 受益于核心路产改扩建通车，业绩稳步增长。路产多分布于山东，核心路产为山东省内交通大通道，区位优势明显。京台高速、济青高速、济荷高速均为公司核心路产，京台高速改扩建后单车价值量修复，通行费收入呈稳健态势。2025H1 济菏高速实现通行费收入（含税）6.3 亿元，较 2024 年同期增长 165.46%，成为驱动公司通行费收入板块增长的重要增长极。 ⚫ “一核多元”协同发展，生态乘数赋能增长。公司依托自身在高速公路领域的投资建设运营经验，开展机电工程施工、商品销售、铁路运输等业务。多元化协同板块中，伴随未来几年山东省高速公路领域新增投资的持续落地，机电工程施工业务板块预计整体维持稳健。铁路运输板块，公司通过“请进来”“走出去”等形式加强货源营销，积极召开货主座谈会，赴多地开展营销走访，不断新开发货源，公司铁路货运量维持稳步增长。 ⚫ 首次覆盖，给予“增持”评级。山东高速作为高速公路领域的优质公司，盈利能力稳定且分红能力较强。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 33.83、36.38、37.06 亿元，分别同比增长 5.8%、7.5%、1.9%，每股收益分别为 0.7、0.75、0.77 元/股。基于以上盈利预测，当前市值对应 PE 分别为 13x、12x、12x。从行业角度，选取皖通高速和深高速作为可比公司，可比公司均为区域性优秀高速公路运营商，与山东高速可比，2025-2027年可比公司平均 PE 分别为 15x、14x、14x。对标可比公司估值水平，我们认为 2025 年山东高速合理 PE 估值倍数为 15X，对应当前市值仍有约 12%的空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示：收费标准降低风险；不可抗力；竞争性线位导致车流转移。 市场数据： 2025 年 10 月 16 日 收盘价（元） 9.14 一年内最高/最低（元） 11.57/8.47 市净率 1.5 股息率%（分红/股价） 4.60 流通 A 股市值（百万元） 44,188 上证指数/深证成指 3,916.23/13,086.41 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2025 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 5.98 资产负债率% 65.96 总股本/流通 A 股（百万） 4,835/4,835 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 严天鹏 A0230524090004 yantp@swsresearch.com 闫海 A0230519010004 yanhai@swsresearch.com 研究支持 范晨轩 A0230525070003 fancx@swsresearch.com 联系人 严天鹏 (8621)23297818× yantp@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2024 2025H1 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 28,494 10,739 28,503 28,797 28,924 同比增长率（%） 7.3 -11.5 0.0 1.0 0.4 归母净利润（百万元） 3,196 1,696 3,383 3,638 3,706 同比增长率（%） -3.1 3.9 5.8 7.5 1.9 每股收益（元/股） 0.66 0.35 0.70 0.75 0.77 毛利率（%） 26.1 34.4 27.6 28.4 28.8 ROE（%） 7.4 4.1 7.3 7.3 6.9 市盈率 14 13 12 12 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 10-1611-1612-1601-1602-1603-1604-1605-1606-1607-1608-1609-1610-16-20%0%20%40%(收益率)山东高速沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共21页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 山东高速作为高速公路领域的优质公司，盈利能力稳定且分红能力较强。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 33.83、36.38、37.06 亿元，分别同比增长 5.8%、7.5%、1.9%，每股收益分别为 0.7、0.75、0.77 元/股。基于以上盈利预测，当前市值对应 PE 分别为 13x、12x、12x。 从行业角度，选取皖通高速和深高速作为可比公司，可比公司均为区域性优秀高速公路运营商，与山东高速可比，2025-2027 年可比公司平均 PE 分别为 15x、14x、14x。对标可比公司估值水平，我们认为 2025 年山东高速合理 PE 估值倍数为 15X，对应当前市值仍有约 12%的空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 关键假设点 核心假设-营收 通行费收入：考虑到公司核心路产京台高速和济菏高速车流量增长对于通行费收入的贡献，预计 25-27 年公司通行费收入同比增速达到 5%、5%、3%。 PPP 项目建造：预计 25-27 年公司 PPP 项目建造收入同比增速为-10%、-5%、-5%。 机电工程施工收入：预计 25-27 年该板块营收同比增速为-2%、-2%、-2%。 销售商品收入：预计 25-27 年该板块营收同比增速为 5%、3%、3%。 铁路运输收入：预计 25-27 年该板块营收同比增速为 5%、3%、3%。 预计公司 2025 年-2027 年营收可达到 285.03 亿元、287.97 亿元、289.24 亿元，同比增速分别为 0%、1%、0.4%。 核心假设-毛利率 通行费：预计 25-27 年该板块毛利率分别为 52%、52%、52%。 机电工程施工：预计 25-27 年该板块毛利率分别为 25%、25%、25%。 销售商品：预计 25-27 年该板块毛利率分别为 17%、17%、17%。 铁路运输：预计 25-27 年该板块毛利率分别为 24%、24%、24%。 有别于大众的认识 市场认为高速公路企业没有成长逻辑。 我们认为伴随收费公路管理条例优化，优质高速公路企业路产改扩建及收并购有望驱动公司开启新的成长期。 市场认为高速公路企业属于短期风格资