宏观经济研究报告：如何理解美国经济数据“打架”？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 17 [Table_Page] 宏观经济研究报告 2020 年 1 月 21 日 证券研究报告 [Table_Title] 广发宏观 如何理解美国经济数据“打架”？ [Table_Summary] 报告摘要：  美国经济数据“打架”：制造业弱；地产强；消费稳。 制造业数据整体疲软。2019 年 12 月美国 ISM 制造业 PMI 创 10 年新低；新增耐用品订单同比增速已连续 4 个月负增长。 地产数据强劲。2019 年美新屋销售持续回升；2019 年 3Q 美国新屋开工同比增速由负转正；房价同比拐头回升；地产景气度创下 20 年新高。 消费数据企稳。密歇根大学消费者信心指数回升至金融危机后较高水平。2019 年 12 月零售销售同比增速为 5.82%，创下 16 个月新高。  美国经济数据分化的成因。 景气指标分化是经济晚周期的重要特征。1985 年以来美国制造业、地产及消费景气指标出现过 5 次分化：1987 年 1-10 月、1994 年 1-10月、1998 年 3-12 月、2006 年 6 月-2007 年 1 月以及 2019 年。1985年以来美国发生过三次经济衰退：1990.8-1991.3，2001.4-2001.11 以及 2008.1-2009.6。此前四次景气指标分化有三次出现在经济晚周期。 景气指标分化是宽货币与贸易保护共同作用的结果。地产强劲、消费景气度回升大概率是无风险利率回落的结果；2018-2019 年美国贸易保护政策实则对全球制造业形成了明显“破坏”。此外，汽车销售疲软、波音 737MAX 停产等因素也对美国制造业相关数据形成掣肘。  2020 年美国或无衰退风险，维持经济前高后低判断。 景气指标分化往往出现在经济晚周期的初期阶段。从此前三轮景气指标分化到经济衰退的时滞来看，经济景气指标分化往往发生在经济晚周期的初期。随后，美国经济并不会立即切换到衰退阶段。 2019 年 10-11 月美国综合领先指标（Composite Leading Indicator，CLI）已连续 2 个月回升。表明 2019 年 4Q-2020 年 1H 美国经济企稳概率较高。在 CLI 再度大幅回落前，美国经济大概率不会衰退。 地产回暖尚未结束，制造业有望迎边际改善，货币仍有空间。中美已签署第一阶段贸易协议，预计美国贸易保护政策对于全球制造业产业链的冲击或将逐渐减弱。考虑到波音事件的冲击，美国制造业相关数据或将于 2020 年 1Q 中后期逐步企稳。另一方面，美国房地产景气指数处于历史高位预示 2020 年 1H 房地产仍将对美国经济形成提振。此外，10Y 美债收益率仍明显高于 2019 年低点，表明货币政策仍有空间。 2020 年美国经济前高后低为大概率。首先，目前美联储货币政策空间已经远小于 2019 年；第二，大选之年，财税新政难以落地；第三，2020年 2H 临近大选，私人投资意愿或下降，可类比 2004 年及 2012 年。  核心假设风险：波音停产对美国经济影响超预期；美联储货币政策超预期；中美贸易摩擦超预期。 [Table_Author] 分析师： 张静静 SAC 执证号：S0260518040001 SFC CE No. \tBOP790 010-59136616 zhangjingjing@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 广发宏观：2020 年海外资产展望:怎么看未来一年海外资产走势？ 2019-12-15 广发宏观:冬至未至——2020年海外宏观经济展望 2019-11-26 广发宏观:美国货币政策有效性与菲利普斯曲线 2019-10-20 [Table_Contacts] 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 17 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 目录索引 一、美数据“打架”：制造业弱；地产强；消费稳 ............................................................. 4 （一）制造业相关数据普遍偏弱 ................................................................................ 5 （二）地产强劲、消费景气度回升 ............................................................................. 5 二、美国经济数据分化的成因 ............................................................................................ 8 （一）景气指标分化是经济晚周期的重要特征........................................................... 8 （二）景气指标分化是宽货币与贸易保护共同作用的结果 ........................................ 9 三、2020 年美或无衰退风险，维持经济前高后低判断 .................................................... 12 （一）景气指标分化往往出现在经济晚周期的初期阶段 .......................................... 12 （二）美国综合领先指标已连续 2 个月回升 ............................................................ 13 （三）就年内而言：地产回暖尚未结束，制造业有望迎边际改善 ........................... 14 （四）2020 年美国经济前高后低仍为大概率 .......................................................... 15 五、 风险提示 ................................................................................................................. 15 （一）波音停产对美国经济影响超预期； ................................................................ 15 （二）美联储货币政策超预期； .............................................................................. 15 （三）中美贸易摩擦超预期。