房地产行业2025H1开发商业绩综述：业绩压力仍存，优质房企筑底

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 房地产 [Table_Date] 发布时间：2025-09-20 [Table_Invest] 优于大势 上次评级: 优于大势 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 8% 19% 44% 相对收益 -1% 2% -1% [Table_Market] 行业数据 成分股数量（只） 102 总市值（亿） 11473.13 流通市值（亿） 5300.15 市盈率（TTM 倍） 42.17 市净率（LF 倍） 0.77 成分股总营收（25Q1 亿） 3164.87 成分股总净利润（25Q1 亿） -92.87 成分股资产负债率（25Q1%） 75.05 [Table_Report] 相关报告 《量价延续调整，拆迁改造或为下阶段政策发力点---1-8 月统计局房地产数据点评点评》 --20250917 《 上 海 引 领 ， 拆 迁 或 为 政 策 新 发 力 点 ---2025W37 房地产周报》 --20250916 [Table_Author] 证券分析师：刘清海 执业证书编号：S0550525060005 liuqh@nesc.cn 研究助理：刘张驰 执业证书编号：S0550125070029 liuzc@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告/行业深度报告 业绩压力仍存，优质房企筑底 ---2025H1 开发商业绩综述 报告摘要： [Table_Summary] 25H1 开发商业绩综述：结转项目结构优化，减值压力制约盈利能力。①销售：2025年 1-8 月百强房企销售金额/面积分别达 2.2 万亿元/1.1 亿㎡，同比降 13.8%/23.2%，其中头部房企韧性更强，金茂（yoy+25.7%）、建发（yoy+9.5%）、越秀（yoy+3.7%）等优质央国企销售逆势正增长；②投资： 1-8 月百强房企新增货值 1.4 万亿（yoy+17.5%），受益于核心城市优质地块集中供应与头部房企投资积极性提升，TOP10 房企新增货值占百强 70%，格局进一步集中。优质房企投资表现突出，绿城、金茂拿地力度＞1；③运营：样本房企营收下滑/毛利率降幅收窄，精益化管控见效。14 家样本房企 2025H1 营收 8606 亿元（yoy-4.9%）；毛利率 14.3%（yoy-0.6pct），降幅较 2024H1（-3.7pct）大幅收窄，因早期高地价项目结转完毕、核心区域高毛利项目陆续贡献业绩，预计 26 年毛利率逐步恢复；④减值：行业减值压力显著增加，成拖累盈利主因，金茂、新城等房企已充分计提。 2025Q2 地产基金持仓变化：低配幅度扩大，持仓市值达十年新低。2025 年 8 月以来，京沪深松绑限购、上海广州启动拆迁等，房地产处政策宽松期，但板块全年持续跑输大盘。2025Q2 地产重仓持股市值占比 0.48%、总市值 150.3 亿元，均创近十年新低，持仓比例环比降 0.1pct，且较 1.03%的标准配置比例低配 0.55pct，缺口较Q1 扩大；持仓个股 49 只（较 Q1 减 2 只），但集中度提升，前十大重仓股以保利发展（30.1 亿市值）为首，CR5、CR10 环比上升；持有基金数超 10 家的公司共 13 个（与 Q1 持平），保利发展新进入基金数最多；TOP20 个股持仓整体减少，保利发展等龙头房企遭减持；除增强指数型基金持仓增 0.6 亿元外，其余类型基金持仓均降，灵活配置型基金降 11.5 亿元最为显著。 基本面回顾：信心仍待提振，拆迁改造或为下阶段发力点。销量方面，25 年 8 月 30城商品房销量降幅略有收窄，但一线城市降幅维持高位；房价方面，70 大中城市 8月二手住宅房价环比-0.6%，环比降幅走宽 0.1pct，且一线城市-1.0%（降幅仍较大）。整体看来，24 年 924 新政的动能正逐步减弱，楼市信心仍待提振，楼市正式进入新一轮政策宽松周期具备必然性与必要性，展望后续政策空间，除了传统限制性政策陆续取消外，拆迁改造或为下阶段政策发力点，具体来说：①拆迁改造提速→上海&广州拆迁引擎启动，后续配套政策与资金有望逐渐落实，其他超大特大城市资金能够平衡的项目有望参照可行实施路径快速推进，以持续优化供需结构；②稳预期→京沪深先后优化限购/公积金等政策，若政策效果不及预期，后续核心区限制性政策也或将优化；③防风险→“供给侧”或将加快回收闲置用地与收储现房进度，缓解库存压力；④促转型→好房子将从短期拉动转向长期支撑市场需求，引导行业迈入存量新阶段。 绩优个股分析：优质房企股价显著跑赢市场，配置逻辑已获资金认可。结合中报表现以及经营情况，我们筛选出四家绩优房企，分别为：①新城控股（商业稳定、困境反转、减值充分）；②中国金茂（减值充分、土拍活跃、扭亏为盈）；③建发国际集团（土储优质、高股息高分红、业绩增长）；④滨江集团（杭州红利、业绩高增、民企之光）。四家优秀房企的逻辑均支撑了 2025 年来股价的大幅上涨，四家房企2025 年来股价涨幅分别为+27.3%/+63.5%/+44.0%/+33.9%，均大幅跑赢沪深 300（+13.4%）以及房地产开发板块（+6.5%），其中新城控股与中国金茂在 2025Q2 获得基金加仓，表明优质低估值房企的配置逻辑已获市场认可，资金对优质低估值房企的配置或已达共识。 投资建议：房地产板块整体盈利能力仍受减值压力制约，但前期高地价项目结转压力降低，毛利率呈企稳态势，部分优质房企业绩已筑底改善，且股价表现显著优于市场，优质房企的配置逻辑已获资金认可。开发商标的方面，建议关注：①新城控股；②中国金茂；③建发国际集团；④滨江集团。 风险提示：政策落地或不及预期；信用风险持续蔓延；楼市回暖不及预期 0%10%20%30%40%50%60%2024/9 2024/12 2025/32025/6房地产沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 32 [Table_PageTop] 房地产/行业深度 目录 1. 25H1 开发商业绩综述：结转项目结构优化，减值压力制约盈利能力 ....... 4 1.1. 销售承压龙头韧性凸显，头部拿地积极集中度或再提升 ................................................... 4 1.2. 高地价项目冲击减弱+高毛利项目交付结转，毛利率降幅显著收窄 ................................. 6 1.3. 降本增效持续进行时，资产负债结构保持稳定 ................................................................... 7 1.4. 减值压力为盈利能力承压主因，金茂/新城或已率先甩开历史包袱 .................................. 8 2.