石药集团(01093.HK)港股公司首次覆盖报告：研发实力雄厚，多项重磅出海交易即将达成

医药生物/化学制药 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 34 石药集团（01093.HK） 2025 年 09 月 19 日 投资评级：买入（首次） 日期 2025/9/18 当前股价(港元) 10.140 一年最高最低(港元) 11.630/4.270 总市值(亿港元) 1,168.38 流通市值(亿港元) 1,168.38 总股本(亿股) 115.22 流通港股(亿股) 115.22 近 3 个月换手率(%) 102.29 股价走势图 数据来源：聚源 研发实力雄厚，多项重磅出海交易即将达成 ——港股公司首次覆盖报告 余汝意（分析师） 余克清（分析师） 刘艺（联系人） yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 yukeqing@kysec.cn 证书编号：S0790525010002 liuyi1@kysec.cn 证书编号：S0790124070022  创新管线快速推进，多项重磅出海交易即将达成，维持“买入”评级 石药集团是一家集研发、生产和销售于一体创新制药企业，成药业务为第一大业务，受恩必普医保价格调整影响业绩短期承压，新品种有望逐步贡献业绩增量，公司即将迎来经营拐点。公司持续加码创新，打造八大技术平台，管线超 130项，创新价值进入集中兑现期。公司多款创新产品已达成对外授权合作，包括Lp（a）、MAT2A、ROR1 ADC 和伊立替康脂质体等，此外还有多个创新管线/技术平台有望达成大额对外授权。我们预计 2025-2027 年归母净利润为 49.15、52.72、57.14 亿元，EPS 为 0.4/0.5/0.5 元，对应 PE 为 21.4/20.0/18.4 倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。  受集采影响业绩短期承压，创新出海点燃新引擎 公司受集采影响导致津优力®和多美素®等产品价格下降，业绩短期承压，长期来看创新管线有望注入新亮点。公司 2025 年内有望获批 7 款产品，其中美洛昔康纳晶（术后镇痛）、DBPR108（2 型糖尿病）已获批，及提交 11 款产品上市申请，其中乌司奴单抗、紫杉醇白蛋白Ⅱ、司美格鲁肽、棕榈酸帕利哌酮以及阿瑞匹坦注射液等已申报上市。此外，有超 20 种产品进入 II/III 期关键临床，包括潜力品种 SYS6010（EGFR ADC）、双抗 KN026 与减重药物 TG103（Fc-GLP1）。  研发创新平台多管线达成对外授权有望成为公司第二增长曲线 公司近年多款创新产品先后达成对外授权合作，包括 Lp(a)、MAT2A、ROR1 ADC和伊立替康脂质体等，2025 年将确认以上授权收入。公司近期就多项创新药项目与国际药企进行授权洽谈，于 6 月和阿斯利康基于 AI 驱动药物发现平台共同开发新型口服小分子候选药物；7 月石药集团宣布将小分子 GLP-1 受体激动剂SYH2086 的中国外全球权益授权给 Madrigal Pharmaceuticals，后者支付 1.2 亿美元预付款。公司研发平台进入兑现期，多管线达成授权有望成为其第二增长曲线。  风险提示：临床研发失败风险、竞争格局恶化风险、销售不及预期风险等。 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 31,450 29,009 29,656 30,489 31,509 YOY(%) 1.7 -7.8 2.2 2.8 3.3 净利润(百万元) 5,873 4,328 4,915 5,272 5,714 YOY(%) -3.6 -26.3 13.6 7.3 8.4 毛利率(%) 70.5 70.0 70.2 68.7 67.3 净利率(%) 18.7 14.9 16.6 17.3 18.1 ROE(%) 17.7 13.4 13.2 12.4 11.8 EPS(摊薄/元) 0.5 0.4 0.4 0.5 0.5 P/E(倍) 17.9 24.3 21.4 20.0 18.4 P/B(倍) 3.0 3.1 2.7 2.4 2.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 -50%0%50%100%150%200%2024-092025-012025-05石药集团恒生指数公司研究 港股公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 34 目 录 1、 石药集团：八大创新平台步入收获期，创新管线稳步推进 ................................................................................................. 4 1.1、 股权架构清晰，子公司业务涵盖多领域 ...................................................................................................................... 4 1.2、 公司业绩低点已过，即将迎来经营拐点 ...................................................................................................................... 5 2、 存量品种大多纳入集采，业绩有望见底回升 ......................................................................................................................... 7 2.1、 集采短期冲击业绩，新获批品种有望贡献业绩增量 .................................................................................................. 7 2.2、 多款新品获批上市，创新转型步入收获期 .................................................................................................................. 9 2.2.1、 恩必普：商业化放量多年，脑血管领域市占率高 ......................................................................................... 10 2.2.2、 明复乐：进一步拓展神经系统领域，覆盖心梗和急性缺血性卒中两大市场 ............................................. 12 3、 全方位布局，研发实力雄厚 ...........................................................................