英华特(301272)国产替代加速，多领域布局拓展成长曲线

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 机械设备 2025 年 09 月 19 日 英华特 (301272) ——国产替代加速，多领域布局拓展成长曲线 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： ⚫ 涡旋压缩机四大应用领域布局，优化升级产品结构。公司的涡旋压缩机涵盖热泵、商用空调、冷冻冷藏、电驱动车用涡旋四大应用领域，热泵应用是公司的基础业务，14 年在行业内较早推出烘干专用机概念涡旋压缩机，奠定了在热泵市场的基础，热泵压缩机销量 19-22连续四年位居全国第二。商用空调通过开拓直销类空调客户、扩大海外优势，23 年营收占比超越热泵成为公司收入的最大组成部分。海外市场为冷冻冷藏业务贡献增长。积极布局电驱动车用涡旋压缩机业务，对博格思众等实现部分型号量产，车用业务成为公司的第二成长曲线。 ⚫ 下游需求多元化拓展，国产占比加速提升。涡旋压缩机行业近年来销售额呈现波动上升趋势，随着下游工商冷暖应用整机需求的结构性复苏、制造业出口景气度修复，涡旋压缩机内销销量同比有所回升，且下游热泵、冷冻、车用等新兴领域需求不断扩充，多元化应用带来增量空间。结构方面，我国在 13 年由英华特率先实现量产，打破了外资品牌多寡头格局，TOP5 销额份额由 2016 年的 95.6%下降至 2022 年的 80.29%。且在国产品牌产品质量、技术水平、供应链能力的提升下，其综合竞争力稳步提高，国产替代有望加速。 ⚫ 性价比优势突出，引领国产替代。公司三点优势带动销售及份额突破：1）国产替代加速，份额明显提升。公司掌握涡旋压缩机领域核心技术，产品具有显著性能、适用范围、售价等方面优势，公司全球市场份额由 2019 年的 1%提升至 2021 年的 1.4%，国内市场份额由 3.2%提升至 5.0%，其中热泵领域由 2020 年的 17.0%提升至 2022 年的 18.8%稳居第二，冷冻冷藏由 13.7%提升至 16.0%，仅次于艾默生，商用空调领域由 2018 年的 0.7%提升至 2022 年的 2.6%，新增欧博空调等客户未来有望进一步提升份额。2）多领域布局拓展成长曲线，大客户开拓贡献增量。公司价格、本土化服务优势凸显，外销同知名经销商合作，拓展拉美、俄罗斯、印度等市场。电驱车用涡旋压缩机产品涵盖多平台及排量，销售规模快速提升。热泵领域公司强产品力发挥优势，快速捕捉需求针对性销售产品。3）外销市场持续贡献。2020-2022 年，公司境外销售占总营收比例从 18%提升到 30%，2016年公司成为 Embraco Slovakia s.r.o 的供应商，打开欧洲市场的突破口。巴西品牌的差异化分布使得外来的涡旋压缩机生产商可以获得较为充分的发展空间，英华特是领先的中资品牌，印度同样快速增长。 ⚫ 盈利预测与估值。我们预计公司 2025-2027 年分别实现归母净利润 0.88/1.00/1.13 亿元，同比分别增长 18%/14%/14%。25 年可比公司平均 PE 为 33 倍，公司为 31.5 倍，综合来看，2025 年公司对应目标市值 29 亿元，较 2025 年 9 月 19 日收盘市值 27.6 亿元有 5%以上的上升空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示：行业需求低迷风险；新能源车用压缩机等业务开拓不及预期风险；海外需求持续低迷风险。 市场数据： 2025 年 09 月 19 日 收盘价（元） 47.20 一年内最高/最低（元） 47.97/29.30 市净率 2.8 股息率%（分红/股价） 1.27 流通 A 股市值（百万元） 1,479 上证指数/深证成指 3,820.09/13,070.86 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2025 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 17.12 资产负债率% 18.46 总股本/流通 A 股（百万） 59/31 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 刘正 A0230518100001 liuzheng@swsresearch.com 王珂 A0230521120002 wangke@swsresearch.com 联系人 程恺雯 (8621)23297818× chengkw@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2024 2025H1 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 597 243 674 779 898 同比增长率（%） 7.5 -7.5 12.9 15.6 15.4 归母净利润（百万元） 74 9 88 100 113 同比增长率（%） -15.1 -69.3 18.1 13.7 13.7 每股收益（元/股） 1.27 0.16 1.50 1.70 1.94 毛利率（%） . . . . . ROE（%） . . . . . 市盈率 37 32 28 24 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 09-1910-1911-1912-1901-1902-1903-1904-1905-1906-1907-1908-1909-19-50%0%50%100%(收益率)英华特沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共30页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们预计公司 2025-2027 年分别实现归母净利润 0.88/1.00/1.13 亿元，同比分别增长 18%/14%/14%。25 年可比公司平均 PE 为 33 倍，公司为 31.5 倍，综合来看，2025 年公司对应目标市值 29 亿元，较 2025 年 9 月 19 日收盘市值 27.6 亿元有 5%以上的上升空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 关键假设点 1）热泵业务：预计 2025-2027 年公司实现热泵业务收入 2.07/2.33/2.58 亿元，同比分别增长 9%/12%/11%，热泵业务为公司的主要业务，进口替代空间较大，份额有望进一步提升。2）商用空调业务：预计 2025-2027 年公司实现商用空调业务收入2.27/2.61/3.00 亿元，同比分别增长 11%/15%/15%，商用空调领域公司大客户订单有望后续放量，新兴市场贡献增长。3）预计 2025-2027 年公司实现冷冻冷藏业务收入2.21/2.63/3.12 亿元，同比分别增长 18%/19%/19%，冷冻冷藏领域下游集中度不高，公司进口替代带动份额提升且具备一定议价能力。4）电驱动车用涡旋：预计 2025-2027年 公 司 实 现 电 驱 动 车用涡 旋 业 务 收 入 0.18/0.22/0.26 亿 元 ， 同 比 增 分 别增 长19%/21%/21%，新能源车用涡旋压缩机业务跟随客户释放定点，商用车等领域需求较大，作为公司新兴业务前期基数较低。 有别于大众的认识 市场担心公司热泵等领域进口替代进入瓶颈，未来份额提升有