解构非银存款超常增长的三重逻辑

请务必阅读正文后的声明及说明 ] 证券研究报告 [Table_Title] 证券研究报告 / 债券研究报告 解构非银存款超常增长的三重逻辑 报告摘要： [Table_Summary] 【非银存款激增并非“存款入市”那么简单】 央行发布 8 月金融统计数据报告，其中当月新增居民存款仅为 1100 亿元，处于近十年同期最低水平，上月新增居民存款为-11100 亿元，较 6月亦有大幅下行。此外 8 月非银金融机构新增存款为 11800 亿元，连续两个月明显超过往年同期水准，这种超季节性的表现反映除周期性的资金腾挪外，可能还存在额外推力使得非银存款余额环比多增。 【支撑因素之政府：财政资金积极投放的润滑效应】 融资强劲以及广义财政收入回暖背景下，收入端表现其实并不弱，甚至要明显超过去年同期水平，但财政存款的新增规模却并未呈现出同比大幅多增的状态，或与财政支出效率提升，转化为实体部门存款有关。 【支撑因素之企业：取消“手工补息”政策的持续疤痕效应】 短期的政府债发行、化债资金落地以及结汇行为等因素，共同为企业活期存款提供了支撑。但在“手工补息”政策叫停后，约有 18.3%的活期存款可能持续流失。因此在非金融企业活期存款实际值回升的背景下，原本高息依赖型资金流出或不少，进而形成非银存款。 【支撑因素之居民：超额净储蓄的到期转移】 2022 年以来由于理财“赎回潮”等冲击，居民风险偏好下降，资金转移至定期存款，并开始出现较为明显的“超额净储蓄”现象。在存款利率下行且背景下，这部分逐利资金到期后转移至收益率相对更高的理财等非银产品中，经测算 2025 年 6 月以来超额净储蓄到期量约 2.3 万亿元。 【牛市未央，年内 3.3 万亿存款或继续转移，其中 0.49-0.82 万亿或入市】 1）A 股个人新开户数上行斜率不及机构陡峭，本轮行情从起步到加速阶段，权益市场核心线索始终围绕产业趋势和业绩兑现展开，而非资金推动的普涨，且从 7-8 月居民存款减少以及非银存款增加体量来看，或主要是前期超额净储蓄到期后，资金为追求相对更高的收益而流向非银市场，或并不意味着居民风险偏好发生根本性转变。 2）但往后看，权益市场行情或有一定持续性：杠杆资金的表现显示市场情绪并非过热，中长期资金的持续入场或继续为市场提供支撑，陆股通成交金额在股票成交金额中的占比上升但并不算高位，外资增配亦有一定空间。若后续 A 股稳步上涨，年内居民“超额净储蓄”到期后或将有3.3 万亿资金继续转移并对非银存款形成支撑，其中或有 15%-25%左右进入权益市场，体量约为 0.49-0.82 万亿。 风险提示：测算误差、模型误差 [Table_Date] 发布时间：2025-9-24 [Table_Invest] 居民“超额净储蓄”到期规模测算 [Table_Report] 相关报告 《债市波动稳市表现纳入考核，开工率多数上行——政策及基本面周度观察》 --20250913 《深杭跟进地产新政，黄金价格再创新高——政策及基本面周度观察》 --20250906 《钢铁价格震荡回落，消费增量举措即将出台——政策及基本面周度观察》 --20250830 《非税收入依赖度降低，持续激发消费潜力——政策及基本面周度观察》 --20250823 证券分析师：刘哲铭 执业证书编号：S0550524040002 18801785199 liuzm1@nesc.cn 研究助理：孙欣贺 执业证书编号：S0550125070030 18809217100 sunxh@nesc.cn 1Y2Y3Y合计2025-096380.814352.123332.5614065.492025-1094.74289.70669.221053.672025-112297.242510.953141.417949.602025-123128.043637.002970.049735.08合计11900.8310789.7710113.2332803.83 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 36 [Table_PageTop] 债券研究报告 目 录 1. 非银存款激增并非“存款入市”那么简单 .......................................................... 4 2. 支撑因素之政府：财政资金积极投放的润滑效应 .............................................. 7 3. 支撑因素之企业：取消“手工补息”政策的持续疤痕效应 ............................ 10 3.1. 基于上市银行年报的“超自律”存款占比测算 ................................................................. 10 3.2. 基于信贷口径企业活期存款走势的“超自律”存款占比测算 ......................................... 14 3.3. 企业短期资金面改善的两个因素 ......................................................................................... 15 4. 支撑因素之居民：超额净储蓄的到期转移 ........................................................ 18 4.1. 两轮居民“存款流出”历史复盘 ......................................................................................... 18 4.2. 居民部门具备迁移潜力的沉淀“储蓄”测算 ..................................................................... 23 5. 牛市未央，年内或有 3.3 万亿存款继续转移 ..................................................... 28 5.1. 6-8 月居民“存款搬家”或处于起步阶段 ........................................................................... 29 5.2. A 股上涨空间或仍在，0.49-0.82 万亿资金或将入市 ......................................................... 31 图表目录 图表 1：8 月住户存款与 A 股月均总市值之比继续下行 ................................................................................. 5 图表 2：新增