纺织服装行业2025年中报总结：品牌端波动中复苏，制造端景气走弱

行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 纺织服饰 2025 年 09 月 26 日 品牌端波动中复苏，制造端景气走弱 看好 —— 纺织服装行业 2025 年中报总结 - 证券分析师 刘佩 A0230523070002 liupei@swsresearch.com 研究支持 刘佩 A0230523070002 liupei@swsresearch.com 求佳峰 A0230523060001 qiujf@swsresearch.com 联系人 刘佩 (8621)23297818× liupei@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 内需在波动中复苏，外需景气度转弱。1）内需：1-8 月社零总额同比增长 4.6%至32.4 万亿元，其中，纺服累计零售总额同比增长 2.9%至 9400 亿元。25Q1 服装复苏趋势良好，25Q2 受客流及消费意愿较低影响边际走弱，三季度以来逐渐爬升，8 月增速恢复至 3.1%。预计四季度在旺季催化、促消费政策发力及节假日较多等带动下，终端销售延续改善。2）外需：8 月国内纺织业出口额同比下降 5.0%至 265.4 亿美元。其中，纺织品出口 123.9 亿美元，增长 1.5%，服装出口 141.5 亿美元，下降 10.1%。在“抢出口”减退叠加海外市场订单转移影响下，8 月纺织服装出口同环比均下降。 ⚫ 港股运动：25H1 表现超预期，仍为最具需求韧性的赛道：1）安踏表现超预期：收入同比增长 14%至 385.4 亿元，归母净利润 70.3 亿元，可比口径下同比增长 14.5%（剔除 24H1 Amer Sports 上市一次性利得）。2）李宁表现好于指引：收入同比增长 3%至 148.2 亿元，归母净利润同比下降 11%至 17.4 亿元。3）特步利润超预期：可比口径收入同比增长 7.1%至 68.4 亿元，归母净利润同比增长 21%至 9.1 亿元，增速快于收入且好于预期，主要因 24 年 5 月公告剥离亏损的时尚运动（K SWISS 和帕拉丁）。4）361 度符合预期：收入同比增长 11%至 57 亿元, 归母净利润增长 9%至 8.6 亿元。 ⚫ 纺织制造：1）中游制造：25H1 头部企业接单稳定，分客户订单增速普遍好于客户自身零售增速。头部制造商收入端表现良好（华利+10%，申洲+15%）。但消费疲软、贸易争端及地缘政治动荡导致成本上升，叠加产能错配，多数企业毛利率下滑。其中25H1 申洲国际营收增长 15%超预期，利润增长 8%符合预期，营收利润均创历史同期新高，再度证明成长性穿越周期，且经营表现领跑运动供应链同行。2）上游纺织：受美国全球对等关税政策扰动，下游下单谨慎、且预期偏弱，25Q2 业绩表现普遍低迷。25Q2 伟星/新澳营收同比-9%/-0.35%，归母净利润同比-20%/-0.4%，新产能爬坡、费用增加等拖累利润。 ⚫ 男女装：1）男装：25H1 利润端表现弱于收入端，关注后续内需改善斜率加大的节点。25H1 比音勒芬/报喜鸟/海澜之家收入同比变动为+9%/-4%/+2%，在零售环境波动下表现尚可，但由于品牌营销、渠道拓展、新品牌投入等费用投放加大，净利润同比分别为-14%/-43%/-3%。海澜之家表现相对稳健，性价比服装零售业态矩阵搭建成型，海澜之家主品牌基本盘稳固，京东奥莱新业态具备高爆发潜力。2）女装：收入逐渐企稳，利润表现分化。25H1 女装公司收入多为个位数下滑，相比 24 年跌幅明显收窄，利润端表现分化。歌力思表现亮眼，可比口径收入同比增长 4%，得益于 24 年加快处理法国 IRO 亏损业务，归母净利润同比大增 45%，困境反转值得关注。 ⚫ 童装：投入加大导致业绩仍有压力，关注促生育政策落地效果。品牌收入稳健增长，费用投放加大导致利润表现较弱。森马/嘉曼 25H1 营收同比均增长 3%，归母净利润分别为-41%/-31%。收入端表现相对稳健，但利润下滑幅度较大，嘉曼主要因电商投入及运营暇步士男女装的店铺装修等费用提升，森马因线上投流及线下新开店费用增加。 ⚫ 家纺：受国内消费环境影响，家纺板块整体业绩承压。25H1 罗莱/水星/富安娜营收+4%/+6%/-17%，归母净利润+17%/-3%/-51%，利润端均低于预期，主要系外部零售环境疲软。家纺相对标品适合线上销售，国补拉动线上效果大于线下，25H1 罗莱、水星线上渠道均同比增长。下半年婚庆旺季，25 年双春年催化有望驱动零售改善。 ⚫ 投资分析意见：促消费政策逐步落地，有望带动品牌需求回暖；纺织制造短期受美国“对等关税”冲击扰动，优质白马股价超跌显著，建议敢于定价中长期积极因素。推荐：①运动户外：安踏、波司登、李宁、滔搏、361 度，建议关注特步、伯希和；②折扣零售：海澜之家（京东奥莱）；③个护家清：诺邦股份、稳健医疗，建议关注延江股份、洁雅股份；④睡眠经济：罗莱生活、水星家纺；⑤IP 经济：建议关注锦泓；⑥运动制造：申洲国际、华利集团、百隆东方、伟星股份、新澳股份，建议关注浙江自然。 ⚫ 风险提示：需求恢复不及预期，行业竞争加剧，库存增加，原材料价格上涨。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共26页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 当前服装零售在波动中复苏，运动板块仍为最具需求韧性方向。制造板块重在筛选高景气的产业链。品牌端一季度在春节催化下复苏趋势良好，二季度客流及消费意愿较低销售边际走弱，三季度以来逐渐爬升，8 月纺服社零增速恢复至 3.1%。四季度旺季临近，节假日、大促等催化较多，叠加近期促消费政策发力，终端销售有望改善，重在筛选需求韧性较强的细分赛道。制造板块在经历了 24 年下游品牌集中补库后，订单回归常态化，高基数叠加关税扰动，行业景气度走弱。25H1 制造端各公司业绩已经有表现，上游纺企业绩普遍低迷，中游制造虽然收入保持稳健增长，但利润端已明显慢于收入增长，重点推荐下游景气度高的无纺布产业链。 原因及逻辑 品牌服饰：1-8 月纺服社零同比增长 2.9%，延续弱复苏趋势。但运动品牌仍具需求韧性，上半年板块表现普遍超预期。安踏/李宁/特步/361 度收入同比增长 14%/3%/7%（可比口径）/11%，归母净利润同比增长 14.5%（可比口径）/-11%/22%/9%。户外风潮兴起下，垂类运动需求快速增长孕育结构性机会，以迪桑特/科隆为代表的高端户外品牌中报收入增长 61%，特步旗下以索康尼品牌为代表的专业运动增长 33%。龙头公司加码户外以及新零售，有望持续获得优于行业增长。 纺织制造：受美国全球对等关税政策扰动，制造板块中报表现走弱，但无纺布产业链保持高景气，值得重视。从相关上市公司业绩看：1）诺邦（卷材+制品+品牌全产业链）：25H1 营收/归母净利润同比+33%/+48%，其中 25Q2 净利增速在关税冲击下未有走弱。2）洁雅（制品）：25Q2 营收/归母净利润同比+20%/+78%，显现拐点，未来绑定国际