【宏观快评】特朗普“接管”美联储？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观快评 2025 年 09 月 15 日 【宏观快评】 特朗普“接管”美联储？ 主要观点 ❖ 美联储的结构 美联储是联邦政府独立机构（行政分支），受美国国会监督，但独立决策。从概念上讲，美联储不是一个单一的中央银行，而是一个中央银行“系统”，其有三大特征：一个中央管理委员会；由 12 家储备银行组成的分散式运营架构；兼具公共和私人特征。从结构上来看，美联储系统有三个核心的实体：美联储理事会（美联储管理机构，对应特征一）、12 家储备银行（储备银行是独立注册的法人机构，储备银行辖区内的商业银行在储备银行中持有股份，对应特征二和三）、联邦公开市场委员会（货币政策制定机构）。 关于三大实体的构成、任命方式和职能，参见正文。 ❖ 美联储的决策机制：简单多数和绝对多数 1、美联储理事会有 7 个理事（包括美联储主席），一人一票，以简单多数决策，部分行动需要绝对多数。理事会下设 8 个委员会，由不同理事成员组成，不同的委员会聚焦于不同领域，但包括新规则发布和规则修改、监管指南、监管和监督事项、紧急措施、执法行动、银行订单、理事会行动等所有事项的决定，都需要理事会成员投票来决定，规则是简单多数。在特殊和紧急情况下（涉及对金融体系进行重大干预的行动），则需要 5 名及以上的理事成员投赞成票才能行动，比如豁免准备金要求、紧急信贷授权等。2008 年之后，紧急信贷授权还需要获得美国财政部长的批准才能向非银行实体提供贷款。 2、FOMC 有 12 个成员，其决定只需要简单多数即可通过。 3、美联储主席的实际影响远大于名义影响。美联储主席在理事会和 FOMC 中都只有 1 票，并且权重没有差异，名义上与其他投票成员的影响并无不同。但其实际影响很大：第一，领导力，领导讨论，协调成员就货币政策或其他决策达成共识。第二，市场沟通。前瞻性指引和新闻发布会问答，能极大地影响市场的政策预期。第三，在维持美联储信誉和独立性方面的作用远强于其他成员。第四，作为主席的其他权力，比如与其他部门或总统的互动、国会证词、主持会议并设置议程等。 ❖ FOMC 会议上出现反对票，是美联储独立性受损还是主席掌控力不够？ 在 FOMC 历史上，异议会议其实较为常见。成员投反对票的理由有时候也并不一致，存在一个会议上同时有成员反对加息和反对降息的情况。成员投反对票，主要和当时动荡的宏观经济环境相关，与美联储主席的政策倾向、领导能力和独立性没有直接关系。 FOMC 成立于 1933 年，《1935 年银行法》赋予 FOMC 成员投票权，复盘自1936 年以来至今年 7 月的 FOMC 会议发现：1）FOMC 一共召开 852 次议息会议，有反对票的有 304 次，比例为 36%。2）异议会议中，最多的时候有 5票反对，投 1 至 5 票反对的分别为 185、66、32、16、5 次，分别占比 61%、22%、11%、5%、2%。3）反对的理由有时候并不一致，有 27 次是同时有成员反对加息和反对降息。4）成员投反对票主要和当时动荡的宏观经济环境相关(1970 年代和 1980 年代初、2008 年前后的异议会议最多)，与美联储主席的政策倾向、领导能力和独立性没有直接关系。比如沃尔克任职期间的异议会议占比最多（69%），其次是米勒（63%）和伯南克（62%）。在马丁和沃尔克任期时，投 3 票及以上反对票的次数也是最多的。被认为明显倾向总统的伯恩斯，其任期内异议会议占比反而不高。 ❖ 特朗普“接管”美联储？ 今年以来，伴随着特朗普频繁喊话降息、任命米兰接替库格勒辞职留下的理事空缺、试图解雇现任理事库克等事件，美联储的独立性开始受到质疑。对于特朗普“接管”美联储的问题，基于目前情况，我们认为： 证券分析师：张瑜 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】短期哪些政策在酝酿？——政策周观察第 47 期》 2025-09-14 《【华创宏观】“生产性”信贷的魔咒——每周经济观察第 37 期》 2025-09-14 《【华创宏观】存款搬家如何向实体经济传导？——2025 年 8 月金融数据点评》 2025-09-14 《【华创宏观】光伏行业价格对 PPI 影响有多大？——8 月通胀数据点评》 2025-09-10 《【华创宏观】出口如何走：从全球制造业领先指标看外需——8 月进出口数据点评》 2025-09-09 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 第一，白宫技术官僚依然认可美联储独立性的价值。比如美联储主席候选人之一的国家经济委员会主任哈塞特以及即将接任理事的米兰。 第二，解雇库克和米兰担任理事，可能会加大美联储内部分歧，但短期内不足以左右 FOMC 的立场。FOMC 成员有 12 个，接任的米兰、支持降息的鲍曼和沃勒、即便再加上解雇库克后的新理事任命，在简单多数规则下，也不足以左右 FOMC 的决策。历史上也不乏 3-4 票反对的情况。 第三，特朗普解雇库克一案可能最终将提交给美国最高法院裁决。若库克真被解雇，则会导致美联储独立性真正受创。美联储官员可以“出于正当理由（没有明确定义，一般认为是渎职、效率低下或玩忽职守）”被解雇，但历史上从未出现总统罢免美联储理事/主席的情况（卡特在 1978 年提名米勒转任财政部长将其调离美联储，用的职位调动而非解雇）。特朗普解雇库克的理由目前存在的最大争议是，解雇理由（库克在抵押贷款申请中不实陈述以获得更低利率和税收抵免）与美联储工作无关，并且指控发生在库克任职理事以前。如果库克能因这一理由被解雇，鲍威尔也可以因美联储翻修资金超标被解雇，其他成员都能找到解雇的理由。若美联储独立性受损，长端美债利率可能飙升，金融市场动荡，这与特朗普的初衷将“南辕北辙”。 ❖ 风险提示：特朗普解雇库克的不确定性。 ❖ 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 美联储的职能和结构 ....................................................................................................... 5 （一） 美联储理事会：构成、任命方式和职能 ........................................................... 5 （二） 储备银行：构成、任命方式和职能 ................................................................... 6 （三） 联邦公开市场委员会：构成和职能 ..................................