风电行业2025年中报总结：整机、齿轮箱筑底企稳，行业景气度延续

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 24 [Table_Page] 深度分析|电力设备 证券研究报告 [Table_Title] 风电行业 2025 年中报总结 整机、齿轮箱筑底企稳，行业景气度延续 [Table_Summary] 核心观点：  业绩增速：风电产业链利润主要集中于整机和电缆环节，龙头企业展现超额利润。据同花顺数据，2023/2024/2025H1 整机环节扣非归母净利润占全产业链利润比分别为 17.44%/22.04%/23.57%；电缆环节占比分别为 26.22%/27.43%/26.22%（含光纤光缆）。2024 年 11 月风电行业自律协议初见成效，部分环节龙头企业具备超额利润，包括运达股份（扣非归母净利润 1.28 亿元，同比+128.6%）、大金重工（扣非归母净利润 5.63 亿元，同比+250.5%）、中际联合（扣非归母净利润 2.44 亿元，同比+97.8%）。  盈利空间：风电产业链反内卷初见成效，整体 ROE（加权，下同）基本维稳。随产能持续出清，部分环节龙头企业凭借自身成本优势 25H1毛利率开始企稳回升。偿债能力：整机、塔筒和海缆环节 2025 年上半年资产负债率同比上升，产业链其他公司亦举债缓解资金压力。经营效率：由于 2025 年陆风上半年开工率较高，塔筒&桩基和整机环节的公司资产周转率、存货周转率同比上升，其余环节总体平稳。  财务框架：我们认为风电机组和齿轮箱环节已进入行业底部，有望率先出现盈利拐点。相较于传统行业研究方法论中以毛利率或净利率单一指标来判断行业盈利周期而忽视资产负债表结构对企业行为的影响，如现金亏损仍维持产品供给以保持供应链地位，我们选择从利润表、资产负债表、现金流量表完整的财务三表维度来综合判断行业所处的景气度周期位置。我们选取净资产收益率、速动比率和固定资产周转率（含在建工程）作为筛选行业供需周期阶段的显性财务指标，分别作为盈利周期、流动性、开工率代理指标。通过以上搭建的财务框架，我们判断风电机组、齿轮箱符合“低 ROE+低速动比率+较高固定资产周转率（含在建工程）”财务特征，有望率先迎来盈利拐点。铸锻件、叶片环节符合低资本开支特征，随着行业需求回暖及大兆瓦铸锻件产能稀缺，头部高速动比率企业有望受益；电缆和装备板块 ROE 绝对值及历史分位均处于高位，表明行业景气度较好。  投资建议：风电机组、齿轮箱环节建议关注金风科技、明阳智能、三一重能、运达股份、广大特材、威力传动等。铸锻件、叶片环节符合低资本开支特征，头部高速动比率企业有望受益，建议关注金雷股份、日月股份、新强联、时代新材等；塔筒&桩基建议关注大金重工、海力风电、泰胜风能、天顺风能、天能重工等。电缆环节，建议关注东方电缆、中天科技、亨通光电、起帆电缆等。  风险提示：政策及装机需求不及预期；产业链价格风险；原材料价格波动；电子元器件供给紧张。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2025-09-14 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 陈子坤 SAC 执证号：S0260513080001 010-59136690 chenzikun@gf.com.cn 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 陈昕 SAC 执证号：S0260522080008 010-59136699 gfchenxin@gf.com.cn 分析师： 曹瑞元 SAC 执证号：S0260521090002 021-38003752 caoruiyuan@gf.com.cn 请注意，陈子坤,陈昕,曹瑞元并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 光伏行业周报:关注光伏提升标准等限产举措 2025-08-24 电力设备行业:PCB 需求旺盛持续扩产，高端电子电路铜箔放量 2025-08-17 电力设备行业:雅江下游水电开工，水电机组+GIL+特高压迎投资机遇 2025-07-22 [Table_Contacts] -4%11%26%40%55%70%09/2411/2402/2504/2506/2509/25电力设备沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 24 深度分析|电力设备 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 东方电缆 603606.SH CNY 58.86 2025/08/18 买入 56.02 2.55 2.88 23.08 20.44 18.65 16.78 19.20 20.70 三一重能 688349.SH CNY 28.05 2025/05/07 买入 31.09 1.83 2.18 15.33 12.87 11.29 9.78 14.80 15.80 明阳智能 601615.SH CNY 12.83 2024/12/31 买入 17.07 1.14 1.39 11.25 9.23 8.23 6.71 8.70 9.60 大金重工 002487.SZ CNY 40.19 2025/04/22 买入 29.49 1.47 2.00 27.34 20.09 19.40 15.09 11.50 13.50 海力风电 301155.SZ CNY 82.10 2025/05/07 买入 72.37 3.62 4.65 22.68 17.66 15.70 12.79 13.20 15.10 新强联 300850.SZ CNY 36.36 2025/05/07 买入 32.41 1.47 1.73 24.73 21.02 12.92 11.74 9.90 11.00 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照 2025 年 4 月 30 日最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 24 深度分析|电力设备 目录索引 一、业绩增速：整机营收占比稳定，海缆展现超额利润 .................................................... 5 二、盈利空间：产能持续出清，龙头毛利率企稳 ......................................................